05/10/2026 10:48
《嘉觀點－麥嘉嘉》海外藥廠「掃貨」中國創新藥，港醫藥股迎價值重估
《嘉觀點》恒生指數第三季反彈7.6%，表現居亞太區主要股市前列，期間醫藥股全線爆發，成為撐市的主要關鍵，板塊輪動加快，創新藥獲資金追捧。筆者自7月起已曾多次撰文論述醫藥板塊的投資新邏
輯，環顧第三季十隻升幅最大藍籌，醫藥股佔了半數席位。藥明生物(02269)全季累漲62%，是季內升幅最大藍籌，同業石藥集團(01093)、藥明康德(02359)、百濟神州(06160)、中生製藥(01177)及信達生物(01801)，季內均錄得雙位數升幅，跑贏大市，反映資金正轉向具實質產業催化劑的股份。人工智能(AI)雖可加快藥物篩選，但今輪重估主線並非概念炒作，而是中國研發資產在全球藥廠眼中愈來愈值錢。
最新例子是恒瑞醫藥(01276)把具每周一次口服潛力的GLP-1/GIP雙重激動劑HRS-1596大中華區以外權利授予Novo Nordisk(US.NVO)，首付款3億美元，里程碑最高23億美元，另收銷售分成；惟交易仍待反壟斷審批，26億美元並非已入帳收入。默沙東(US.MRK)則以4億美元首付款取得SciBrunch臨床前KRAS G12D藥物SPR2015的全球權利，連同潛在里程碑總值21.3億美元；禮來(US.LLY)與諾誠健華(09969)合作最多五個靶點，首期及短期付款最高1億美元，里程碑約32.5億美元。
這並非偶然「執平貨」。Keytruda等重磅藥面對專利懸崖，跨國藥廠急需補充產品線；購入中國已完成部分前期研發的資產可換取時間，但臨床、審批及商業化風險仍在，里程碑亦未必能兌現。市場因而由只看醫保價格及內地銷售，轉為評估首付款、分成與全球銷售權。
癌症疫苗提供另一估值參照。Moderna(US.MRNA)與默沙東的個人化mRNA療法Intismeran Autogene(V940/mRNA-4157)第三期黑色素瘤研究達到無復發及無遠端轉移存活終點，帶動Moderna於8月19日收市急升177%；惟現時僅公布頂線結果，完整數據、整體存活及監管審批仍待確認。
個股方面，核心配置可選翰森製藥(03692)、信達生物及百濟神州：翰森上半年收入增11.7%，創新藥佔85.4%，惟腫瘤業務較集中；信達收入增44.8%，產品收入增56.7%，淨利潤增50.2%至12.53億元人民幣，增長主要由產品放量驅動，但研發投入急增及新藥銷售不及預期是風險；百濟收入增32.3%，並錄4.64億美元淨利潤，按年暴增385.8%，全球化較成熟，但仍倚重百悅澤。
催化劑部署可留意石藥集團及中生製藥：石藥上半年收入增40.1%，惟很大部分來自授權費；中生收入增10.6%，創新藥與授權收入增44.3%，風險是里程碑及新品放量遜預期。
藥明生物及藥明康德宜列高波動觀察：前者上半年收入增18.4%，總未完成訂單達251億美元；後者收入增38.9%，持續經營業務訂單增25.2%，基本面強，但須承受地緣政治、客戶投產延遲及估值回吐風險。
策略上，宜待回調分段吸納，避免於消息日追高，並控制單一股份倉位。《永豐金證券（亞洲）研究部主管 麥嘉嘉》
*筆者為證監會持牌人，並無持有上述任何股份。
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