宗環伸談 - 談伸鏹 2019年5月24日
談伸鏹﹕特朗普終說出心底話 任內絕不讓中國超越美國
【專訊】在中美討論中，我一直保持冷靜，客觀分析局勢。但我畢竟住在香港，當然希望中國好，所以經常「偏幫」中國，大膽建議減稅、私有化國有資產等較為開放的宏觀經濟政策。雖然等了一段頗長時間，但喜見今年政府終於有所行動。
已盡量避免意識
型態的討論，但無法完全避開。我非常清楚美國對中國崛起的長期憂慮，所以早在兩年多前，即已把「修昔底德陷阱」 這新名詞帶到香港和內地（加上俄國又回到三國），更提醒大家，特朗普的偶像，就是1980年代的前總統列根。
我的美國朋友之中，不少是特朗普的多年老友（亦有敵人）。我亦曾介紹特朗普身邊多位重要官員和顧問，不少是我見過面的，包括納瓦羅（Peter Navarro）、羅斯（Wilbur Ross）、趙小蘭、斯卡拉穆奇（Anthony Scaramucci）、庫什納（Jared Kushner）、蘇世民（Stephen Schwarzman）等。其他的雖然沒有接觸過，但亦曾花過不少時間去了解他們的觀點和重要性。
班農觀點成兩黨主流 特朗普似言聽計從
最針對中國的其中兩位，無疑是納瓦羅和班農（Steve Bannon）。他們的觀點同出一轍，不止不滿中國的所謂「不公平」貿易政策，他們更關注中國的舉國式工業政策，尤其對軍事力量的影響。Navarro職別較低，多年來的注意力亦只集中在中國問題。班農的影響力大很多，包括白宮內外，甚至全球，所以亦更危險。 現在他的觀點，已幾成美國兩黨主流。
班農是特朗普成功入主白宮的最重要推手，精準利用當時正開始崛起的右翼民粹力量，成功爭取佔美國約半的Deplorables選票。Deplorables一詞出於希拉里的失言，用來形容她認為無可救藥的特朗普支持者，被扭曲為泛指中下階層人士。從此班農就聰明地反把Deplorables一詞經常掛在口邊，以此作為特朗普支持者驕傲的圖騰。
班農雖然早已離開白宮，但明顯仍有極大影響力。早前他從歐洲回到美國，即不停接受不同媒體訪問，致力宣揚中國對美國的威脅。他認為中美貿易談判已拖延太久，所以呼籲先提升關稅至25%，才再談下去。結果特朗普似乎言聽計從，馬上採取行動。近日他更十分支持全方位打壓華為，認為比貿易談判重要十倍。從美國角度來說，他可能是對的。
他的下一招也很毒辣，指控華爾街為中國的IR部門，必須馬上停止協助中國企業到美國上市集資，亦要求美國退休基金和保險公司停止在中國投資。他更要求美國證監會（SEC）調查MSCI和其他指數公司，是否協助中國訛騙美國投資者。以他近日的track record，絕不可漠視他的「狂言」。
班農是個ideologue（空想家），熟讀歷史洪流變化、美國與世界局勢轉移、和意識型態鬥爭。他經常提到「修昔底德陷阱」，但討厭這名詞，因為它把美國比喻為一個declining power，正在走向衰落的夕陽霸主。他更加否認中國是一個註定國運復興的霸權挑戰者，在他眼中，中國人口老齡化問題極端嚴重，經濟不斷下滑，近年政策變得極端，蓄意挑戰美國霸權。但美國是個年輕國家，仍有大把發展空間，在特朗普領導下，必定勝出。他形容特朗普正面臨「列根」時刻，如何應付中國的挑戰，將成為他的defining legacy（標誌性政績）。
他這做法非常聰明和有效迫特朗普表態。特朗普雖確頗崇拜列根，但到底出身商界，所以他本來只極希望跟中國達成一個全新，他認為更公平、更平衡的貿易協議。但在更重要，美國應否（和能否）阻擋中國全面崛起的問題上，特朗普一向取態較模糊（亦非壞事）。所以在過去兩個月，我曾把特朗普形容為「紙老虎」，就是因為他似乎尚未定下一個戰略目的，是否不願接受中國總GDP在可見將來，超越美國。
但在近日的一次Fox電視訪問中，他終於較清楚說明他的戰略目的，真的是不會容許on his watch（他任內），讓中國超越美國成為最大經濟國家，更擔保將保持極大距離。其實他這說法也並非太極端，最少並沒有說立誓永遠不讓中國超越。一來他當然對自己的領導能力充滿信心，堅決相信美國經濟前所未有的好，GDP增長將可維持在3%以上。二來他相反認為中國經濟不濟，將繼續放緩。他的說法是他上任以來，美國財富增加了10萬億美元，中國則減少了10萬億美元。
即使特朗普成功連任，最多亦只有六年半。即使按照頗樂觀的兩方GDP增長、通脹和滙率假設，中國最少也需要約7至10年時間才可追到美國（16萬億對比21萬億美元），特朗普的目的不算過份。
貿易戰兩敗俱傷 拖延太久會失票
但如果中國經濟真的繼續放緩，人民幣又貶值，但美國經濟反而加速，那麼中國追上來的所需時間當然更長，甚至永遠追不到（人口結構問題）。情況有點像載人太空船重返地球，軌道必須非常精準，才可安全著陸。如軌道太陡，太空船過熱焚毀，軌道太淺，太空船被大氣層反彈出外太空。
既然特朗普終說出了這個任內不容許中國超越的「戰略目的」，那麼下一個問題必是需用甚麼手段，才能達到目的？ 我一早就知道貿易戰是一個效果不大的策略，必定兩敗俱傷，且牽連到美國消費者，即是說即使短期內贏得喝采，拖延太久亦可失票。
更有效的策略正是近日升溫的科技戰，尤其美國嚴控半導體技術和晶片出口到中國的這一招。我在過去兩年已多次反覆警告半導體乃中國科技鏈中的最弱一環。去年馬化騰曾作比喻，在沒有自己基礎半導體技術的情況下去發展上層的高科技應用（支付和AI等等），有如在沙灘上建摩天大廈。這說法有點道理，但也有點太過defensive（自我保護）。半導體和智能手機等最高端電子產品，也正是全球一體化下的最重要結晶品，亦逐漸成為去全球一體化新趨勢下的犧牲品。一粒晶片的設計和製造，包含數百個以上步驟，技術、生產設備和零部件來自全球各地，幾乎無可避免最少涉及美國、台灣、韓國，或者日本、中國和歐盟的參與。所以假如台灣對美國採取同樣制裁（當然不可能），美國的日子也定必很難過。
中國欲在半導體自給自足 必招致戒心
要在所有被認為重要的未來技術，如5G、AI和量子計算等範疇都領先，已極不容易，亦招來美國的不安全感。如再加上意圖在半導體層面也變為自給自足，必導致美國以至全球對中國的戒心。某程度上，美國之所以這麼好戰，也正因為它在食物、能源，和很多主要科技上都是基本上自給自足。互有倚賴，經貿易互補不足，才是維繫和平的最有效方法。
受美國技術出口限制的中國企業名單陸續增加，海康、大華和其他監控系統龍頭都被納入。AI方面的龍頭如商湯和曠視也榜上有名。連全球航拍一哥DJI，據聞亦受到美國銷售限制。有人形容中國先建立「防火牆」，阻止外商產品、服務和資訊進入中國，現在美國就在外邊建立一堵防止技術進入中國的另一圍牆。
各國互相倚賴 最有效維繫和平方法
雖說美國稍為放寬和延遲執行某些針對華為的限制90日，暫時Google仍容許使用Android，但情況仍然非常緊張和混亂。愈來愈多全球企業宣布停止供應產品和服務給華為，包括ARM和Panasonic等，多家電訊商亦宣布停售華為手機。
即使華為真的能發展自家OS（技術不難，問題是有沒有人接受），真的囤積足夠零件，真的可以繼續設計晶片（有懷疑，設計需要EDA、CPU需要ARM版權），但高端代工製造仍離不開台積電。幸而暫時台積電仍願意替華為服務。經過這件事，就知道人情冷暖，殘酷的事實是中國的確沒有幾個真正朋友！
回到貿易談判，我仍有兩個疑問，和一個建議。近日美國把科技戰急速升級，這到底是否貿易談判的一種手段，還是完全獨立的另一戰線？我相信兩樣都是。即使沒有貿易談判，科技戰也必然會打的，但談判決裂，明顯成為了科技戰加速的催化劑。那麼如果能夠達成協議，美國會否願意完全放過華為和其他中國企業呢？這個答案很清楚，絕對不會，即使美國不完全切斷華為供應鏈，但肯定仍將嚴控出貨量和時間，確保美國保持領先。
即使達成協議 美國仍不會放過華為
另一個疑問，中方沒有否認有改變協議的最後文本，似乎導致決裂的並非原剩下來未同意的10%，而是推翻原來已有初步共識的90%。 在簽約前，雙方都當然有權改變主意，但有甚麼特別原因？有沒有盤算清楚後果呢？是否因為覺得協議真的太不公平，還是認為自己有強大的議價能力，可以爭取到更好的條件？
從近日的相對金融市場表現（經濟數據遲點才出來），事實是中方肯定處於下方。美國不停增加技術制裁，但中方非常「克制」，沒有甚麼回應。一個小小忠告，稀土只是名字有個「稀」字，但其實並非十分稀有。在LA去Vegas途中，必經過一個地方Mountain Pass，這就是一個很大的鈾和多種稀土礦，但從1949年被發現後，已經多次停產、破產和重組，都是因為礦產價格狂跌。
所以如果美方制裁不斷升級，但又無有效的反制方法，那麼拖延談判未必有好處。讓我再用Ultimatum Game的框架來作分析，再重覆理論和實驗結果一次。理論上，Nash Equilibrium是回應方應接受任何不公平，遠低於50:50的分帳建議，但現實中，大部分人有本能正義感，不會接受太低的建議，約3:1為臨界點。
中方當然不願接受，特朗普自己也說明，不可能是50:50的協議。中方希望情況較接近雙方都有議價能力的Reverse Ultimatum Game，和擁有終止談判的撒手鐧，幫助爭取較公平協議。現實世界當然遠比理論遊戲複雜很多，但如萬一美中情況較接近原來版本，再加上另一實驗結果發現--原來拖延時間對回應方反而不利，因為冷靜下來就明白接受協議是最合邏輯的。
我的建議是中方應歡迎美方代表團盡快再到北京，在G20大阪峰會前重啟談判。亦希望雙方務實一點，盡快達到協議。即使只是個停火協議，總比一直打到2035年好。雙方亦應謹記，繼續打下去必兩敗俱傷。Data is the New Oil，「新石油」也可隨時導致擦槍走火！
（中環資產持有Google及台積電的財務權益）
中環資產投資行政總裁
[談伸鏹 宗環伸談]
【專訊】在中美討論中，我一直保持冷靜，客觀分析局勢。但我畢竟住在香港，當然希望中國好，所以經常「偏幫」中國，大膽建議減稅、私有化國有資產等較為開放的宏觀經濟政策。雖然等了一段頗長時間，但喜見今年政府終於有所行動。
已盡量避免意識型態的討論，但無法完全避開。我非常清楚美國對中國崛起的長期憂慮，所以早在兩年多前，即已把「修昔底德陷阱」 這新名詞帶到香港和內地（加上俄國又回到三國），更提醒大家，特朗普的偶像，就是1980年代的前總統列根。
我的美國朋友之中，不少是特朗普的多年老友（亦有敵人）。我亦曾介紹特朗普身邊多位重要官員和顧問，不少是我見過面的，包括納瓦羅（Peter Navarro）、羅斯（Wilbur Ross）、趙小蘭、斯卡拉穆奇（Anthony Scaramucci）、庫什納（Jared Kushner）、蘇世民（Stephen Schwarzman）等。其他的雖然沒有接觸過，但亦曾花過不少時間去了解他們的觀點和重要性。
班農觀點成兩黨主流 特朗普似言聽計從
最針對中國的其中兩位，無疑是納瓦羅和班農（Steve Bannon）。他們的觀點同出一轍，不止不滿中國的所謂「不公平」貿易政策，他們更關注中國的舉國式工業政策，尤其對軍事力量的影響。Navarro職別較低，多年來的注意力亦只集中在中國問題。班農的影響力大很多，包括白宮內外，甚至全球，所以亦更危險。 現在他的觀點，已幾成美國兩黨主流。
班農是特朗普成功入主白宮的最重要推手，精準利用當時正開始崛起的右翼民粹力量，成功爭取佔美國約半的Deplorables選票。Deplorables一詞出於希拉里的失言，用來形容她認為無可救藥的特朗普支持者，被扭曲為泛指中下階層人士。從此班農就聰明地反把Deplorables一詞經常掛在口邊，以此作為特朗普支持者驕傲的圖騰。
班農雖然早已離開白宮，但明顯仍有極大影響力。早前他從歐洲回到美國，即不停接受不同媒體訪問，致力宣揚中國對美國的威脅。他認為中美貿易談判已拖延太久，所以呼籲先提升關稅至25%，才再談下去。結果特朗普似乎言聽計從，馬上採取行動。近日他更十分支持全方位打壓華為，認為比貿易談判重要十倍。從美國角度來說，他可能是對的。
他的下一招也很毒辣，指控華爾街為中國的IR部門，必須馬上停止協助中國企業到美國上市集資，亦要求美國退休基金和保險公司停止在中國投資。他更要求美國證監會（SEC）調查MSCI和其他指數公司，是否協助中國訛騙美國投資者。以他近日的track record，絕不可漠視他的「狂言」。
班農是個ideologue（空想家），熟讀歷史洪流變化、美國與世界局勢轉移、和意識型態鬥爭。他經常提到「修昔底德陷阱」，但討厭這名詞，因為它把美國比喻為一個declining power，正在走向衰落的夕陽霸主。他更加否認中國是一個註定國運復興的霸權挑戰者，在他眼中，中國人口老齡化問題極端嚴重，經濟不斷下滑，近年政策變得極端，蓄意挑戰美國霸權。但美國是個年輕國家，仍有大把發展空間，在特朗普領導下，必定勝出。他形容特朗普正面臨「列根」時刻，如何應付中國的挑戰，將成為他的defining legacy（標誌性政績）。
他這做法非常聰明和有效迫特朗普表態。特朗普雖確頗崇拜列根，但到底出身商界，所以他本來只極希望跟中國達成一個全新，他認為更公平、更平衡的貿易協議。但在更重要，美國應否（和能否）阻擋中國全面崛起的問題上，特朗普一向取態較模糊（亦非壞事）。所以在過去兩個月，我曾把特朗普形容為「紙老虎」，就是因為他似乎尚未定下一個戰略目的，是否不願接受中國總GDP在可見將來，超越美國。
但在近日的一次Fox電視訪問中，他終於較清楚說明他的戰略目的，真的是不會容許on his watch（他任內），讓中國超越美國成為最大經濟國家，更擔保將保持極大距離。其實他這說法也並非太極端，最少並沒有說立誓永遠不讓中國超越。一來他當然對自己的領導能力充滿信心，堅決相信美國經濟前所未有的好，GDP增長將可維持在3%以上。二來他相反認為中國經濟不濟，將繼續放緩。他的說法是他上任以來，美國財富增加了10萬億美元，中國則減少了10萬億美元。
即使特朗普成功連任，最多亦只有六年半。即使按照頗樂觀的兩方GDP增長、通脹和滙率假設，中國最少也需要約7至10年時間才可追到美國（16萬億對比21萬億美元），特朗普的目的不算過份。
貿易戰兩敗俱傷 拖延太久會失票
但如果中國經濟真的繼續放緩，人民幣又貶值，但美國經濟反而加速，那麼中國追上來的所需時間當然更長，甚至永遠追不到（人口結構問題）。情況有點像載人太空船重返地球，軌道必須非常精準，才可安全著陸。如軌道太陡，太空船過熱焚毀，軌道太淺，太空船被大氣層反彈出外太空。
既然特朗普終說出了這個任內不容許中國超越的「戰略目的」，那麼下一個問題必是需用甚麼手段，才能達到目的？ 我一早就知道貿易戰是一個效果不大的策略，必定兩敗俱傷，且牽連到美國消費者，即是說即使短期內贏得喝采，拖延太久亦可失票。
更有效的策略正是近日升溫的科技戰，尤其美國嚴控半導體技術和晶片出口到中國的這一招。我在過去兩年已多次反覆警告半導體乃中國科技鏈中的最弱一環。去年馬化騰曾作比喻，在沒有自己基礎半導體技術的情況下去發展上層的高科技應用（支付和AI等等），有如在沙灘上建摩天大廈。這說法有點道理，但也有點太過defensive（自我保護）。半導體和智能手機等最高端電子產品，也正是全球一體化下的最重要結晶品，亦逐漸成為去全球一體化新趨勢下的犧牲品。一粒晶片的設計和製造，包含數百個以上步驟，技術、生產設備和零部件來自全球各地，幾乎無可避免最少涉及美國、台灣、韓國，或者日本、中國和歐盟的參與。所以假如台灣對美國採取同樣制裁（當然不可能），美國的日子也定必很難過。
中國欲在半導體自給自足 必招致戒心
要在所有被認為重要的未來技術，如5G、AI和量子計算等範疇都領先，已極不容易，亦招來美國的不安全感。如再加上意圖在半導體層面也變為自給自足，必導致美國以至全球對中國的戒心。某程度上，美國之所以這麼好戰，也正因為它在食物、能源，和很多主要科技上都是基本上自給自足。互有倚賴，經貿易互補不足，才是維繫和平的最有效方法。
受美國技術出口限制的中國企業名單陸續增加，海康、大華和其他監控系統龍頭都被納入。AI方面的龍頭如商湯和曠視也榜上有名。連全球航拍一哥DJI，據聞亦受到美國銷售限制。有人形容中國先建立「防火牆」，阻止外商產品、服務和資訊進入中國，現在美國就在外邊建立一堵防止技術進入中國的另一圍牆。
各國互相倚賴 最有效維繫和平方法
雖說美國稍為放寬和延遲執行某些針對華為的限制90日，暫時Google仍容許使用Android，但情況仍然非常緊張和混亂。愈來愈多全球企業宣布停止供應產品和服務給華為，包括ARM和Panasonic等，多家電訊商亦宣布停售華為手機。
即使華為真的能發展自家OS（技術不難，問題是有沒有人接受），真的囤積足夠零件，真的可以繼續設計晶片（有懷疑，設計需要EDA、CPU需要ARM版權），但高端代工製造仍離不開台積電。幸而暫時台積電仍願意替華為服務。經過這件事，就知道人情冷暖，殘酷的事實是中國的確沒有幾個真正朋友！
回到貿易談判，我仍有兩個疑問，和一個建議。近日美國把科技戰急速升級，這到底是否貿易談判的一種手段，還是完全獨立的另一戰線？我相信兩樣都是。即使沒有貿易談判，科技戰也必然會打的，但談判決裂，明顯成為了科技戰加速的催化劑。那麼如果能夠達成協議，美國會否願意完全放過華為和其他中國企業呢？這個答案很清楚，絕對不會，即使美國不完全切斷華為供應鏈，但肯定仍將嚴控出貨量和時間，確保美國保持領先。
即使達成協議 美國仍不會放過華為
另一個疑問，中方沒有否認有改變協議的最後文本，似乎導致決裂的並非原剩下來未同意的10%，而是推翻原來已有初步共識的90%。 在簽約前，雙方都當然有權改變主意，但有甚麼特別原因？有沒有盤算清楚後果呢？是否因為覺得協議真的太不公平，還是認為自己有強大的議價能力，可以爭取到更好的條件？
從近日的相對金融市場表現（經濟數據遲點才出來），事實是中方肯定處於下方。美國不停增加技術制裁，但中方非常「克制」，沒有甚麼回應。一個小小忠告，稀土只是名字有個「稀」字，但其實並非十分稀有。在LA去Vegas途中，必經過一個地方Mountain Pass，這就是一個很大的鈾和多種稀土礦，但從1949年被發現後，已經多次停產、破產和重組，都是因為礦產價格狂跌。
所以如果美方制裁不斷升級，但又無有效的反制方法，那麼拖延談判未必有好處。讓我再用Ultimatum Game的框架來作分析，再重覆理論和實驗結果一次。理論上，Nash Equilibrium是回應方應接受任何不公平，遠低於50:50的分帳建議，但現實中，大部分人有本能正義感，不會接受太低的建議，約3:1為臨界點。
中方當然不願接受，特朗普自己也說明，不可能是50:50的協議。中方希望情況較接近雙方都有議價能力的Reverse Ultimatum Game，和擁有終止談判的撒手鐧，幫助爭取較公平協議。現實世界當然遠比理論遊戲複雜很多，但如萬一美中情況較接近原來版本，再加上另一實驗結果發現--原來拖延時間對回應方反而不利，因為冷靜下來就明白接受協議是最合邏輯的。
我的建議是中方應歡迎美方代表團盡快再到北京，在G20大阪峰會前重啟談判。亦希望雙方務實一點，盡快達到協議。即使只是個停火協議，總比一直打到2035年好。雙方亦應謹記，繼續打下去必兩敗俱傷。Data is the New Oil，「新石油」也可隨時導致擦槍走火！
（中環資產持有Google及台積電的財務權益）
中環資產投資行政總裁
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