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2023年3月22日 星期三

「頭」「几」主義 - 黃德几 2023年3月22日

「頭」「几」主義 - 黃德几 2023年3月22日


黃德幾 - CoCo債權人「愈問愈傷心」|「頭」「幾」主義

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「愈問愈傷心,明明無餘地再過問。」對瑞信管理層、員工、股東,特別是一級資本債券持有人而言,絕對是一個「無言的結局」。

傳媒於本港時間周日晚上鋪天蓋地報道,瑞銀落實向瑞信提出收購

,最初傳來作價只是10億瑞郎「侮辱價」,數小時後落實以30億瑞郎「超筍價」,收購這個曾是最主要競爭對手。

冰封三尺,非一日之寒,由家族辦公室Archegos「爆煲」,單是去年第4季,瑞信已失去38%存戶或客戶資金,全年更錄73億瑞郎虧損,早已預期本年度繼續錄得重大虧損。話雖如此,截至去年底,集團資產負債表高達5300億瑞郎,規模比雷曼兄弟「爆煲」時高出逾倍。即使得到瑞士央行伸出援手,借出500億元瑞郎補充資本,仍未能改變被收購命運。

然而這筆交易落實後,市場氣氛並未即時改善,雖然瑞士央行為這宗交易提供1000億瑞郎流動性援助,以及90億瑞郎潛在損失擔保,但其中一個關鍵大前提,是所有瑞信發行的額外一級資本AT1債券,將會全數「歸零」,繼而引發市場對這類高風險債券產品的信心危機。

甚麼是AT1債券?筆者周一早上在香港電台及中午《Finance事Up》YouTube直播已作詳細解釋。AT1英文全名是Additional Tier 1,即額外一級資本,這種債券亦稱為Contingent Convertible Bonds(簡稱CoCo Bond或CoCos)。這種產品債權人級別是債權券品中最低,發行人財政狀況若出現惡化,可選擇把債券全數轉換成普通股,最極端情況下,甚至可把這些債券全數撇帳,作為強化資產負債表最後一道防線。由於這種債權產品風險相對較高,因此收益率亦較高,因而很受私人銀行客戶歡迎。

央行極速應變 免爆更大危機
但最大問題是AT1債權人身份,理應比普通股投資者為高,但這次瑞銀收購瑞信,普通股投資者仍有「揸拿」,即使股價比宣佈交易前急跌6成,但最少沒有「歸零」。

根據彭博資料,瑞信在市場上發行13批AT1債,總值173億美元,並以瑞郎、美元和新加坡元發行,AT1債佔瑞信總債務比率高達20%。由於上述交易觸發市場對這些AT1債券信心危機,導致投資者恐慌性拋售。及後歐洲央行總裁拉加德強調,歐盟對於AT1債券的債權人排序,將不受瑞士影響。英倫銀行亦表示AT1債權人地位,將高於股票投資者,並後於二級資本地位,將高於股票投資者,並後於以及資本T2債券。

隨著各國央行迅速應變,雖然市場恐慌情緒仍未消除,但最少避免爆發更大危機。

筆者為證監會持牌人,本人並無持有上述股份。

金利豐證券研究部執行董事
黃德幾
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