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2012年11月21日 星期三

立論 - 林少陽 2012年11月21日

立論 - 林少陽 2012年11月21日

立論:明年今日九成機會贏錢 - 林少陽
價值投資之父格拉罕傳世巨著《證券分析》在1934年面世,即1929年華爾街股災後五年寫成的。現在距離2008年環球金融海嘯剛好五年,已有足夠的時間沉殿,好讓大家重拾理智,評估當前形勢。不少有見地的宏觀經濟學者及股票策略師,都基於其對中國,以至環球經濟的宏觀分析,得出非常悲觀的投資結論。



現屆估值熊市末段
過去五年的市況,證實他們起碼對了一半——已經歷了五年跌市,至今仍在低位掙紮。然而,若讀者將注意力集中於以優質藍籌為主的恒指,結論很不一樣。年初至今,恒指累計上升超過15%,較去年10月低位回升超過30%,較2008年底位更回升超過1倍。

從上述頗分歧的指數表現,似在告訴投資者,我們正處於一個估值熊市末段。投資者將資金停泊於最穩健及優質的藍籌,個別欠缺財政紀律,及大眾不感興趣的二三線股份,則被不問價地拋售。

從A股持續五年的跌市反映,內地投資者其實對中國經濟實況了然於胸。關鍵在於,目前的市場估值,有多少已反映了負面的訊息?

按彭博的綜合預測,以恒指目前大約21300點計算,恒指未來12個月的預測市賬率,大約是1.33倍(見圖),而自1993年開始,恒指的市賬率平均值,大約是1.85倍,現價大概較歷史平均值低出大約1.3個標準差(standard deviation)。

過去接近20年的數據顯示,在我們有統計的79個季度當中,只有7個季結的恒指市賬率,是以低於1.32倍交易的,出現的機會率,略低於9%。這與一般正態分佈,低於歷史平均值1.3個標準差出現的機會率,大致?合。

假如歷史重演的話,現時市場的市賬率水平,應予投資者超過90%機會率,將於未來一年獲利。

事實上,美銀美林在最近一個宏觀投資前景研討會上,引用多年來亞太區(日本以外)股票市場的總體市賬率數據,亦得出與上述結論?合的結論:根據亞太區的股市歷史,每當市賬率跌低於1.4倍後,所有的亞太區股票市場,一年後的股價都會高於這一刻的水平,而且,越是接近1倍市賬率水平,未來一年的投資回報便越高。

民企隨時變身明星
這當然不是說,每次跌至1.4倍市賬率水平,閣下一定不會錄得即時賬面損失,因為市場或因為一時情緒過激反應,暫時性出現更低的估值水平。然而,若閣下能持有一整年的話,明年今日,將有90%以上的機會率,投資者將獲得正投資回報。

過去一年,雖然恒指已見回穩,但在不利傳聞充斥下,大量民企估值屢創新低,個別甚至跌穿2011年10月初低位,目前的偏低估值,正是明日之星誕生的最優質土壤。

記得當年肥佬黎創辦佐丹奴(709)時,曾許下貨物出門後,不設時限包換任換的條款。當時有下屬問他:「老闆,不怕有人賴貓,衣服著了幾次後,便來換過一件新的嗎?如果大部份顧客都這麼做,公司豈不是蝕大本?」肥佬黎的看法是,這批人畢竟是少數,佐丹奴品牌創辦初期,需要加強消費者對品牌的信心,值得一試。結果,貨物出門後的回收率接近零。我對人類(包括中國民企)普世的道德價值,還是有一定信心的。

林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出
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