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2017年8月14日 星期一

圓方集 - 張宗永 2017年8月14日



圓方集 - 張宗永 2017年8月14日


圓方集:利用套戥制度賺錢


■Uber出台時推祟輕資產,但結果為了做生意,公司被迫變成車主。 資料圖片



你有沒有聽過下面的介紹?
1.全世界最大的的士公司是沒有的士的;
2.全世界最大的酒店是沒有沒有酒店的;
3.全世界最大的零售店是沒有貨品的;
4.全世界最大的電影公司是不生產電影的。
大家可能都猜到這些公司分別是Uber、Airbnb、Amazon和Netfix。

最近互聯網公司諸事不利,Google內部傳出性別歧視風波,有工程師發表貶低女性工作能力的言論被炒;Uber首席執行官由於管理手法粗暴而被股東迫退,傳媒並且發現Uber在新加坡購買一些不合規格的汽車轉租給司機,藉以鼓勵他們加入Uber。

Uber出台時推祟:一輕資產;二釋放剩餘生產力,但結果為了做生意,公司被迫變成車主,另方面勞動力主要來自職業司機的,因為要依賴一些一半時間在看電視、一半時間在等接單的兼職司機提供服務,客戶等候時間肯定不達標。 

Uber是創新還是取巧?
新生企業的創新性不離兩種:一是創造新的需求;二是創造新的供應,Uber是屬於後者。的士行業中,整個牌費和車主制度製造了很多尋租者。Uber的分裂性(disruptiveness)就是要攻擊現有制度裏的尋租者。但用免牌費、減保險、收入不用付稅去和現行者競爭,你可以說是創新,亦可以說是走法律罅,是取巧!

我任衍生工具交易員不久就已經明白,我的花紅不是靠我為銀行股東真金白銀賺了多少錢,而是根據銀行的會計告訴我賺了多少,基本上是制度的套戥。一宗複雜的衍生產品交易賺不賺錢,很大程度是依賴銀行的估值系統(尤其是在一些長年期的產品,理論價值和實質價值可以差得很遠)。

舉例說:市場用一個對稱(symmetric)的或然率去分析一隻高質的股票,往往高估了價格下跌的風險,客戶sell put(出售待沽期權)會拿到比實際風險高的溢金。這些道理其實不難明白,但是作為一個衍生工具交易員,你的表現按銀行每天的mark-to-market算,真相並不重要。

近日股市暢旺,不少衍生工具莊家(market maker)開價進取,看來今年應該花紅不薄,莊家賺錢,很多是靠over-delta,即是用自己的盤加添在客戶的盤上面,比如說客戶做了一手股票掛鈎產品,交易員要平倉,可能要在市場購入一百手「大笨象」;但在實際平倉時,交易員再多加二手自己的盤。這手法在大牛市或大熊市很易圖利。

至於交易員按系統開價將利潤流給客戶,這是小財而已。過往銀行認識到估值方法有誤差會因此撥備,但金融海嘯後,監管機構再不容許銀行撥備以防做假,交易員唯有更依mark-to-market做事。

張宗永
思博資本高級合夥人兼亞太區總裁
本欄逢周一刊出

張宗永
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