美元插到何時？
2017年07月31日
上星期五是避險資產狂歡的日子，北韓發射的一枚導彈落到日本的海屬經濟區。地緣政治緊張，避險資產大升。現貨金每盎司升穿1270美元，創一個月新高；美國10年期國債收益率跌破2.29厘，一日內跌1%，反映債券價格上升。
避險資產流入日圓，美元兌日
圓創低位，跌至110.67日圓。反映美元兌6隻主要貨幣匯率的美匯指數跌至93.256，迫近52周低位的93.16。照計市場避險情緒大升，股市會大跌，但美股仍然相當硬淨，杜指上周五收升33點。
我認為今年以來股市的狂歡，特別是港股及新興市場股市走上，表面看同美股有關，查實亦同美元走弱有關。美元弱人民幣升，有利中港投資氣氛。美匯指數通常上升至100點就會回頭，但去年11月特朗普當選美國總統之後，在他可能推出「再通脹政策」預期影響下，美匯指數於1月升至103.21高位，其後他的政策推不動，上半年美元反覆回落，代表美元對6大貨幣匯率的美匯指數上周五下跌0.6%，收報93.34，刷新2016年6月以來低點，迫近去年4月以來的低位。
今年以來，美元對歐羅已大幅貶值11.7%、對日圓下跌5.4%、對澳元大跌10.9%、對紐西蘭元亦貶值8.5%。以美元這種全球最重要的貨幣而言，出現接近10%這樣大的跌幅，對推動資金流入新興市場起了很大作用。
加息匯跌 企業受惠
美國加息，美元升不上去，反而回落，我認為其中之一個原因與歐洲風險下降、德國利息上升有很大關係。德國10年期債息去年7月最低跌至負0.2厘(即是買債券還要付0.2厘的利息予發行者)，隨後德國債券價格回吐，債息開始回升，最新報0.54厘，即是1年間市場利息升了0.7厘以上。德國國債利息穩步向上，意味着避險情緒下降，資金從德國國債這種穩健資產回流出來，令到國債價格下跌，收益率向上。這可以理解為歐洲局面回穩，德債利息向上，一定程度支持了歐羅向上，推動美元回落。現在的問題是，未來美金向下走勢是否會停止呢？
歐羅後向 人言人殊
包括大摩及瑞信等大投行現時仍然預估歐羅下半年還會繼續上升，看淡美元，這是比較多人相信，傾向大路的分析。最近也有一些比較重要的分析指美元的牛市還未終結，現時只是調整。布朗兄弟哈里曼銀行高級副總裁和全球貨幣策略主管、有20年外匯交易經驗的老手Marc Chandler說，歐羅蜜月期已過，未來有三個理由，可以開始看好美元。
Marc Chandler在7月26日發表報告，他說支持美元未死的第一個理由是上升周期不會這樣短。他分析了美元過去幾十年的牛熊狀況。這一輪的美元牛市始於2014年，如果牛市過了3年就此終結，他認為時間似乎短了一些，過去美元牛市通常起碼有6至8年，直至改變大局的重大事故出現。Marc Chandler認為這一輪的美元牛市始於2014年6月左右，美匯指數當時處於80水平，之後不斷上升。美元牛市到目前只有3年，他認為不會這樣快完結。
第二個理由是，從基本面和技術面，都未顯示美元牛市結束。他認為央行的分歧，支持了美元走勢。美國聯儲局開始收緊，歐洲央行寬鬆仍會繼續維持下去，這種分歧政策，是他看漲美元的關鍵原因。美國不但開始加息也將開始沽出債券縮細資產負債表，預計今年9月開始4個月會縮減300億美元，明年第一季度縮減600億美元，第二季度縮減900億美元，之後每季將按這個規模縮表。與此同時，歐洲央行會繼續買債，令資產負債表則繼續擴張，他預計今年8至12月期間，歐洲央行資產負債表會擴張3000億歐羅；2018年上半年預計會再擴張1800億歐羅，明年下半年會再擴張4800億歐羅。到明年中以前，預計聯儲局會加息兩至三次，而歐央行會維持目前的利率負0.4厘，從隔夜掉期指數看，市場不相信歐央行會於明年第四季度之前加息，歐洲央行可能有排都不會加息。
美歐央行 行為背馳
如果Marc Chandler的估計是正確的話，聯儲局開始加息縮表，與歐央行做法，背馳明顯，在基本面上對美元會有支持。
另外從技術層面而言，美匯指數回調看似是一個上升潮的回吐。他認為雖然美元下跌幅度超過他的預期，但幅度還算溫和。歐羅兌美元的高位是2014年5月的1.4美元，低位是今年初的1.034美元。期後歐羅反彈，以費氏黃金分割數列(Successione di Fibonacci)的回調位計算，大勢下跌中的投資產品如反彈38%，歐羅兌美元可反彈到1.173美元；反彈50%的話，是1.217美元。現時歐羅兌美元的高位為1.1767水平，是反彈了跌幅的39%，仍遠未到50%的回調位1.217水平。照目前歐羅走勢看，仍處於40%以下的反彈，談不上歐羅全面轉勢回升，結束美元牛市的格局。
歐洲經濟 未見大好
第三個理由是歐羅蜜月期快將過去。今年以來，歐羅看漲的理由除了歐羅區經濟增長外，更重要是歐羅區政治相對於美國，較為穩定。美國總統特朗普上台後，政策穩定性大幅下降，歐洲連續幾個選舉，特別是法國總統馬克龍上台，右派民粹主義未能上台執政，歐洲政治情況看似好過美國。
他的結論是，市場對美元負面情緒太大，兌美元的空倉佔據優勢，但從經濟數據，並未見到美國經濟陷入衰退。雖然美國薪資增長和通脹未如理想，美國整體經濟狀況非常良好。特朗普帶來的政治不穩定的確影響了市場情緒，但他認為基本面是最重要的，美國經濟好過歐洲，所以不能太過看淡美元。
IMF唱反調唱淡美元
不過國際貨幣基金會(IMF)對美元的看法不一樣，IMF上周五發表年度外部風險報告指出，相較於美國的短期基本面，美元依然被高估10至20％；IMF並認為，歐羅、日圓和人民幣估值大致符合基本面。
IMF指近年美元升值是基於美國經濟前景相對強勁，美國加息而歐羅區和日本的貨幣政策寬鬆，還有各界期待特朗普政府推行財政刺激措施。IMF認為美國要削減財政赤字才可支持美元匯價。睇完不同意見，我較同意Marc Chandler的分析方向，短期內美元可能會進一步下跌，美匯指數會再試穿93的低位。美元下跌可能是對特朗普帶來的政治不穩的危機感太高，或者對歐洲選舉之後帶來的安全感同樣太高所導致，未來未必能夠長期持續。往後人們發現特朗普只是一個渣渣地的總統，未能成大事，可能連減稅也失敗，卻亦未能作大惡，對美國政治不穩定的感覺會減低。美元走勢絕對會影響股市，假如美元回升，估計會令到資金離開新興市場，重新流入美元區，令到股市受壓。下半年美元會否續跌，是支持亞洲股市的關鍵之一。
陸羽仁
金融High Tea 舊文
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