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2024年3月19日 星期二

陶冬天下 - 陶冬 2024年3月19日

陶冬天下 - 陶冬 2024年3月19日


《陶冬天下-陶冬》日本即將展開貨幣環境正常化

《陶冬天下-陶冬》日本即將展開貨幣環境正常化

《陶冬天下-陶冬》日本即將展開貨幣環境正常化

  日本在日語中的意思,是太陽升起的地方。自從上世紀九十年代初房地產泡沫崩壞之後,經濟的太陽已經很久沒有升起了。日本政府和央行為此嘗試了許多方法來提振

信心、刺激經濟,但是效果始終不理想。

  造成日本經濟失去三十年的主要原因,是通縮預期,企業對未來的物價上升和加價能力沒有信心,加上人口老化因素,公司不願意在本土投資。沒有投資,便沒有新的就業機會,遑論漲工資。這帶來了信心與經濟活動之間的惡性循環。通縮是一種心態,導致企業投資、個人消費推後,而延遲本身又帶來新的經濟不景和更多的悲觀情緒。通縮心態是相互傳染的。

  日本現在基本上走出了通縮。疫情導致的供應鏈短缺和俄烏衝突催生的能源通脹,給日本製造出罕見的漲價浪潮,之後外部通脹又推動內部的漲工資,並帶來國內需求的改善。貨幣當局一直對本土通脹能否持續比較猶豫,執意要看清楚工資趨勢再考慮下一步政策。

  這個觀察期看來已經結束。日本勞動組合總連合會(日本最大的工會)上周發表了「春鬥」結果,今年工會和企業達成平均漲工資5.3%的意向,比起去年3.8%的漲幅和市場預計的4.5-5.0%是非常正面的。各行業和企業向員工透露的漲薪和花紅數字大多好過預期,這是日本地產泡沫破滅後三十年來最積極的漲薪。

  就業市場出現曙光,有望打破日本長期以來的通縮預期,製造出加薪-消費-通脹-再加薪的良性循環,開始改變企業和消費者對未來經濟前景的看法。首相岸田第一時間宣布,國家已經擺脫削減成本所帶來的惡性循環,經濟進入正面趨勢。民望低迷的岸田政府迫切需要這個改變,失去了三十年的日本經濟迫切需要這個改變。

  超預期的漲薪,為日本銀行修改其貨幣政策掃清了最後障礙。筆者相信,首先日本貨幣當局有很大機會在本周二的會議上作出決定,逐步推進貨幣環境正常化,政策利率可能上調到0-0.1%。其次,貨幣環境正常化和加息不完全一樣,估計日銀擺脫負利率環境後,未必急於繼續加息,畢竟通脹形勢尚未穩定,經濟增長也不理想。最後,市場利率已經早過政策利率先期上移了。去年四月兩年期日本國債收益率為-0.79%,如今為+0.19%,所以此舉的象徵意義大過實際作用。但是對於一個深陷通縮泥潭三十年的日本,象徵意義對於信心至關重要。

  筆者認為,日圓匯率應該已經見到大底。日圓止跌回升,對日本出口不利,但是對吸引更多海外資金進入日圓資產十分有利。對於海外資金,這是資產升值和幣值升值的一石二鳥。當然,這輪經濟復甦中,匯率貶值起到了關鍵性作用。日本銀行未必願意很快失去匯率這支拐杖,所以會通過政策和語言幹預來減慢其速度,過程估計也比較曲折。

  日本股市已經創出歷史新高,不過日股尚未走出類似美國M7和歐洲G11頭部公司的犀利行情。由於這輪股市由外資主導,ETF和股指期權的影響力較大,日本龍頭企業的資產升值可能繼續跑贏大市。

  繼美國2009年和歐洲2013年後,日本也演繹出一折資產價格升值帶動經濟復甦的大戲。美、歐、日均遭遇去槓桿所招致的通縮局面,美歐央行直接通過激進的量化寬鬆政策,用憑空變出的信用化解債務危機,使得資產價格先行反彈,然後經濟逐漸復甦。日本掙紮了三十年後,最後通過同樣方法脫困,當然這次的流動性不僅來自日本央行,也來自尋找價值窪地的美國熱錢。

  日本在過去三十年的抗通脹之路中,既充滿教訓,也有值得借鑒的經驗。《陶冬》

(本文純屬個人觀點,不代表所在機構的官方立場和預測,亦非投資建議或勸誘)

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