中環人 - 溫天納 2021年10月15日
內地PPI與CPI矛盾的對決
內地出廠物價指數PPI高企，但通脹卻相對溫和，但市場依然擔心通脹潛在的隱現。自年初開始，內地PPI持續上升，其實主要由上遊行業價格上升觸發，然而PPI向通脹CPI的傳導卻受到限制。非常明顯，核心CPI仍然顯示未形成全面通脹，主要是核心CPI上升動力不足，難以全面上升。
不過，針對一般低端內需領域，價格因素傳導相對暢順，但大內需領域、如地產相關、大消費的傳導則較弱，價格傳導並不暢順，故此行業價格結構性趨勢並不一致。若我們細看，自今年初，環球經濟政策並無特別考慮通脹因素，曲線透視結構性價格上升並無特別推動貨幣政策，故此，估計明年第一季度經濟理應不會出現嚴重的滯脹情況，經濟基本面和貨幣政策不會形成兩面衝擊的情形。
仔細分析，影響PPI走勢的行業主要包括黑色金屬、石油化工、煤炭、有色金屬。供需兩端並不配合，當中，PPI分項對應的海外主要商品價格持續上升，而在「雙控」政策影響下，內地相關上遊產品供應受制。故此，目前無論是國內外供需狀況短期難以改善，推動這輪PPI上升的持續性較強，在政策影響下，PPI位處高位的形勢或將延續至明年。
PPI向CPI傳導機制主要透過成本拉動、替代品拉動和需求拉動，傳導順暢程度的主要影響因素為輸入型通脹的強度、各行業的議價能力和下遊需求的旺盛程度，三種機制和影響因素導致的PPI向CPI的傳導上出現時差。過去數年，因內地CPI食品分項對於CPI的影響遠大於非食品項，而豬肉相關周期帶來的豬價波動遠超非食品分項的變化。另一方面，下遊需求虛弱導致核心CPI持續偏弱，這兩個因素是導致CPI無法出現大幅上升。
當海外生產逐漸復甦時，供需錯配的形勢在疫情的演變下仍然無法得到完全緩解，海外局部地區的疫情導致部分外需再次向內地轉移，內地生產景氣持續，海外運輸價格持續高漲企。進入下半年，極端天氣和疫情反復導致內地生產短期遭遇嚴重影響，前期大幅擴產造成的能耗超標導致不少地方下發限產令、以及限電政策，進一步制約上遊行業供應，再次推升上遊價格。
不過，雖然上遊行業持續價格上升，向中下遊傳導的影響並不完全通暢，下遊需求旺盛或者議價能力強的行業能透過加價保證自身的利潤不被壓縮，帶動行業中下遊形成量價齊升的形勢，快速向下遊轉嫁成本，完成價格上升傳導。在另一方面，若然位處下遊需求疲弱，行業競爭格局較為激烈的行業，如地產後周期、低端消費品等，行業利潤在面對成本高企的壓力下，並無法加價，價格傳導無法完成，亦導致通脹無法上升的奇怪格局，解答了為何PPI 上揚，CPI卻無法上揚的特殊景象。
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