談國論企 - 黎偉成 2018年8月30日
《談國論企－黎偉成》加進逆周期因子定中間價更穩妥
《談國論企》美國主動對中國的經貿戰相當全面和不斷升級，成為人民幣對美元匯價近期出
現反覆回落的「順周期」動態，而中國人民銀行於２０１８年８月２４日發文，強調現行的「收
盤價＋一藍子貨幣匯率變化＋逆周期因子」，可產生「有效緩解了市場的
順周期行為，穩定了市
場預期」預期效應。此舉該可在相當程度穩定匯市中人的情緒，亦為對美方貿易戰的其中應對佳
法，以確保貨幣金融的穩定有助實體經濟持續穩中求進發展。
＊須積極及時止住美對華貿易摩擦引發順周期＊
人行的外匯市場自律機制秘書處所發表題為《人民幣對美元中間價報價行重啟「逆周期因子
」》一文，惹人注目之處是談到「外匯市場近期出現了一些順周期行為」，主要受到（１）「美
元指數走強「和（２）「貿易摩擦等因素影響」，一個是市場因素主導，另一個因素就會是在更
程度「貿易摩擦」所致；而文中所指的順周期性Ｐｒｏｃｙｃｌｉｃａｌｉｔｙ是在經濟周期中
金融變量圍繞某一勢值波動傾向，如順周期性增強就是意味著波動的幅度增大，一旦不加以適度
甚至強有力的市場情緒糾正或「調控」，或有可能引發不正常的交易行為，故以逆周期的政策性
舉措應變，有利於維持市場秩序、平衡性，和保住匯率在正常的供應關係應有的相對高度的穩定
性。
外匯市場自律機制核心成員於２０１７年５月，基於市場化原則將人民幣對美元匯率中間價
報價模型，由原來的「收盤價＋一藍子貨幣匯率變化」，調整為「收盤價＋一藍子貨幣匯率變化
＋逆周期因子」，以適度對沖市場情緒的順周期波動，而《人民幣對美元中間價報價行重啟「逆
周期因子」》指出引入「逆周期因子」有效緩解了市場的順周期行為，穩定了市場預期。
所謂「逆周期因子」Ｃｏｕｎｔｅｒｃｙｃｌｉｃａｌ，是指在在計算時，可先從上一日收
盤價較中間價的波幅中剔除藍子貨幣變動的影響，以得主要反映市場供求的匯率變化，再通過「
逆周期系數」調整得到「逆周期因子」。此一辦法最重要的當然是「剔除藍子貨幣變動的影響
」，即淨計算人民幣的供求關係，所得出的資料也就正正對準本國貨幣的現下變化，由是「收盤
價＋一藍子貨幣匯率變化＋逆周期因子」有利於處理和解決不正常強心的「順周期」之異動。
尤其是「逆周期系數」由各報價行根據經濟基本面變化、外匯市場順周期程度等自行設定，
優點基本有：（Ｉ）有助於中間價更好地反映宏觀經濟基本面，（ＩＩ）有助於對沖外匯市場的
順周期波動，（ＩＩＩ）使中間價更加充分地反映市場供求的合理變化。需要指出者，為：完善
後的中間價報價機制保持較高的規則性和透明度。
再看外匯市場自律機制秘書處之文，可見人民幣對美元匯價近期的情況尚穩：（一）隨著中
國跨境資本流動和外匯供求趨於平衡，人民幣對美元匯率中間價報價行基本自身對經濟基本面和
市場情況的判斷，陸續將「逆周期因子」調整至中性。
＊中國經濟當前穩好有利人民幣基本穩定＊
（二）中國經濟當前穩中向好，經濟結構調整取得積極進展，增長動力加快轉換，增長韌性
較強，人民幣匯率有條件在合理均衡水平上保持基本穩定。
和（三）近期受到美元指數走強和貿易摩擦等因素影響，外匯市場出現了一些順周期行為。
基於自身對市場情況的判斷，人民幣對美元匯率中間價報價陸續主動調整了「逆周期系數」，以
適度對沖貶值方向的順周期情緒。絕大多數中間報價已經對「逆周期系數」進行了調整，預計未
來「逆周期因子」會對人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定發揮積極作用。
人行的貨幣政策分析小組於８月１０日發布的２０１８年第二季度《中國貨幣政策執行報告
》「針對外匯市場可能出現的順周期波動，人民銀行也將繼續運用己有經驗和充足的政策工具，
根據形勢發展變化在必要時進一步採取有效措施進行逆周期調節，發揮好宏觀審慎政策的調節作
用，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定」。中國人民銀行８月６日起將遠期售匯業務
的外匯風險準備金率調整為２０％，作為貿易摩擦和國際匯市變化等因素，影響到外匯市場出現
的一些順周期波動的應對政策性策略。
我認為：央行還會在下半年在有需要時採取有效措施進行逆周期調節，相信此舉會使人民幣
匯率可以保持相對的穩定性，為國民經濟穩中求進發展提供良好基石。
《資深財經評論員 黎偉成》（ｗａｉｓｈｉｎｇｌａｉ２１０＠ｙａｈｏｏ﹒ｃｏｍ﹒ｈｋ）
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