一名經人 - 羅家聰 2013年5月24日
羅家聰:東亞另類貨幣戰 (2013-05-24 08:57:01)
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關於貨幣戰,敝欄與〈文人經略〉欄由年初至今,斷斷續續已寫過不下十次八次。過去兩個月間,所謂的戰場其實都在亞太,有量寬、減息、幹預、出口術等。純口術,充其量是「嗌交」,不是有具體行動的「打交」,不能算是戰爭。純口術而無行動跟尾,市場反應相當短暫;實在亦未聞有研究指「齋?」可完全取代真金白銀的政策行動。
至於另外三者,雖然形式有別,但離不開印鈔──擴大貨幣基礎。量寬本義是印,毋須多解。至於減息,單憑宣布政策是不夠的,央行還要有效壓低與銀行間的拆借息;而要有效,則須為拆借資金池(銀行存於央行的儲備)泵水,但這即是擴大貨幣基礎。彙市幹預方面,沖銷式的雖可令貨幣基礎不變,但效用微,如有效者亦必見彙價貶。
南韓彙價未見異樣
換言之,無論政策手段是幣量(量寬)、利率(減息)還是彙率(幹預),有效者,必見貨幣基礎增長加快或彙價貶。對尤亞太區的新興或細小經濟體而言,「目標為本」者通常傾向印或幹預而少用減息,事關後者可能引發資金外逃而得不償失。由是之故,欲知亞太各地是否真有行動,看貨幣基礎與彙價已夠;因圖太多,故一連分兩次講。
坊間的共識是,今次貨幣戰由日本挑起。日圓彙價(所有彙率均以美元計價)雖自2011年10月見最強、2012年10月起貶值,但貨幣基礎還是今年3月才按年增逾20%【圖1】。有說最鄰近的南韓卷入戰團,但從其貨幣基礎增速或彙價所見,卻未見異樣【圖2】。若說爭相貶值,1997及2008年兩潮更為象樣,南韓確實兩次都很快複原。2009年中至今的四年間,韓圜來來去去都在千一、二圜,貨啥幣戰呢?口水戰就有。
人民幣幾乎只升不貶
再鄰近的台灣一樣,過去十年的貨幣基礎增速其實相當穩定,期間台幣保持升值;過去一年貨幣基礎僅單位增長,台幣徘徊29/30上下,戰事也不知從何說起【圖3】。
大中華區的另外兩兄弟港、澳,貨幣掛鉤美元,除非脫鉤,否則根本無資格參戰。掛鉤下若貨幣基礎急增,唯一解釋是資金湧入;事實上,金管局量度資金流入的指標中就包括貨幣基礎。
本港在2008、09年的貨幣基礎急增【圖4】及澳門在2009和2012年的兩度急增【圖5】,就是資金流入的鐵證。被動的資金流,豈是主動打的貨幣戰?
大中華區的地膽大陸,就更不似打貨幣戰:貨幣基礎(除年頭因素外)一直穩增,人民幣幾年來幾乎只升不貶【圖6】;說開戰也是爭儲備地位,而非鬥貶鬥自殘那種。要說爭相貶值帶來周期性的刺激效果,還數1994年由五字頭貶到八字頭那次最經典。
澳洲貨幣基礎穩增
中國的友好夥伴澳洲,情況有點類似。四十年來,澳洲其實僅曾在1997及2008年兩次大印銀紙,兩次皆使澳元大跌【圖7,留意右軸逆向】。
這才是打真軍的幣戰。反觀海嘯至今,貨幣基礎穩增,即使近期彙價急挫,過去幾年趨勢仍保持在一算上下。其鄰國紐西蘭,雖未有最新的貨幣基礎數字,但近年彙價仍穩定在八毫上下【圖8】。
澳洲稍往北移,到菲律賓及印度尼西亞。菲律賓貨幣基礎曾在2006年後期一次過急升,但增速計則一直穩定;彙率方面近五、七年升多貶少,縱昨「大跌」,但比起1997至2000年的一潮,小巫見大巫矣【圖9】。印度尼西亞盾雖近年貶值,但都在一萬、八千水平,跟亞洲金融風暴以至海嘯時的貶幅,亦難相提並論;貨幣基礎增速亦無加快【圖10】。
今文看過十處地方,未看完的,下周繼續。然而所到之處,可謂除日本及香港外,均無加快狂印;也是除日圓外,未見哪只貨幣近呈顯著貶勢。
如果貨幣戰可以打到毋須狂印銀紙、未見大幅貶值,而頂多減息一次,這是什麼形式的戰爭?口水戰定心戰?
媒體最怕無故仔,故愛唯恐天下不亂。文人可以多大話,只有數據才不會騙人。
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