品中資 - 羅國森 2019年2月1日
《品中資－羅國森》當「小米」煮成熟飯……
《品中資》上日的品評提到，我對首隻以「同股不同權」方式上市的小米集團
（０１０８０－Ｗ），股價能夠「雙倍奉還」的信心，可能比吉利汽車（００１７５）和石藥集
團（０１０９３）還要大。
只不過，這一刻，我不敢肯定她是否已經見底，因為她的弱勢，一
定程度是因為禁售期屆滿
，有不少低位獲得股份的投資者有很大誘因沽貨獲利，這個壓力仍然揮之不去。
我一直沒有推介小米，是因為她的估值偏高；但如今，她已經比招股價１７元下跌了四成三
（昨日收報９﹒８４元），即使現價仍然不算「厚道」，也應該不算貴了吧！
小米是在２０１０年成立，以生產手機起家，定位是大眾化市場。用內地術語，小米生產的
手機，性價比最高。目前，小米已經是全球第四大手機生產商。
手機生產雖然是小米目前最大收入來源（佔近七成營業額），兼有可觀的海外業務，尤其是
拓展以印度為代表的新興市場。不過，硬件的毛利十分低，純利率只有約５－６％。
因此，小米上市時，將自己重新定位，打造成硬件＋互聯網服務＋新零售的商業模式，稱之
為「鐵人三項」，而小米的成長，也令人想起美國的蘋果公司。
＊小米有蘋果的影子＊
蘋果也是靠硬件起家的，但她早年是靠生產個人電腦，１０年前的轉捩點是生產
ｉＰｈｏｎｅ智能手機，由於產品夠創新，加上質素不俗，轉眼間就顛覆了傳統的手機市場。這
還不止，當吸引到大量「果迷」追隨之後，蘋果便開始發展互聯網增值服務。
蘋果最新的業績顯示，雖然ｉＰｈｏｎｅ銷情放緩，尤其是在內地，但她的服務收入卻能大
幅增長，例如雲端儲存服務、音樂訂閱服務等等（因為我也是果粉）。這些服務收入的金額不會
太高，但毛利卻超高，也十分穩定。小米也正朝這個方向發展。
以小米去年的中期業績分析，單計第二季度的綜合毛利率是１２﹒５％，比２０１７年同期
下跌１﹒８個百分點（當時是１４﹒３％）。以產品類別劃分，智能手機的毛利率為６﹒７％、
ＩｏＴ（Ｉｎｔｅｒｎｅｔ Ｏｆ Ｔｈｉｎｇｓ，即物聯網）和生活消費品的毛利率為
９﹒４％、但互聯網增值服務則達６２﹒８％。
小米和蘋果的分別只是，蘋果選擇走高檔路線，產品和服務都做到最好，但定價和收費都偏
高；小米則走大眾化市場，希望以量取勝，產品和服務也有一定水平，但定價合理，甚至想做到
「感動人心」。
我完全認同小米的經營策略，尤其是市場已有一家蘋果公司，直接跟蘋果硬撼，未必是上算
，所謂退一步，海闊天空。到目前這一刻，我都認同小米的策略。
上個月我去了一趙台灣，探望一位朋友，原來他最近買了一個小米的智能吸塵機，小小一個
圓型的「硬盤」，在廳中轉來轉去，就會自動做清潔，價錢只是２，０００元人民幣左右。
＊小米也是家電下鄉受惠者＊
我開始真正感受到，小米的智能家居產品開始打入我們的家庭了。去年底，小米正式啟動
「手機＋ＡｌｏＴ」的雙引擎戰略（ＡｌｏＴ是在物聯網之上，再加人工智能，即ＡＩ），並將
之作為公司未來５年的核心戰略。
這又令我想起，內地為了刺激經濟，可能會再推「家電下鄉」的優惠政策，大家可能馬上想
到傳統的家電商，但不要忘記，小米其實也是其中一個受惠者，她現在正想顛覆傳統的家電市場
呢！
總括一句，小米的定位和發展策略沒有問題，問題只有一個，那就是，估值是否已經變得合
理。
以小米去年首三季按非通用會計準則公布的業績（上市初期，小米有較多非現金，兼一次性
的收益或虧損，以國際會計準則計算公布的業績，必須計入這些盈虧，故容易有誤導，非通用會
計準則會撇除這些影響，較易評估小米核心業務的表現），首三季賺約３８﹒２億元（人民幣．
下同），以國際會計準則公布的首三季盈利為１０１億元，差異甚大），我估計，全年可賺約
６０億，如果未來兩年可以維持５０％的高增長（這幾年應該屬小米的高增長期），她的
２０２０年預測市盈率可以降至１８倍左右。
以一家高增長的互聯網公司計，這個市盈率也算合理了。不過，蘋果公司的２０１８年的市
盈率也不過１４倍左右，所以，小米的表現要比蘋果更優勝才值呢！
這一刻，這粒「小米」仍然在窩裡煮，一旦煮成「熟飯」，她的股價肯定不只現在的水平。
我自己會開始在１０元以下水平開始收集，目標真的是博她「雙倍奉還」呢！
《經濟通通訊社資深分析員 羅國森》
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