《品中資－羅國森》半年後的螞蟻（０６６８８）會更強大？
《品中資－羅國森》半年後的螞蟻（０６６８８）會更強大？
《品中資》當螞蟻集團（０６６８８）（下稱螞蟻）本周二晚宣布暫緩中港兩地同步上市的
計劃後，我就翻看螞蟻招股書中的風險因素，劈頭第一段就有這麼一句：「閣下尤其應注意，我
們為
一家中國公司，受到可能與其他國家不同的法律及監管環境的監管。」
這麼一句提示，正好呼應了今次螞蟻被暫緩上市的原因：「由於公司實際控制人及執行董事
長、總經理被監管約談，及金融科技監管環境發生變化等重大事項，可能會使公司不符合相關發
行上市條件，或信息披露要求，因為決定暫緩Ａ股及Ｈ股上市。」為何金融科技環境會突然發生
變化？這是何等具中國特色的監管環境呢！
今次螞蟻被針對的，應該是她的混業經營，尤其當中的微貸業務，而最核心的指摘，是她將
客戶的小微貸款重新打包成為「理財產品」賣給客戶，那就可以套現再借。
這個做法令人想起２００８年美國的「次按」風暴。但這麼的一種營運模式卻未受嚴格監管
，有機會導致龐大的金融系統性風險。另外還有批評是，螞蟻口口聲聲說「普惠金融」，實際上
是「普而不惠」。也有意見認為，螞蟻也像香港一些財務公司，過分鼓吹借錢消費。
以上種種批評或許沒錯，但我不明白的是，螞蟻這種經營方式已經存在一段時間，為甚麼監
管機構要等到螞蟻獲准上市、完成招股，甚至到了上市前兩日，才發覺事態嚴重，必須馬上煞停
呢？之前把關的幾個監管機構，到底有沒有做到盡職審查？真的有點匪夷所思。
我在招股書的風險因素一段中，也發現以下這一句：「且我們是中國領先的數字支付服務商
和數字金融科技平台；因此，我們可能會受到監管機構的額外審查，並需遵守更為嚴格的要求。
我們無法向閣下保證，我們未來能對我們的業務做出及時調整，以應對此等額外審查和要求。即
使我們能夠適應及遵守相關法規，新增監管要求也可能會增加合規負擔和成本，並限制我們在運
營和引入新業務方面的靈活性。」
＊風險因素未上市已應驗＊
過去我們看招股書中的風險因素，有時真的會失笑，因為好像甚麼也會成為風險。如果真的
細心去看，結論應該是不買這隻股票的。誰不知，今次螞蟻的風險因素中，還未上市就應驗了，
而結果卻導致螞蟻未能上市。
但上面那句：「我們是中國領先的數字…﹒需遵守更為嚴格的要求」又是否真的呢？有人認
為，今次「出事」的主要原因是螞蟻創辦人之一的馬雲，在１０月底出席２０２０上海外灘金融
峰會時的發言。
馬雲自詡他是非官方、非專業人士，但想給與會人士一些「專業看法」。這些看法可以歸納
為：「如果只講風險控制，不講發展」是不行的。中國面臨的不是金融系統性風險，而是缺乏金
融生態系統的風險。
他更大膽批評，今天內地銀行根本沒有系統性風險，因為她們根本沒有系統。他又說，今天
的銀行仍然是「當鋪思維」，要有抵押才借錢。他認為這已經落後於形勢，這不可能支持未來３
０年世界發展對金融的需求。那麼，我們應該怎樣做？我們應該借助今天的技術能力，用大數據
的信用體系取代當鋪思想。
不知是馬雲真的說過了頭，還是「樹大招風」，或槍打出頭鳥。但結果就是，螞蟻暫時不可
以上市。這是一個「多方都輸」的局面呢，不論上市公司、保薦人、投資者，以至監管機構，都
是螞蟻暫緩上市的輸家。
市場現在估計，這一緩，最快也要半年時間，螞蟻才有機會重新招股，但半年後的螞蟻，到
底是更強壯了，還是動作緩慢了？！我估計，後者的機會可能大一些，因為要不就是要增加資本
才能經營貸款，要不就是收縮貸款業務。兩者都會影響螞蟻的估值！
＊無可避免影響估值＊
今次螞蟻上市，其中一大賣點是她的微貸業務。２０２０年上半年業績中，微貸業務的收入
已經趕過第三方支付，成為螞蟻收入最多的一項業務。
２０２０年上半年，螞蟻的微貸業務收入為２８６億元人民幣，增長五成九。同期的支付寶
業務收入只有２６０億元人民幣，增長一成三。
由此可見，螞蟻的增長引擎已經不是第三方支付，而是「貸款」業務。貸款本來就是銀行的
核心業務，如果螞蟻不用受嚴格的監管，就能經營這些業務，我也認為說不過去，但如果完全以
監管銀行的方式監管螞蟻，又或許落後於時代。
我期望，無論是公司或監管機構，都能利用這段時間，落實一套具前瞻性，適應大數據年代
的金融監管標準，尤其針對小微借貸方面，但重點是不應該扼殺創新，這才不枉今次突然煞停螞
蟻上市帶來的各種損失呢！《經濟通通訊社資深分析員 羅國森》
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