立論 - 林少陽 2012年12月5日
立論：港交所配股熱烈的啟示 - 林少陽
雖然A股屢創新低，熱錢還是持續湧入本港。在加長版SSD配合BSD雙重夾擊之下，流入本港的熱錢，應該不大可能會流入本港樓市。由於可供外資投資的金融工具不多，相信聰明的讀者，大概也能猜得出熱錢流入，究竟去了哪裏。
假如上述推測正確，在可見的將來，甚麼中國硬著陸軟著陸這個學術研究題目，相信只有困在象牙塔內的清高學者，才會有興趣鑽研。至於像筆者一樣，尚在食人間煙火的凡夫俗子，只能學黃永玉那幅一度令他惹上麻煩的名畫《貓頭鷹》一樣──「隻眼開，隻眼閉」。
股價已充分反映負面情緒
做投資的必須明白，金融市場，跟現實是兩個很不同的世界。弄不懂這一點，絕難成為出色的投資者。乘著近期港股強勢，港交所(388)在獲英國監管當局批准，完成收購倫敦金屬交易所(LME)後，隨即配售總值8億美元新股。據報交易獲香港政府及中國主權基金承接過半股份，因此配股在不夠一小時內已超額認購，最後要加碼至10億美元，並以接近上限價的118港元完成配售。
當港交所提出以170億港元價錢，或逾100倍歷史市盈率收購LME時，全世界幾乎一致認定，那是一個很差的收購。我們往往以自己的過往經驗去推測未來的事件，並很容易想當然地，基於大部份的收購合併都會失敗告終，認定所有的收購合併都必死無疑。
港交所會否被老外騙了？可能會。然而，由於收購已成既定事實，除非大家不相信投資大眾的集體智慧，否則很難令人相信，市場至今仍未充分反映負面訊息。在證實港交所收購LME後，其股價一度跌至與去年10月初齊頭的100港元水平。大家不要忘記，去年恒指一度下試16000點水平，今年當港交所重遊舊地時，恒指卻已站穩於19000點以上水平，換言之，就是因為這單負面新聞，港交所過去一年，跑輸恒指近20%。
LME不過是一個小眾會所，多年來盈虧都是有限數。即使在商品市況不濟的去年，LME仍然錄得微量盈利。基於上述考慮，我們幾可肯定，收購LME不會令港交所陷於萬劫不復的境地，最大的負面因素，就是需要配售新股及發債，攤薄港交所未來盈利能力。
未來盈利攤薄低於一成
早前，港交所已為收購，發行總額5億美元，2017年到期的可換股票據，票息是0.5厘，而每股初步行使價為160港元。利息開支似有若無。連同今次發行10億美元的新股，總攤薄效應，亦不過是8%。即使未來再融資，即使假設LME未來全無盈利貢獻，攤薄效應將控制在10%以下。過去一年，港交所已跑輸恒指20%，市場對港交所的懲罰，是否已經足夠？
港交所用170億元買個花瓶(起碼現在看來如此)回來，究竟值與不值？若計短線影響，就連我八歲的小兒也懂得計；至於長線影響，大家現時只能各說各話，只有放長雙眼，讓未來給我們一個答案。我只能肯定地說，港交所不會因為這單收購，搞到一身蟻。而最近市場對港交所的熱烈承接，對港股後市，或有一點正面啟示。
筆者客戶持有港交所
林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出
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