融天納地 - 溫天納 2019年11月11日
《融天納地－溫天納》後四中全會財金政策部署
《融天納地》中央正加強逆周期調節的力度，健全以國家發展規劃為戰略導向，以財政政策
和貨幣政策為主要手段，就業、產業、投資、消費、區域等政策協同發力的宏觀調控制度體系。
在１１月５日，《中共中央關於堅持和完善中國特色社會主義制度推進國家治理體系和治理能力
現代化若幹重大問題的決定》全文正式發布，參考內地報告，四中全會的決定對中國未來中長期
的制度體系作出了具體設計，涉及宏觀調控體系、現代中央銀行制度、城市化發展戰略、中央與
地方關係、生產和分配制度改革、社會保障和對外開放等等。新思維及新政策定必對內地經濟發
展和制度變革產生深遠的影響，投資市場需要緊密觀察當中的機遇及挑戰。
中美貿易戰依舊峰迴路轉，商務部在上周新聞發布會中提到，若中美雙方達成第一階段協議
，應當根據協議內容，同步分階段取消加徵關稅，這是達成協議的重要條件。兩國貿易戰由加徵
關稅而起，也應由取消加徵關稅而結束，至於第一階段取消多少，可以根據第一階段協議的內容
來協商訂議。
兩國官員隨後均朝關稅方向進行表述，不過，其後共識看似很快就被美國特朗普總統否認，
一份沒有涉及終止關稅安排的貿易協議，中方定必不願簽署。
目前，環球製造業造成的下滑壓力主要來自於貿易摩擦，故此，當市場傳來消息指第一階段
就實現下調雙方關稅的消息時，市場反應一度正面，美債利率快速上升，黃金回落，股指回升，
市場風險偏好改善，疊加ＭＳＣＩ對Ａ股擴容，股市再度吹起春風。目前春風看似吹不起，市場
定有壓力。
在環球利率問題上，投資者需要考慮市場的聯動性。當中，中美利率在相對嚴格條件下存在
聯動，如在經濟增長、通脹和貨幣政策相對協調的情況下可以維持一定時長的聯動。美國減息後
，１１月５日中國人民銀行開展中期借貸便利（ＭＬＦ）操作人民幣４０００億元，與當日到期
量基本持平，期限為１年，中標利率為３﹒２５％，較上期下降５個基點。目前，內地處於微妙
的經濟環境，一邊是豬價抬高ＣＰＩ臨近破３％，制約內地貨幣政策，類似滯脹的觀點甚多。另
一方面是美國年內已實現三次減息，環球央行減息環境逐步形成。內地逆周期對沖經濟下滑的需
求增強，試探性減息雖僅５個基點，但信號價值極強。
內地ＭＬＦ利率自２０１８年４月以來維持不變，更多注重結構調整，而美國在此期間已經
加息三次又減息三次，等同回到起點的利率水平，此次ＭＬＦ利率下調，可平衡內地與美國等其
他國家的貨幣政策周期，同時近期人民幣匯率穩定，進行貨幣政策調整時機合適。此外，近期內
地債市表現較弱，企業發債融資或受影響，下調ＭＬＦ利率後有望引導１１月２０日的貸款市場
報價利率ＬＰＲ利率調整，繼續降低社會融資成本。始終，流動性增加，社會融資成本才有望下
行，無論對於債市還是股市而言都是偏樂觀的消息，預計未來一年還將有１至２次利率下調。
《資深投資銀行家、中國人民大學講座教授 溫天納》
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