李若凡 - 人民幣雙向波動 | 匯市焦點
8月5日，美元兌人民幣匯率跌至去年6月以來最低的7.0838。上周，該貨幣在7.13至7.19區間內交易。
人民幣為何大幅升值？隨套利平倉和空頭回補，推動美元兌離岸人民幣跌破7.20和7.15等關鍵支撐位，中國出口商開始拋售囤積的美元，
進而推動人民幣進一步走強。
人民幣又為何回吐漲幅？因為套利交易平倉暫告一段落。首先，強勁的美國數據緩解了美國經濟衰退的擔憂以及美聯儲大幅降息的預期。因此，美國國債收益率從低位反彈。其次，日本央行會議紀要和副行長的鴿派言論，暗示當局短期內不會加息。
人民幣接下來走勢如何？中期而言（6個月或更長），筆者預計，美元指數將維持結構性下行趨勢。因此，美元兌人民幣匯率可能會逐漸走低。然而，短期內（未來6個月內），離岸人民幣更有可能出現較大的雙向波動率，而不是直線上升。
實際上，人民幣短期內確實存在一定的上行風險。首先，如果市場再次加大對美聯儲大幅降息的押注，市場可能會迎來新一輪套利交易平倉潮。然而，根據CFTC數據，日圓的非商業淨空頭規模已減少至2021年3月以來的最低。因此，即使出現新一輪套利交易拆倉，對離岸人民幣等低收益貨幣的支撐以及對全球市場的影響也應該比8月5日的情況溫和得多。
其次，如果人民幣迅速升值，外匯風險對沖不足的中國出口商可能會被逼集中結匯。然而，就像套利交易平倉一樣，出口商結匯也不會是無止境的。因此，這個因素對人民幣帶來的上行風險可能會逐漸減弱。
大幅升值後又回吐漲幅
如果美國數據或者聯儲局官員的言論，促使市場進一步削減對該央行降息的押注，市場甚至可能會看到套利交易回歸以及中國出口商重新囤積美元，這兩者都可能打壓人民幣。除此之外，中國基本面疲弱帶來的人民幣下行風險，也值得密切關注。
目前，中國國內消費和通脹持續低迷。而作為中國經濟增長的主要動力，出口也於7月份因外部需求疲軟而出現增速低於預期的情況。
為了提振經濟增長，中國央行在7月份下調基準利率。同時，央行採取措施令收益率曲線陡峭化，以緩解久期錯配，及提高淨息差。這加上美聯儲啓動降息周期（可能始於9月），將為中國央行帶來更多放鬆政策的空間。因此，短期內，中美利差可能不會縮小到足以提升人民幣資產對境內外投資者吸引力的程度。
更值得注意的是，由於中國經濟目前嚴重依賴出口，中國央行並不熱衷於推升人民幣。
雖然人民幣在過去一個月顯著走強，但美元兌人民幣中間價逐漸上調，並於8月13日達到2023年11月以來的最高水平。
短期內，美元兌人民幣可能會在7.0000至7.3000區間內呈現較大的雙向波動率。
星展香港環球市場策略師
李若凡
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