摸魚手札 - 渾水 2017年8月20日
摸魚手劄：替「小小超錯過騰訊」解畫
■筆者認為，李澤楷賣騰訊股份的時機是善價而沽。 資料圖片
騰訊（700）創新高，成為地球上其中一間最大市值的科網企業。每次騰訊見高，財經傳媒就愛拿「小小超」李澤楷錯過騰訊，太早沽賺小了的論述出來笑，鞭佢屍。無意幫有錢人講好說話，只是以事論事，講一講呢種論述的結構。
的確，若以李澤楷1999年以220萬美元買入騰訊兩成股份的成本去計，今時今日這手貨市值約5,800億，超過不少巨富，甚至比自己父親誠哥更厲害。不過，凡事不能睇表面。
金融世界很有趣，凡有人增持，就必定被市場解讀成好消息。相反，凡有人減持，就必定被解讀成看淡。很多人覺得李澤楷誤判了，然而站在專業投資者角度，減持不一定代表睇淡公司，因為李澤楷作為策略投資者，資金可能有其他的投資用途、有周轉需要，所以才「善價而沽」。以現今的騰訊價值，大家當然不認同這是善價而沽，不過站在當時的環境，李澤楷一年後以1,260萬美元轉手，賺6倍，這是一個很難做到的高回報，何況他投資的金額不小，金額大轉身難，要睇流動性嘛。所以，這的確算善價而沽，至少在當時的大環境是。
歷史沒有假設，但科網的business model卻是有路可依。在1999年，李澤楷是以「創投」的理念去投資騰訊，換言之李澤楷是venture capitalist的身份，當項目上市後，而且仲要賺幾倍的升幅，這已經是超額完成了一般VC的投資策略，Exit才是良策。何況當項目在二級市場上市後，再考慮是否持份，這已經不再是創投基金的理念，而是對沖基金的理念。當李澤楷要再考慮持貨，佢的思維就會變成對沖基金，也就是股票分析員那一路，而不是自己貫切的VC路線。正路的VC做法，是應該套現，提錢再投其他更有潛質的項目，讓其慢慢成長，發揮其價值，這才是正路。李生沒有做錯，只是貫切自己這一部份的投資理念而已。
再睇返當時李澤楷的持股，是比現時馬化騰持股多一倍有多。無可否認，最熟悉公司運作，最能幫公司產生價值的是馬化騰本人，李澤楷的角色只是搭順風車的策略性投資者。如果策略性投資者的持股比本人更多，你估馬生有無大誘因馬上把價值釋放出來？當然，是先把李生請走，再慢慢做好公司吧。
何況科網的business model很特別，每一階段往往都要找「合適」的投資者，把股份賣出去給更「合適」的投資者，才算正路。所謂「合適」，可能是指有更強科網技術、管理經驗、打通國際舞台、更強融資能力的投資者，身份上可能比李生更能幫騰訊產生協同效應。所以，先請走李生，也是各持份者的默契。因為科網每一個成長階段，都有其歷程意義。李生的歷史任務，在騰訊上市一刻已經完成了，只能交給更「合適」的下一手投資者。
同情地了解，終歸環球的經濟、政治大勢多變，誰敢說自己捉得準，捉得中有機會做龍頭的騰訊呢？其實在騰訊大升市的過程中，連理論上最熟悉公司運作的創辦人馬化騰都曾減持過股份，都曾被基金、機構投資者攤薄過自己股份。創辦人理論上最熟自己公司，這又是否代表馬化騰看淡自己公司？還是馬化騰自己誤判自己公司潛力，才把會生金蛋的騰訊股份分給其他大戶享用？我們永遠不知道。
渾水
專業投資者、上市公司執行董事、90後
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渾水
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