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2022年3月23日 星期三

拆局麒想 - 林嘉麒 2022年3月23日

拆局麒想 - 林嘉麒 2022年3月23日


《拆局麒想-林嘉麒》煤氣不派紅股背後意義大,股價可以更殘

《拆局麒想-林嘉麒》煤氣不派紅股背後意義大,股價可以更殘

  《拆局麒想》中華煤氣(00003)公布業績後,兩個交易日已跌接近兩成,不派紅股是

直接死因,而背後隱憂多,股價是否一跌不復升?還值得長揸或低買嗎?首先,業績遠較預期失



望,而且預測前景暗淡。年度收益約為535﹒64億元,同比增長30﹒88%,歸屬於公司

股東溢利約為50﹒17億元,同比減少16﹒48%,每股盈利26﹒9仙。早前大行預期每

股盈利43至51仙,結果是遠低於下限。集團有解釋,由於年內集團報廢及減值部分內地化工

廠生產設施、電訊網絡設備,以及為若幹已停用之加氣站資產等作出撥備,合共約15億元。難

看的是,經常性核心淨利潤跌9%至61﹒78億元,低於市場預期的78億元。再者,作為盈

利增長動力的內地業務,表現疲弱,營業稅後溢利跌11%至32﹒7億元,期內每立方米毛差

急跌0﹒11元至0﹒48元人民幣,真係嚇死股東。

 
  管理層預計今年全年內地城市燃氣總銷量同比增長12%,今年度指引是毛差維持每立方米

0﹒48元人民幣。內地燃氣需求大,加上碳中和國策方向,總銷量增長是不用置疑的,惟毛差

指引筆者不相信可做到。俄烏事件令全球能源價格急升,加上市場預期中石油今年夏天上調居民

門站價格。成本上升可以說是必然的,惟要轉嫁內地消費者相信並不容易,在國家政策下下遊價

格受到一定限制,預期結果是毛差繼續下跌(甚至是急跌),內地稅後溢利繼續跌,每股盈利繼

續跌。
 
  其次,不得不拆解是其派息政策。突然停派紅股叫市場大為吃驚,多間大行亦明言感到意外

。對於筆者而言,是意料之內,皆因恒基(00012)在2019年度宣佈不再派紅股後,筆

者已認為煤氣將步後塵,只是時間上的問題,新人事新作風吧。集團解釋,暫停發放紅股主要是

由於碳中和政策之下,投資機會增加,以及疫情出現反彈及國際的不確定性。煤氣上市已有40

年,經歷過的國際大事,市場的投資機會多不勝數,要將派紅股的傳統取消,是極大膽的決定,

相信背後經過慎重的考量,又或者是迫不得已。

 
  送紅股可增加股東的忠誠度,儘管紅股也有除淨因素減低每年股價的情況,惟碎股的原因,

加上每年紅股及息率回報的複式效應,會因此留得住股東長期持有。由於煤氣過去一直保持中期

息12仙,末期息23仙的優良派息習慣,每年股東因收紅股令整體持有股份數量多了,變相每

年增加派息。試問股東為何不長期持有呢?紅股政策令煤氣一直擁有較一般公用股的高估值,而

息率回報相對也是低的。現在神話不再,貨比貨,息率回報已不吸引,估值又貴,投資者要持高

息公用股非常容易,轉碼拋售下,股價大跌應是意料之內。

 
  像似百害而無一利,為何要取消派紅股呢?有頭髮邊個想做癩痢?是迫不得已。紅股有對每

股盈利的攤薄效應。由2018年開始,煤氣每股盈利由49﹒887仙,每年下跌,2019

年、2020年及2021年每股盈利分別是37﹒333仙、32﹒2仙及26﹒9仙。跌幅

不單是一個年度,而且是持續性。值得留意的是,其每年派息比率,由2018年的57﹒9%

,連連增加,2019年、2020年及2021年派息比分別是85%、103%、130%

。為了維持每年相同派息金額,煤氣已連續兩年「割肉」,捱不下去吧!事實上,集團近年在新

能源業務發展,資本開支維持在較高水平,自由現金流或會較之前更弱,限制了提升派息空間。

現時煤氣預測今年市盈率30﹒9倍及市帳率3﹒2倍,估值並不合理。儘管股份近期一直下跌

,在股價看似吸引,惟要真正在估值及派息吸引,相信要比現價更低,在我心目中應該是8元吧

。《元宇證券基金投資總監 林嘉麒》
 
*筆者並無持有以上股份
 
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