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2014年1月28日 星期二

貸評山下 - 黃元山 2014年1月28日

貸評山下 - 黃元山 2014年1月28日

貸評山下:中國信貸危機有誇大嫌疑 - 黃元山


■由於土地經濟受到調控,地方政府唯有透過影子銀行拿到融資,才有能力繼續地方基建。路透社

中國過去幾年信貸高速增長,存在不少問題和風險。不過,筆者發覺,坊間對中國的信貸危機看法,有部份是因誤解而誇大了。

市場一般都會提到地方融資平台的債務問題:很多地方政府,透過不同的影子銀行舉債,拿到的錢,卻用於回報非常低的基建項目上,例如興建一間體育館。

由於這些地方政府的基建項目,不能產生即時相應的經濟效益,於是不少坊間評論就認為這些地方債務,長遠必然會違約。

而且,最近的審計報告,確定了這類地方債起碼有20萬億元(人民幣.下同),看上去是一個天文數字,更進一步加強市場的恐慌情緒。

理順稅收減依賴影子銀行
筆者認為,這主要是反映了地方財政和中央財政失衡。自90年代中期開始,地方的稅收上繳中央比例增加,地方政府卻仍然要支付基礎建設。稅收上繳,開支卻越來越大,而地方政府又不能發地方債(類似美國的municipal bonds),地方政府唯有依靠賣地養家,造就了地方政府的「土地經濟」。「土地經濟」撐了幾年,卻又由於樓市過熱,中央立令推出樓市調控措施,迫不得已下,地方政府唯有透過影子銀行拿融資,才有能力繼續修橋鋪路。

單看地方融資平台所做的項目,就判斷為「大白象」項目,是言過其實,因為政府做的公共基建項目,by definition,就是那些市場不會自動供應,而是一些填補市場空隙的common good!

坊間沒有留意到的是,地方財政問題,不單是錢用在甚麼地方,更要理順地方政府和中央的稅收分配問題,也要開放地方政府直接融資負債,使地方政府的收入和開支的分配,更具可持續性,長遠便可減少地方政府依賴影子銀行。

進一步來說,20萬億元的地方相關債務,加上中央的10萬億元債,政府債合共是30萬億元,相對中國的GDP約50萬億元,政府總債務佔GDP的比例約60%,比起所有發達國家都低,當然,比起其他新興市場國家卻較高。

融資渠道增難大規模違約
中國政府債務總額不算低,但是否等於坊間指的瀕臨崩潰邊緣呢?筆者沒有那麼悲觀。另一個是關於呆壞賬的講法——認為很多企業會在新一輪的水緊情況下倒閉,造成大量的呆壞賬。

無可否認,2009年後政府瘋狂放水,導致「有關係」的企業水源充足,使市場充斥產能過剩的行業,回報很低,令股東利益受損。但是否就等於這些「有關係」的企業,會大規模倒閉呢?筆者也沒有那麼悲觀。

倒閉與否,關鍵在於周轉,即是這些企業是否有微利支付利息,或是透過金融機構再融資。

通常大規模呆壞賬的出現,是在一段長時間的超寬鬆的信貸環境,像美國2008年前的一段時間;但反觀中國,除了那些「有關係」的,絕大部份的企業都是在信貸緊絀的環境下,依賴超高利息的影子銀行艱苦經營。利率和信貸市場化、改善債券市場等,都會增加融資渠道,又怎會出現大規模違約呢?

黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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