利貞 - 雲音樂增長趨勢未改 | 實力股起底
雲音樂（9899）今年首季毛利率超預期改善，公司音樂產業競爭格局穩定，付費牆仍有很大營運空間，預期未來會員增長趨勢未改。相信今年社交娛樂業務對公司拖累逐步消減，網上音樂利潤提升前景清晰，利潤率水平逐步擴張，並穩步向騰訊音樂（1698）靠攏
，有助推動公司估值回升。看好公司在利潤率改善拉動下利潤持續釋放，目前20倍市盈率估值合理，建議可於94.65元買入，中長線目標價125元。雲音樂昨日收報97.95元，升2.3元，升幅2.4%。
雲音樂於今年初推出新App首頁界面，持續專注於提升用戶體驗，以推動用戶增長，又不斷積極豐富內容庫，預期雲音樂上半年會員數按年增加21%，月人均付費按年增加2%。預期雲音樂2023至2025年收入，年均複合增長率為11%，核心經營利潤率符合增速為55%，並且將逐漸縮小與騰訊音樂（1698）在核心經營利潤率上的差距。
與同業利潤率差距收窄
今年首季雲音樂收入按年增長3.6%，符合市場預期；毛利率按季提升7.7個百分點至38%，超出市場預期，主因版權費用的一次性調整更高。基於收入結構變化，首季成本改善優於預期。首季付費用戶數按季淨增創過去2年新高，產品改版後回歸音樂核心。隨雲音樂更加聚焦於核心音樂業務，又通過AI技術提升用戶音樂和消費體驗，並持續豐富內容庫，預期公司網上音樂收入在今年將實現近2成增長。
今年5月，雲音樂公布與韓國Kakao娛樂達成版權合作，獲授權Kakao娛樂旗下多個音樂廠牌的音樂作品，涵蓋IU、FTISLAND、THE BOYZ、STAYC等藝人，以及韓語劇集配樂。基於Kakao娛樂已建立龐大音樂內容網絡，預期是次合作可擴闊雲音樂內容，為大眾提供更多新穎多彩的音樂體驗，有助會員提升。
今年以來阿里巴巴（9988）多次減持雲音樂，於4月阿里將其持股比例從9.35%降至8.32%；及至6月持股比例進一步降至7%。但筆者相信，這只是基於阿里巴巴減少非核心投資，從而專注核心業務擴張的戰略，並不會對雲音樂的基本面前景，以及與阿里通過88VIP計劃合作產生影響。
利貞
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