孳息曲線「倒掛」的一件趣事
孳息曲線「倒掛」的一件趣事
美國孳息率去年3月有開始倒掛跡象，圖為聯儲局主席鮑威爾。(資料圖片)
去年3月，根據傳統的10年與2年之差的計法，美國的孳息曲線開始有倒掛跡象，評論紛紛指衰退將至，一時末日之聲四起。
傳統以外，還有一個由兩位美國聯儲局研究人員提出
的新方法，當時我就在本欄寫了一篇《孳息曲線的不同部分》略作介紹。方法的原意，是與其看十年八載遙遠的利率，不如聚焦當前，看市場對一年半後的情況有何看法。
方法算出來的稱為near-term forward spread，看似艱深，譯成中文相信更不知所雲，還是舉個例子比較容易明白。
假設現在年期3個月的國債年利率為4厘(撇除票息(coupon)不計)，意思就是你買入這債券的話，在未來的3個月可以保證有4厘的年回報。若果你想在18個月(一年半)後有3個月的保證回報，應怎麼辦？
你比較21個月的國債和18個月的國債就可以了。假設國債21個月年回報是5厘，18個月的年回報是4.5厘，那18個月後的3個月年回報就是8厘。由於18個月後的3個月回報比今天的要高，意味著短期利率向上，市場預料聯儲局不會因衰退而要政策急轉彎。相反，若果21個月年回報是3.5%，而18個月的年回報是4%的話，那18個月後的3個月年回報就只有0.5厘，比現時的4厘低，亦即聯儲局大有機會在短期內立場逆轉了。
看不懂以上一段，並無所謂，大家只要知道在去年3月，這個near-term forward spread明顯是正數，亦即聯儲局會因衰退即將轉軚的機會不大，比傳統方法計出來的要樂觀得多。這項研究頗有「唱好」含意，聯儲局主席鮑威爾亦在公開場合引用，指這個指標相當可靠，比如《彭博》當時就曾以Powell Says Look at Short-Term Treasury Yield Curve for Recession Risk為題。
有趣之處，是在聯儲局主席鮑威爾「加持」後不久，這個指標就愈見疲弱，在幾個月後一度出現「倒掛」情況，到了年底更是急轉直下，「倒掛」無疑了。根據研究的解讀，這代表市場擔心有衰退風險，聯儲局隨時要由收緊變寬鬆，危機就要到來了。不過，這個研究好像已完成了其「歷史任務」，已被遺忘了。自從3月之後，鮑威爾再沒有提過這個方法，只有一次記者問及，他就遊花園式地回答勉強應付過去。那兩位聯儲局研究人員，也再沒有更新這個near-term forward spread，害得我花了半個小時自己動手計算，幾經辛苦才寫成這篇文章！
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
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