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2022年4月20日 星期三

拆局麒想 - 林嘉麒 2022年4月20日

拆局麒想 - 林嘉麒 2022年4月20日


《拆局麒想-林嘉麒》安踏光環不再,股價要回歸市場合理值

《拆局麒想-林嘉麒》安踏光環不再,股價要回歸市場合理值

  《拆局麒想》投資市場中,有光環的板塊,能夠受到資金寵愛就擁有高估值。從前一句「科

技改變未來」,前景亮麗,加上高增長,科技股估值最高,惟現時政策影響下人見人怕。「谷內



」,國家有14億人口,每人給你一元,也沒有國家政策打壓吧,前景更好,惟股價亦愈跌愈

低,令投資者難明。安踏(02020)去年8月見過歷史高位191元後,現在腰斬,問題在

哪裏?
 
  安踏最新公布首季零售金融數據,安踏品牌產品按年錄得10%至20%高段的正增長,而

FILA品牌則錄中單位數升幅。其中,前者較去年第四季增長加快,後者則較去年第四季增長

明顯減慢。比較國家最新的3月份社會零售銷售數據,絕對是比上足,比下有餘,奈何數據公布

當日(19日)股價急跌。綜觀體育用品股,長期擁有「投資光環」,估值上多年來偏高。安踏

今年平均市盈率高達33倍,同業李寧(02331)更高47﹒5倍,特步(01368)為

35﹒5倍,361度(01361)最合理12﹒1倍。高估值的原因,背後當然是高增長。

看去年度業績,除了李寧去年溢利1﹒4倍外,其餘的也有超過四成的增長。高增長,高估值,

很合理。不過,整個板塊估值上已大縮水,安踏往績市盈率已回落至28倍,李寧33﹒4倍,

特步27倍,361度則是11﹒6倍。估值的下移正是投資者對於未來盈利增長預期的憂慮。

 
  一直以來,季度銷售數字或同店銷售,甚至是每年季度訂貨會,是評估體育用品股未來盈利

的重要指標。安踏最新數據,儘管安踏品牌較第四季加快,惟食糊品牌FILA增長放緩。值得

留意的是,安踏及FILA品牌今年首兩個月分別錄得逾兩成及中至高雙位數增長,但受防疫封

鎖影響地區,安踏及FILA品牌3月銷售分別按年跌三至四成及四成。4月首兩周銷售動力亦

較3月最後一周為弱。管理層曾表示2022年前兩月安踏和FILA的零售額分別超預期,同

比增長超過20%和中高水平。最新卻預料FILA品牌將不能達到按年增長15%至20%的

指引,而影響將持續到今年第二季,估計FILA受的影響更大。事實上,安踏在2019年前

,盈利增長年年遞增,受疫情影響,盈利在2020年倒退後,2021年再現超高的

49﹒6%增長,毛利率更達歷史高位61﹒6%。老實說,不單止盈利增長或是毛利率,要比

現水平再高,實在十分困難。
 
  根據武漢2020年疫情經驗,零售銷售復甦將為逐步性,而管理層亦認為目前其供應鏈並

未受實質性影響。預計隨著疫情管控逐漸放寬,其零售額將逐步恢復。真的可以樂觀嗎?野村繼

續對安踏不離不棄,說長期看法沒有改變,更認為FILA品牌可保守地增長。筆者認為,假如

FILA不再高增長,估值就要下調,股價難以樂觀。摩通貼地,考慮到在持續的疫情下銷售和

毛利率疲軟,將安踏2022至2024年的盈利預測下調了9%至12%,目標價由100元

下調至90元,相當於未來一年預測市盈率20倍。事實上,自3月底以來觀察到的銷售疲軟是

全行業的,而不是特定公司,惟過去安踏一直以多品牌、國際級吸引投資者。既然長期憧憬消失

了,溢價消除,股價下調回歸合理值屬正常不過。

《元宇證券基金投資總監 林嘉麒》
* 筆者未持有以上股份
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