高盛並不逼在眉睫的警告
2017年12月04日
傳媒喜歡用一些吸引眼球的標題，日前見到彭博上一個標題，話高盛警告：「市場估值是1900年以來最高」，甚有高盛視泡沫快將爆破的味道。細看內文，高盛的確有提出風險警告，但並非預視熊市馬上會來臨。
高盛國際策略師包括Christian M
ueller-Glissman最近出了一份報告，提到近年橫跨股市及債券市場的牛市，令到資產價值升到1900年以來最高。
報告指出，「過去很少有債券、股票及信貸同時這樣貴，只有在上世紀20年代的大蕭條之前的繁榮期和上世紀50年代戰後的黃金期出現過。」高盛的報告認為所有的好事情最後都會落幕，最後會出現熊市。
兩種情況 出現熊市
高盛分析師講到熊市來臨兩個情況，一個情況是慢來的熊市，多國央行收縮她們的量化寬鬆，推高長債利息，結局中長期資產回報必將下降；第二個情況比較少機會發生，是投資市場快速崩壞，他們形容為「快速痛楚」，股價及債價急跌，這種情況可能是因為經濟增長受到突如其來的負面消息衝擊，或者是經濟放緩伴隨著通脹導致。高盛策略師認為當股價值價愈高，應對風險的空間愈小，急跌可能愈高。
高盛一個以60%標普500指數和40%美國10期長債的投資組合為例，自1985年以來，經通脹調整之後，這個組合的年回報率有7.1%，比上世紀的4.8%回報率高出很多，現時股票或債券回報率更去到歷史新高。高盛特別指出，在1920年及1950年的牛市，低通脹亦是那段時期的特色。對投資市場最大衝擊，是高升通脹，會令到股債同時受損。他們認為物價上升令到聯儲局的加息壓力大增，是多重組投資組合未來的主要風險。
高盛這份報告結論，並非叫投資者馬上撤出市場，而是認為投資者可以繼續投資股票，但要控制債券投資，特別是減少投資長年期的債券。
長債風險 大過股票
我上星期提到一個現象，話最近見到美國長債及短債的息差不斷收窄，我當時認為是環球投資者看淡長期經濟和長期的利息前景高盛印證了我這方面的看法，它認為短期風光仍然很好，投資者不捨得離開，但也很擔心未來風險會大增。
高盛覺得債券風險比股市更高，而長年期債券更加是風險特高，因為價格已經很貴。
現時投資者出於避險原因而買長債，高盛認為現時債券不是一個很好對沖風險工具，這與全球最大債券基金太平洋投資公司的觀點不謀而合。
著名基金大師彼得林治曾經講過，「不要被周末過後報紙大字標題嚇怕，他們都會說熊市到來了這些說法，如果聽了他們話不買股票就死得人。」
我也提醒大家，不要聽到我說高盛說熊市可能出現，便馬上沽清手上股票。事實上，高盛這份報告也沒有這樣建議，他們只是覺得債券風險高過股票，沒有建議馬上沽清股票，要減持也先減持債券。
與此同時，高盛全球投資策略師Peter Oppenheimer在接受CNBC訪問時講到明年股市，態度溫和樂觀。他估計聯儲局會連續加息九次，今年開始見到環球經濟加速，特別是歐洲經濟出現增長。他對明年股市看法正面，但相信回報可能不及今年。Peter Oppenheimer的看法比較正路。意思係股市不能長升不跌。但短期而言，未似太快會爆煲。
綜合高盛不同分析師講法，就是要緊密留意美國通脹，當通脹上升，意味着聯儲局加息速度會開始加快，將可能刺破這個大牛市的泡沫。但在泡沫爆破之前，過早離場，你可能會而感到遺憾。
內地樓市 升幅受控
還想講講的是內地樓市。香港樓市還在失控上升，內地樓價在習主席強硬提出「樓是用來住的，不是用來炒的」之後，中央連番發功之下，有回軟跡象。
據上海易居房地產研究院發佈的內地10月份房價指數，10月70個城市房價按年增幅繼續收縮，是連續十個月出現收縮狀態。其中包括上海、深圳、南京、合肥等十個城市的房價，已經跌回一年前水平，這些都是之前樓價升得比較高的城市。
內地有分析認為，資金將會從樓市轉到A股市場。例如方正證券分析師夏磊表示，在大資產配置中，股市和樓市是天然替代品。在「住房不炒」理念下，投資資金會轉去投資A股。
不過，講番內地樓市，也要注意除了一些真的很差的三、四線城市之外，那些此前升得比較多的一線城市的樓價跌回去年水平，反映內地調控樓市措施生效，勒着升勢，但不等於樓價會大跌，實際上一線城市價格回落幅度，相當有限。
內房板塊 上炒不易
很多人問我如何看房地產股趨勢，很多熱炒的房地產股仍處於比較高的高位，但一些二線內房炒股就回得比較厲害。
不過，由於內地房地產市場氣氛不太熱絡，我覺得內房股整體格局會以回調整固為主，未來不容易持續炒作內房股。相信要等到內地樓市回落，阿爺要轉過頭來支持樓市的時候，內房股才比較容易炒。否則，就像乾炒牛河一樣，純粹由大戶操控，風險會比較大。
部份熱炒的內房大股，還在較高水平，但一些沒有炒味的大股，例如中海外(688) 。
中海外今年9月雖然曾經炒上30.4元高位，但近日已經大幅回吐，上周五收24.9元。過去中國海外都是在20元至25元之間炒作，今次升浪大大推高中海外高位。中海外是大而難炒股份，股價很受內地宏觀消息影響，近期都在反覆回吐當中。
中海外可說生意做得好，但股價無乜炒的內房股，大行睇好的不少，例如佢公佈今年首三季業績後，摩根大通在10月下旬發表研究報告，指中國海外第三季毛利表現持續改善，今年首九個月營運毛利率錄30.9%、今年第三季營運毛利率更有36.9%，同時公司亦加快土地儲備收購。
從更多營運數據顯示，公司於明年銷售料有強勁增長。
中國海外 再跌可吸
摩通當時指，中國海外於過去12個月已購入1500萬平方米土儲，料明年可銷售資源充裕(按年可增逾30%)，估計公司明年的合約銷售增長可按年升25%，或高於市場預期。
摩通當時預料，中國海外價值可逐步顯現，在市場增加風險配置環境下，中國海外估值便宜，從長期而言具有吸引力。該行予中國海外「增持」評級，目標價38元。
短期而言，摩通預言沒有實現，價值並未逐步在股價中顯現，反而還回落了。
我覺得中海外業務前景不俗，但股價有機會會再回深一些，可能回到22元的水平，等股價回到近這些位置，就可以吸納。即使以現價計，中海外的市盈率只有6.8倍，息率3厘，再回深一些，市盈率再降，息率再升，吸引力會更大。
陸羽仁
金融High Tea 舊文
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