14/10/2026 08:24
《陶冬天下－陶冬》IMF警告財赤失控
《陶冬天下》今年在曼谷舉行的IMF/世界銀行年會上，與會者談論最多的主題就是工業大國預算失控、財赤爆表。發達國家今年發債總額將佔到GDP的5.2%，這是2021年疫情觸發財政救助以來最高的比率，在現代經濟史上也
是極其罕見的，而且是各國同時淪陷。IMF發布最新預測的同時，呼籲發達國家「緊急行動」，以維持債務狀況穩定和金融市場穩定。
美國今年的債務GDP比率達到7.5%，英國3.9%，德國3.8%，意大利2.8%，法國4.9%，均遠超IMF的3%警戒線，多數國家債務金額上升速度快過GDP增長的速度，而且目前看不到明年比今年有多少改善。由於通貨膨脹上揚，各國央行不得不連續調高政策利率。
更重要的是，市場對赤字財政的憂慮越來越大，資金索求更高的溢價才願意參與交易，使得國債拍賣比較困難，發債成本明顯上漲，美國一年支付利息的開支已經超出聯邦國防預算和聯邦教育預算的總和。隨著利率較低的舊債到期，新發行債券的利率更高，進一步惡化財政狀況，構成惡性循環。
IMF年會上，經濟學家呼籲央行獨立性，不要跟隨政府當局的指令而動，不為膨脹的財政赤字買單，做好自己應該做的工作，當好物價的守護神。美國、歐洲、日本和英國貨幣當局今年開始先後重啟了政策利率的加息周期，為本來就不斷升高的國債收益率上揚火上澆油。
有趣的是，儘管政策利率和發債成本不斷升高，儘管伊朗戰事觸發能源價格飆升，各國的GDP增長卻頗有韌性，多數國家的增長數字好過預期。IMF將今年的全球增長預測調高到3.1%，這要感謝AI業強勁的資本開支，更要感謝政府的財政刺激政策。
2008年以來，各國GDP增長鮮有出現連續兩個季度的收縮，經濟學意義上的衰退不見了，商業周期只有上行周期，沒有了下行周期。原因是各國政府出於選舉利益，每逢下行周期便祭出赤字財政，為了短期政治利益消耗長期財政可持續性。這樣做的副作用之一，便是量化寬鬆政策常態化，央行犧牲了自己的政策獨立性。
說央行完全沒有獨立性，也不公平。各國央行（尤其是美聯儲沃什和日本銀行植田）頂著行政當局的政治壓力，今年再啟加息周期，在未來數月政策利率可能繼續被調高。但是這種獨立性可以堅持多久，卻值得觀察。長債市場的拋售不僅推高按揭利率，衝擊實體經濟，還開始威脅金融穩定，甚至可能製造出系統性風險。AI行業自由現金流也大致耗盡，需要通過債市融資。筆者認為，加息到明年就會嘎然而止，因為流動性在央行的管制中至關重要。
IMF/世界銀行將維持發達國家財政可持續性提高到前所未有的高度，很有必要。然而，多邊組織的呼籲對於各國政策有沒有實質性影響，筆者並不看好，短期政治利益訴求使然。不把財政赤字關回到籠中，量化寬鬆政策便很難真正被鎖在籠中，投資者以腳投票逃離長債就有其道理。
全球經濟的韌性好過預期，但是財政失控的風險在迅速積聚，IMF如是說。《陶冬》
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