國金與投資 - 曾廣標 2017年10月4日
價值股成長股合二為一 2017-10-04收藏文章
中國內地整周處於長假期，香港股市則跟隨美股表現大幅回升，不過，在港上市的中國股票表現亦良佳，反映出當局準備在明年初開始局部降低銀行存款準備金率，將可釋放數以升億元計的資金進入市場，內銀H股在香港率先勁升，估計在長假之後，A股亦可望補升。
回歸甚麼樣的價值投資?
近幾個月中國股市的回升，主要由藍籌及其他權重股票帶動，股評界也有更多人認為，中國股市已逐步回歸價值投資，將不再是博別的傻子接火棒。然而，內地一些專家對價值投資的看法有別於巴菲特，因此，對於價值投資的定義似有進一步弄清的必要。
價格最終必定回歸價值
最簡單地說，價值投資法認為，價格最終要回歸價值，供求關係只決定短期的股價變動，卻不能改變股票的價值。因此，若價格較價值過份偏低時，便是投資買入的良機，反之若價格較價值大幅偏高時，便應沽出套利或甚至是進行沽空。
各大派別的價值投資者都認為，市場很多時是沒有效率的，正如巴菲特所說，「若果市場有效率我們都是乞丐了」，用羅傑斯老師的說法，就是把握「熱炒前買進」的機會。
巴菲特管理傳統基金，一般不會進行沽空活動，至於索羅斯及羅傑斯的量子基金派屬於對沖基金，他們很多時也會把握沽空獲利的機會。我認為，對於一般中小投資者而言，在這方面還是跟隨巴菲特為佳。
古老的價值投資方程式
價值投資者如何定義價值呢?巴菲特的老師格雷厄姆留下一個方程式，結合公司的資產淨值和盈利能力，即是PExPB高分屬於價格偏高，低分屬於價格偏低，但得分過份偏低則可能屬於問題股。
偏低的股票被稱為雪茄屁股，即是被人們丟棄了，但其實其仍含有價值。因此，價值也有內含價值(INTRINSIVE VALUE)之說。雪茄屁股理論是可以量化的，除了計算市盈率和市淨率之外，還要計算股息收益，一般地說，透過三者結合便可以找出偏低股票。
偉大公司內含成長價值
不過當巴菲特管理大型的巴郡(投資基金)之後，他對內含價值加入了新的定義，指出對於「偉大公司」來說，不宜只計算市盈率，市淨率和股息，更要看其終身所能產生的現金流量，及估計其折合現時情況的價值。
在巴菲特眼中，偉大公司的內含價值應該是不斷增長的，而所經營的項目應處於領先的地位，使業務及盈利能夠長期在市場領先。
巴菲特的定義並不是取代格雷厄姆的雪茄屁股學說，而是作為一種補充。他指出，中小投資者有機會低價買入股價偏低的股票，但作為大型投資者，巴郡很多時只能以合理的價格買入偉大公司的股票。因為若投入偏低的股票，股價很多時會即時被搶高，難以買到足夠的股份。
價值投資:買入低於價值的股票
然而，由於巴菲特逐漸願意買入市盈率和市淨率都較高的股票，而一些專家把這些股票列為「成長股」，有別於傳統價值投資的「價值股」。在他們眼中，價值投資法就只是買入「價值股」，而不是買入「成長股」。
我認為，把「價值股」與「成長股」對立起來，其實是對價值投資法的誤解。我同意巴菲特的看法，優秀的「成長股」也是價格低於其價值的股票，「偉大公司」的價值，不在於表面上的市盈率和市淨率有否被低估，而在於其價值仍在不斷增加之中。
巴郡盈利勝指數證明可跑贏大市
例如，巴菲特近年才加入買蘋果電腦股票，當時被視為高價入貨，但由於蘋果的業績仍處於高增長，因此股價持續反覆上升，而巴菲特敢於愈高愈買。在巴菲特眼中，蘋果是擁有寬廣護城河的售賣頂級消費品的公司。因此，其內含價值無何限量。
我們不能說巴菲特每次對偉大公司的評估都是對的，只是大多數時候正確，因此，巴郡能夠長期跑贏大市，證明市場是可以戰勝的。而當巴菲特發覺買錯貨時，他也會承認失誤及減持。
對中小投資者來說我們其實也可買入偉大公司的股票，例如，當年可跟巴菲特買比亞迪(01211)，或者在新上市時便買入騰訊(00700)及長期持有。
把握雪茄屁股進入成長期的機會
當比亞迪與騰訊處於熱炒之際，偶爾因業績遜預期也可能帶來重大的回吐，因此，當股市熱炒之後，小股資者較安心的還是先以格雷厄姆的方程式來，檢視股價是否仍物超所值，若本質上仍是雪茄屁股，而公司開始進入成長期，則就是最佳的投資選擇了。
合二為一:續看好東嶽前景
在我眼中，雖然股價已有了一定程度的大幅回升，中國氟矽化工股東嶽(00189)至今仍是雪茄屁股，也同時是有潛力的偉大公司，兩大優勢合二為一。
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