《品中資－羅國森》中資啤酒股的「泡沫」
《品中資》中美貿易談判在中美關係仍然緊張的時候能夠重啟（經濟淩駕於政治？），總算
給予市場一點「溫暖」。這個時候，新股市場迎來一隻巨無霸的公司，那就是昨日截止認購的啤
酒股百威亞太（０１８７６）（下稱百威）。
俗語有雲，「煙不離酒」，早前提
過，近期最誇張的新股中煙香港（０６０５５）（下稱中
煙），上市後短短三個星期，股價最高升了接近５倍，雖然後來已經回落，但炒味仍然十分濃。
因此，百威上市難免令人有點Ｈｉｇｈ Ｈｉｇｈ地的感覺。不過，中煙跟百威最大的分別
是，前者是獨家經營，沒有競爭對手。但後者則是競爭激烈，對手十分強勁，因此，百威絕對難
以像中煙一樣，炒到Ｈｉｇｈ Ｈｉｇｈ地。
今次百威的集資額高達７６０多億港元（下同，中煙的集資額只有８億多元），上市之後，
市值將介乎４０００億－５０００億左右，如果交投暢旺，業績穩定，有機會躋身各大指數的成
分股，當然包括恆生指數成分股，所以絕對值得重視。
不過，百威不是中資股，不是本欄的重點，但我想藉此機會跟大家品評和比較一下市場上的
啤酒股，而港股市場上最大的兩隻啤酒股都是中資股，其中一隻是第一隻來港國企來港上市的青
島啤酒（００１６８）（下稱青啤），以及２０１５年重組後獨立上市的華潤啤酒
（００２９１）。
＊有泡沫才好炒？＊
我很少在本欄品評或推介中資啤酒股，其中一個原因是啤酒股的估值一向偏高，如果用啤酒
來形容就最貼切，即是經常都有「泡沫」。很多人都說，啤酒沒有「泡沫」就不好飲，難道啤酒
股沒有「泡沫」就不好炒？！
１９９３年國企股獲准來港上市後，青啤夾著較高的知名度，成為第一家國企登陸港股市場
。如果論表現，她算是很出色了，因為當日的招股價只是２﹒８元，昨日青啤收市報４８﹒１元
，即是２６年來，股價升了１６倍。
我沒有全面計算過當年最早來港上市的國企股的表現，但印象中，青啤如果不是最好的一隻
，也絕對是三甲之內，因為最早上市的那批國企，說實在，質素只是一般的。
事實上，當年上市的青啤，實力和規模跟現在比較，也有很大分別。當年內地啤酒市場高度
分散，很多技術落後，規模細小的啤酒廠充斥。但自從青啤上市之後，內地的啤酒市場開始整合
。到今日，內地啤酒市場已經由高度分散，過渡至相對整合。
前五大的啤酒商（連同外資在內），包括華潤啤酒（以雪花為品牌）、青啤、燕京啤酒和嘉
士伯，已佔整體市場的七成。單是青啤旗下已有６２家全資和控股經營的啤酒企業。
至於華潤啤酒，雖然她主要以雪花啤酒這個品牌經營，但如果以消費量計，她是內地最大的
啤酒商，市場佔有率達到兩成三，青啤是一成六，跟今次上市的百威不相伯仲。
華潤啤酒在２０１５年從華潤創業中變身出來，當時的「收購價」是１２﹒９元，昨日該股
收報３７元，短短４年間，股價升了兩倍多，表現也十分亮麗。
＊啤酒股只靠自然增長＊
但我始終不明白，雖然啤酒股擁有很強的內需概念，但如果內地啤酒市場已經整合完成，單
靠市場的自然增長，是不可能，或不應該接受這麼高的估值。以２０１９年的預測市盈率計，無
論青啤或華潤啤酒都是３２－３３倍左右。要知道，其餘的食品內需股例如康師傅
（００３２２）和中國旺旺（００１５１），市盈率也不超過３０倍。
正因如此，百威的上市估值也絕對不下於這兩隻龍頭大阿哥，如果以上限的４７元定價，往
績市盈率更達４０倍（由於反應比預期差，市場估計，百威未必能以上限定價）。
我翻看青啤和華潤啤酒過去幾年的營業額和盈利表現，其實她們的增長動力不算大，尤其是
營業額，近年已經不能持續上升，而是反覆浮沉，反映市場已經飽和，盈利增長只能靠調整產品
組合和加價。
中資啤酒股的最大吸引力，是她的消費概念能夠結合擴大內需和刺激農村消費等重大的中央
國策。即是說，啤酒股的內需概念比其他消費股更徹底，更全面。原因是，當任何人的收入增加
了，最先改變的生活習慣，必然是增加吃喝方面的開支，而且，啤酒的消費不算高，大部分人都
不會猶疑和計較。
不過，概念徹底不代表值得用高價追買，外資對於中資啤酒股的前景是否過分樂觀呢？我實
在有很大疑問，且看百威上市之後，市場的變化又如何吧！
《經濟通通訊社資深分析員 羅國森》
品中資 - 羅國森 舊文
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