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2016年11月14日 星期一

金融High Tea 2016年11月14日

金融High Tea 2016年11月14日
再通脹‧利息升‧投資新部署
2016年11月14日
  上周五恒指在美股創新高下,依然大跌308點至22531點。表面上港股跌得有點無厘頭,實際上是預計特朗普執政後會調整政策,進行資產大執位。

  很多人以為特朗普是傻佬一名,加上受到美國精英操控的主流傳媒影響,不理他提出的經濟政策,完全沒有留意特朗普當選的可能性和其

後所帶來的經濟後果。當特朗普當選以後,市場馬上回過魂來作出反應,主要是估計特朗普會帶來一個再通脹(reflation)時代。

  大家先要明白特朗普之所以成功上位,是因為民主黨的執政失敗而起。先不說民主黨在政治及外交上的失當行為,只講經濟政策。奧巴馬於2008年金融海嘯時上台,聯儲局隨後放水接近8年,到2014年10月停止新的量寬買債行動,但也沒有收水,加息只是在去年12月加了一次。央行放水,對美國實質經濟幫助有限,只吹大了資產泡沫,令富人受惠,窮人卻得不到好處。奧巴馬力推的醫療改革,反令到基層人民的支出大增,增加了對政府的不滿。奧巴馬繼續執行全球化自由貿易政策,還要在亞太區推新的泛太平洋貿易夥伴協定(TPP),全球化令美國富人在全世界賺錢,美國的職位卻不斷流失。

  大搞基建 推高工資
  特朗普是針對民主黨的錯誤而來,撇開他猛講要趕走穆斯林及對中國商品大加重稅這些誇張宣傳,特朗普其實有一套可以自圓其說的經濟政策理念。核心思想就是不再依賴寬鬆貨幣政策推動經濟,改以財政政策救經濟。他聲言會投放5000億美元搞基建,包括修橋整路、改善排水系統、興建電網和機場等等。這些措施在美國人心中營造了好感。美國的基礎在近20、30年缺乏投資,發展頗為落後。據世界經濟論壇報告,以基建的質量計,美國位居全球第19位,連出現債務危機的西班牙及葡萄牙也不如,提高基礎建設本來已經有其需要。

  再者,搞基建是傳統的「凱恩斯式」推動經濟方法,按凱恩斯的理念,把道路掘爛再重修,也可以創造GDP,大規模的修橋整路,可以帶來實質經濟增長,直接拉動就業。特朗普要大搞基建之餘,聲言要大力打擊非法移民,意思是說建築商不要期望可以聘用來自墨西哥等地的非法移民,只能夠聘用當地的美國人,這樣做將會推高建築工人工資,從而帶動美國基層工人工資增長。

  對此我們很有經驗,香港2003年經歷了「沙士」,經濟不前。2005年曾蔭權上台之後,推出十大基建項目,加上輸入外地勞工很困難,結果建築工人工資大幅上升,從而推高整個社會基層勞工的薪金水平。看來美國將會做相同的事。

  赤字急升 大量發債
  特朗普一方面搞基建益工人,另一方面不但沒有加稅為基建開支埋單,還建議大幅減稅,特別是減免海外企業投資收益的稅款,低吸海外企業把資產調回美國。按美國稅收中心估計,特朗普如果落實所有的稅收政策,從2016年至2026年的聯邦收入將減少9.5萬億美元,美國的債務水平提升11.2萬億美元。換句話說,平均每年減少了9500億美元財政收入。政府開支增加、收入減少,除了財政赤字大升之外,還會推高通脹。按特朗普的方程式,又如何找數呢?

  特朗普提到一個節省開支的方法,就是縮減美國在全球的軍事參與,無論是中東或者亞洲,以後不要再指意美國會免費為她們服務。他提到日本和韓國,如果得不到資助的話,美國不會保護她們的國土安全。當然,講到美國會從全球撤軍,有點誇張,這或許也是選舉中的誇大說詞。但起碼美國不會再像以往那樣窮兵黷武,可能會節省軍費開支。

  另一個可能的政策是特朗普會推動加快加息步伐,適當地緊縮貨幣政策。好處是可以壓抑企業,不會因為資金成本低而做出無效投資,藉此紓緩因大力增加基設所造成的通脹壓力。利息上升也有幫助吸引海外資金回流,增加本地實質投資,以及購買美國政府發行的債券。無論如何,特朗普大力推行赤字預算,有差額就由發債來埋單。

  市場利息 快過儲局

  簡而言之,整個特朗普的政策,是一個再通脹的政策,他已經否定了奧巴馬年代的低息帶來低通脹的措施,改為希望大力投放資源到實體經濟去激起通脹。這種由勞工薪資上升帶動出來的通脹,是最能夠令到美國低下階層受惠的通脹形式。當中最大風險是會令美國財政赤字及政府負債大幅上升,美國現時的18萬億美元債務上限,很有可能會破頂。

  特朗普當選之後,債市即時作出反應,債價急跌,債息猛升,美國10年期國債息由大選結果公佈前的1.8厘急升至上周五的2.14厘,債息飆升,意味着債價急跌,很多人開始擔心債市的黑天鵝已經到來。本來市場擔心聯儲局加息會將10年期債息推升到2厘,點知特朗普一出,債息已升到2厘樓上,利息幾日間升了19%。估計未來即使聯儲局保留不想太快加息的鴿派態度,特朗普的財政政策進一步明朗化後,可能會再推高債息,即係市場利率升得快過聯儲局的指導利率。

  一些大行也作出相關建議,例如高盛表示,特朗普的政策,未來可能帶來通脹,建議投資者出售政府債券,買入黃金作為對沖。高盛全球首席策略師Peter Oppenheimer在報告中說,共和黨同時掌控參眾兩院,這與特朗普意外當選同樣重要,意味着總統的政策可以順利推行。參眾兩院經年的僵局被打破,將來可以推出很多法案。美國通脹勢頭本來已於今年夏天以後開始加強,而特朗普要投入超過5000億美元搞基建,會是推高通脹預期的新源頭。

  收息、科技股 資金流失
  有朋友上周五見到騰訊(700) 急跌了3.9%至200元,問我是否應該買入長揸。我認為騰訊股價急跌,不是本身因素,而是跟着美股大勢。如果是短炒博反彈,比較難說,但長揸的話,要先明白美股正在發生甚麼事情。我覺得美國投資市場正在大執位,正出現幾個現象。

  第一,息升債跌。現在投資者正大幅沽出債券,令到債息上升,到底這是一個短期情緒反應,就是一個新的大趨勢開始?

  第二,股票倉位換馬。過去兩年較受追捧的股票,例如科技股及收息股,近日投資者紛紛減持。主要原因是在奧巴馬年代,經濟呆呆哋,利息低企,傳統和經濟走勢相關的股份唔掂,保守的投資者唯有買收息股賺息,進取的投資者就買和經濟大氣候不相關的科技股,令過去幾年收息股和科技股大受追捧。如今特朗普再通脹年代來臨,資金有換馬到比較傳統股份的跡象,資金流向基建股、銀行股。

  黃金勢弱 石油較優
  投資者開始賭基建股以至相關的材料股、能源股都可能因特朗普上台而受惠,美國可能在未來4年,會成為全球基建增長的火車頭。利息向上令銀行利差拉闊,加上特朗普可能會放寬銀行業監管,將2010年通過加強監管銀行業的《多德──弗蘭克法案》取消,令到這個傳統行業可能出現生機,標普500金融類指數在美國大選後的三個交易日累升10.2%。

  第三,小心黃金走弱。高盛叫人換馬買金,期金上周五低見1219美元,收1227美元,相比美國總統選舉當日金價曾搶高到1330美元,幾日間高低位差超過100美元。高盛等睇好黃金是因為特朗普大量發債推高通脹,按理不利美元匯價,令黃金成為美元貶值的對沖產品。問題是黃金是無息貨幣,美債利息搶上,在一加一減之下,我仍然擔心黃金在利息向上會慢慢轉弱。特朗普上台,一舉扭轉了聯儲局鴿派當道加息緩慢帶來的黃金強勢。結論是若想低位撈金,不如去撈石油產品,因為特朗普喜好傳統能源,又挺油商,可能會利好油價。

  無論如何,特朗普上台帶來好大變數,幾日出現的市場情況,究竟是短期的炒作,還是一個大浪潮的開始?我估計是後者機會較大。因為特朗普所屬的共和黨能夠同時控制參眾兩院,比較容易推出他的政策。搞基建谷高工資買人心,是政客最容易做的事情。如此一來,未來的股份將出現大執位。

  增持滙控 減少房託
  將這個概念放諸港股,一些過去不受好評的傳統股份,例如滙控(005) 這些銀行股或者一大堆內地的基建股,可能會反覆重拾升勢。相反,過去大受追捧的科技股,即使強如騰訊這種科技股,可能會出現較深度的調整。說到底,以騰訊現時的市盈率54倍,一點也不便宜,若市場改變對科技股的估值,即使騰訊PE跌至44倍,仍是一個市場很看好公司前景的一個股價,但已意味着有近兩成的回調。要買騰訊,要預咗有更大風險。相對地滙控雖升至61.15元,但行業前景改觀,派6.6厘息,又有回購,在新時代風險較低。

  至於收息股,例如房託,也不應放太重注,以領展(823) 為例,上周五收53.1元,和58.3元的山頂價位相距不太遠。特朗普上台改變了美國利息的預期,此前預計美國10年國債息升上2厘,已經差不多,但環境改變,難保國債息率不會炒上3厘,萬一出現這種局面,對房託和地產股,將會有比較大的壓力。

  陸羽仁
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