陶冬天下 - 陶冬 2015年8月10日
美國聯儲加息有藉口 新興市場調整無退路 2015-08-10
萬眾矚目美國非農數據，不過當七月就業數據出現後，認為九月聯儲加息的人更堅信自己的判斷，不認為這麼快加息的還是維持判斷，市場在美國首次加息時機上意見依然分歧。上周對美國國債利率最大的影響，其實不是就業數據而是聯儲成員的發言。
亞特蘭大聯儲主席洛克哈特（Dannis Lockhart）稱，除非經濟有重大意外，他準備支持九月加息。洛克哈特被認為是公開市場委員會中的中間派、遊離票，他的言論觸動市場加息神經，美國國債受到一定的拋售壓力。及至非農就業數據出籠，市場明顯感受到數據符合聯儲「經濟進一步改善」的加息條件。以利率掉期市場的價格看，數據發佈後市場認為有57%的機會聯儲會在九月加息（vs 之前50%的概率）。但是這種認知並不帶有決定性意義，美國十年期國債利率上周不升反降，部分市場人士認為油價下跌，會讓美國通脹預期維持在低位。資金對加息前景的判斷依然分歧。上周的另一個重大發展是石油價格。布倫特油價跌到每桶48.6美元，五天降7％，七月以來跌掉24%。美國增加油井數量、伊朗增加石油出口和中國進口減少被認為是油價進一步調整的原因。美元指數在就業數據發布之後，一度重上四個月的新高，隨後輾轉回落，全周略貶。黃金價格在週五升3美元，但是一周下來降3美元。
美國非農就業在七月增加215K，略低過市場的225K預期；之前三個月的就業數被上方修正14K，平均時薪同比上揚2.1%。這是一個溫和向好的數字，表明美國經濟仍在持續改善中，一掃上周勞工成本指數所帶來的擔憂。其實美國經濟始終在溫和復甦的軌道上，只是市場被各種噪音所牽掛，情緒浮動遠大過經濟的浮動。除非在今後五周中經濟數據出現巨大的意外，筆者認為聯儲九月啟動加息的可能性超過八成。在這次非農就業數據中，聯儲希望找到一個支援加息的理由，債市需要一個說服聯儲不加息的理由。聯儲得到了加息的理由，不過市場決定不接受這個理由。政策決策者與債市參與者在加息問題上，意見似乎依然不合。美國市場的風險，在筆者看來不是聯儲加息，卻是債市對聯儲加息的反應，而美國國債利率走勢可能牽動很多風險資產價格。
上周巴西雷拉爾匯率連創12年來（本商品週期）新低，俄羅斯盧布也重跌到今年二月的水平。俄羅斯主權債今年早些時候被S&P降級到垃圾級，下周土耳其可能被下調到垃圾級，巴西債成為「垃圾」也是早晚的事。不僅拉美股市低迷不堪，亞洲新興市場股市也一蹶不振。新興市場今年表現很差，前景更不堪。筆者看來，新興市場正在慘遭五重打擊：1）石油及商品價格暴跌；2）中國需求不振；3）聯儲準備加息及美元走強；4）資金撤離導致本幣貶值；5）內需衰竭。不少新興市場國家還不約而同地出現政局不穩。筆者認為中國需求疲弱對大宗商品的影響，還會持續發酵；美國加息帶來的資金流向逆轉，會愈演愈烈。新興市場在過去十幾年成為資金的寵兒，是建立在中國經濟超高速增長和美國超寬鬆貨幣環境基礎上的，而這兩個條件正在轉向，筆者相信新興市場的風險尚未真正釋放出來。2008年席捲全球的金融危機中，美國最早倒下，也最先爬起來。新興市場至今未出大事，不過「晚出事」和「不出事」完全不同，新興市場也要經過去槓桿的嚴峻考驗。
本周焦點：美國宏觀數據及歐洲經濟增長。對於美國，最重要的數字已經出現，但是非農數據並沒有帶來市場共識，所以市場仍要在數據中探尋利率走勢的線索。本周美國密執根消費信心指數和JOLTS招工數據可能最受關注，不過估計也像非農數據一樣難產生市場共識。七月零售（扣除汽車和汽油）料增0.3%（環比）。工業生產較上月增幅稍有改善。在歐洲，第二季度GDP環比預期增長0.3%，其中德國0.4%、法國0.2%。英國失業率維持在上月水平。歐洲央行的會議紀要，估計沒有新意，重複將QE至少維持到明年九月的言論。在亞太區，中國銀行信貸預計因為救市而暴漲，但是貸往實體經濟的資金卻被擠出，工業生產增長可能進一步下滑，通貨膨脹升溫。日本貿易逆差預期減少，機械訂單出現負增長。
本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
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