財經評論：
聯儲局縮表經濟學
■聯儲局開始進行縮表，引發市場不少憂累。 資料圖片
聯儲局猶如一家公司，或金融機構，有資產、有負債，兩者相減後就是她的資本。今年四月底聯儲局的資產負債表規模約為4.47萬億美元。在2008年金融海嘯爆發前，聯儲局的資產負債表規模為8,782億美元（2007年底），其
中美國國庫債總值為7,456億美元，且並無持有房按債券。今天，聯儲局持有美國國庫債券總值2.465萬億美元及房按抵押債券總值達1.77萬億美元，連同少數機構債券，聯儲局持有總值4.246萬億美元債券。
聯儲局於2008年秋季開始買6,000億美元等值的房按抵押債券時，目的是救「房市」及托股市及債市，其後因為美國財政懸崖風險出現，聯儲局方延長買債而推出QE3及無限QE。換句話說，聯儲局壓低長期息率及壓縮風險溢價的目的早在QE3之前已達到，遲遲不退市只有扭曲市場風險偏好及以超低長息助長不同市場的「泡沬」。
美國開始進行「縮表」，當然又引發不少憂累。有評論認為借鏡日本於2006年3月時的縮表，日股三個月內下跌13%，日本經濟於第3季即陷入衰退。中國人民銀行於2015年縮表，隨即引發經濟增長滑落，A股崩盤及人民幣貶值。筆者認為，中、日縮表與美國縮表不同，不可混為一談。
日本自2001年開始實施量寬買債，至2006年，共買入國債37萬億日圓國債，但因為只向銀行買債，資金無注入實體經濟，大部份時間貨幣增長（M2）都在2%以下，2006年仍是通縮時卻快速地縮表，三個月內縮減38萬億日圓，比起五年內買入總額還多，市場若無震盪才是奇事。中國央行的資產負債表結構與外國不同，其中「外滙佔款」一項反映央行外滙儲備的升降，2015年中國外滙儲備全年減少4,830億美元，約等於3萬億元人民幣，當年人行縮表兩萬億人民幣全部是因為資金外流，而非央行主動縮表所致。
2018至2020年聯儲局持有將到期國債分別為3,370億美元、3,290億美元及2,040億美元。若聯儲局希望不引起國債孳息無秩序式上升，每年縮表規模應不超過3,500億美元，換句話講，只需要在未來三年不作再投資，甚至應該考慮先不買長債而買短債。至2020年底，聯儲局資產負債表規模仍然應該有最少3.5萬億美元，如此，三年內的資產規模只減少約1萬億，仍只是商業銀行存放的超額準備金的一半，將不會大幅度推高國債孳息率。如果三年縮表20%左右，對股市造成的心理打擊亦有限（有別於日本央行三個月縮表25%）。再者，自從2008年美國立法讓聯儲局付息予超額準備金後，商業銀行存放於聯儲局內的超額準備金現在2.1萬億美元，長息上市，銀行自然提取超額準備金投資於債市中。
美國國債孳息繼續緩慢爬升，實質利率偏低，美股甚至環球股市皆會繼續「兩極化」，投資者會一方面湧入高派息公用股及上市房地產信托，一方面側重高增長的科技股。兩者之間，只有中國一帶一路發展可以左右大勢。
王良享
星展銀行（香港）財資市場部（大中華）董事總經理兼投資顧問主管
王良享
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