股市新談 - 彭偉新 2013年10月21日
百佳無人吼綑綁屈臣氏上市更佳
和黃(0013)上週五突然公佈，把原本相信會全數出售百佳予獨立第三方的計劃擱署，而改為把百佳的業務併回與屈臣氏，把屈臣氏整體零售業務上市，和黃認為單獨出售百佳所帶出來的整體價值不及綑綁式與屈臣氏一起出售所帶來的估值高，所以才在最後的一刻取消交易。不過，據傳媒的消息引述，最終無法達成出售協議，仍然是因為價格達成不到共識，而投資銀行在定立出售建議時，相信早已有計劃B了，因此，當無法出售的話便馬上推出計劃B，似乎是一早已有先見之明。究竟，和黃把百佳連同屈臣氏一起上市，是否真的可以為和黃帶來更大的價值呢？
筆者先自聲明，由於百佳及屈臣氏都並非上市公司，而筆者所工作的又並非外資大行，所以無法取得百佳及屈臣氏的相關財務數據，作出較科學化的分析，要分析今次可能成為本年度最的單一IPO交易，只能從表面化的資料及分拆動機去分析，好讓各位可以了解一下和黃在葫蘆內賣什麼藥。今次，和黃突然間在出售百佳業務到差不多完成的最後一刻終止出售，相信最大的可能是如傳媒所言因為最後泰國的買家及澳洲的買家都不再願意進一步提高價格，而且最後的出價又與和黃的意向價相差太大，所以便終止出售的程序。
如果這個假設是正確的話，就代表之前的多家財團包括一直有做開中港連鎖零售業務的華創(0291)，也不願意出價，可見百佳的業務前景並非如部份的投資銀行所言，具有吸引力及增長潛力，特別是我們相信，「李超人」願意放手的生意，其超長潛力相信已經離頂不遠，所以，筆者認為，今次幾呼無法完成交易下，和黃唯有剎停交易，避免因出售百佳最終「流標」而令到投資者看清楚百佳的市場吸引力不高。
至於和黃如斯積極地進行分拆被看作為金蛋的屈臣氏，相信是為了籌集資金以降低整體的債務水平，雖然美國聯儲局仍然會繼續進行買債，令到全球息口不會在短期內出現上升，不過，未來低息的情況相信只會維持一至兩年，至2015年底前，相信本地息口亦會受到美國息率回升而見底回升，對於和黃現有的負債比率來說，未來的利息成本會明顯的增加，因此，若果和黃可以透過上市來出售部份屈臣氏的股權，便有望得到最多780億港元的資金，可能令到和黃的負債比率一下子由20%以上水平，降至2%，而這會是最好的方法進行減債。
因此，即使和黃無法透過出售單一百佳的業務，以降低整體和黃的負債比率外，又可以透過分拆，進一步降低在百佳內的實際持股比例，方法可以說是一舉兩得。對於和黃股東而言，筆者相信這是兩全其美的方法，但對於未來將要上市的屈臣士而言，則可能要股東用高價去買一些「無人要」的業務了。
京華山一研究部主管
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