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2016年12月22日 星期四

利財筆記 - 林本利 2016年12月22日

利財筆記 - 林本利 2016年12月22日


【利財筆記】小股東經濟課 - 契約理論 (林本利)

2016年諾貝爾獎剛在12月10日舉行頒獎禮,今屆經濟學獎由英國出生的哈特(Oliver Hart)及芬蘭人霍爾姆斯特倫(Bengt Holmstrom)平分,表揚他們對契約理論(Contract Theory)的研究,契約理論有助

設計保險條款、勞資關係及管理層薪酬結構等契約。原來認識契約理論,對大家買股做小股東也有得著,林Sir今堂為大家上一課經濟堂。

經濟學關於企業研究的發展原來僅80多年歷史,傳統經濟學認為,市場有完全的競爭,市場信息完全透明,公司股東與經理人(即管理層)的利益一致,爭取最大利益,沒有代理人問題(Agency Problem)。

1937年,高斯(Ronald Coase)年僅27歲寫了《公司的本質(The Nature of the Firm)》,「劃時代的見解!」他在這著名論文質疑市場的效率,「我們一直信奉市場經濟,既然市場咁掂,應該所有事情都在市場上做吧!為何要有公司去組織生產?」原來因為採購和生產中有很多買賣,需尋找信息、簽訂合同、找律師等等,有很多交易費用,透過由公司去組織生產可節省交易費用。但高斯當時的論點太劃時代,未受學界重視。高斯在1991年獲得諾貝爾經濟學獎。

契約保障買家促進交易
到了六十年代,經濟學界才重拾研究,包括信息不完全、信息不對稱(即一方有較多信息)、主事人與代理人問題(Principal-Agent Problem)、企業管治問題、公司財務結構等,有多位經濟學者先後獲獎。其中,大家熟悉的張五常是研究公司合約關係的權威,「張五常也有機會拿諾貝爾獎,可惜被美國指控逃稅,長居內地,頒給他也不知怎樣去領獎。」

聯儲局主席耶倫(Janet Yellen)的丈夫喬治•阿克洛夫(George Akerlof)在2001年憑《The Market for Lemons》論文獲諾貝爾獎,他在1971年以二手車市場為例探討信息不對稱的影響。二手車市場上,賣家出售汽車,買家並不知道車子性能是否正常,如果個個買家也驚被騙,不敢買車,整個市場沒有買賣,便沒有這個市場。如何讓買家相信自己不會被騙呢?最後市場便發展出保用證、專家測試等方法,保障買家。

林Sir續說,保險也應用了契約理論的研究,醫療保險投保人較清楚自己身體狀況,只有身體較差的人才會投保,出現「逆向選擇(Adverse Selection)」問題,保險公司面對信息不對稱,如何不被投保人欺騙?汽車保險亦然,投保人若知道撞車有賠償,駕駛時或較不小心,出現「道德危機(Moral Hazard)」問題,所以保單設計了「墊底費」,投保人要負責首部分賠償。

2009年,奧利弗•威廉姆森(Oliver Williamson)憑「公司的界」獲獎,研究的是一間公司可以擴張到甚麼程度?哪些因素決定公司規模?一間公司不可能無限擴張,舉例滙豐控股(00005)、德意志銀行,這些公司擴張得太大,有太多分支公司便控制不了,有機會發生違法行為。

臨退休CEO決策自私
傳統經濟學認為公司股東與管理層的利益一致,爭取最大利益,但現實世界裏,舉例散戶買股票,做小股東,掌握的消息不如公司管理層,這些經理、CEO只是代理人,替股東管理公司,但他們的決策可以為了個人私利,而非股東長遠利益。

林Sir舉例說,如傑克•威爾許(Jack Welch),有20世紀最偉大的CEO之稱。八十年代接手美國通用電氣(GE),大刀闊斧推動改革,20年間大幅提升公司營收。諷刺地,這位偉大的CEO留下了「蘇州屎」,他把GE業務擴至金融及融資,惟2001年退休後,金融海嘯來臨,GE Capital陷入財困,要政府打救。

滙豐控股前大班龐約翰爵士(John Bond)在1998至2006年執掌滙豐,四出併購,擴大業務版圖,在美國從事次按業務,為集團種下不少禍根,美洲業務一直「陀衰家」。林Sir提醒各位小股東,「特別要留意快將退休的CEO!」如果管理層薪酬與公司表現掛鈎,這些臨近退休的CEO或為了短期利益而併購或發展新業務,抬高公司短期的盈利;相反,如果管理層較年輕,仍然「當紮」,往後還在職場,至少不敢做壞自己的名聲。

理論上,股東可出席股東大會,公司又有董事會、獨立非執董等機構監督,外部又有交易所、股票分析員、核數師、評級機構、監管機構等監督企業管治。林Sir坦言看似很足夠,實際上任何監管也有漏洞,譬如早前他發現有公司向獨立非執董分發股份,獨立性成疑;分析員、核數師、交易所也往往出現利益衝突,小股東防不勝防。

林Sir直言,小股東設法自保,揀股必須留意企業管治, 近年不少上市公司也在年報公開ESG(Environmental環境、Social社會、Governance治理)報告。

恒指公司亦推出了恒生可持續發展企業指數,找來獨立檢測機構評核上市公司的可持續發展表現,不計A股,該指數現有30隻成份股,不少是你我熟悉的大藍籌,過去3年指數跑贏恒指12%。

作者:林本利
前理工大學會計及金融學院副教授,港大社會科學學士及英國布理斯托大學經濟學博士,曾出版十多本經濟學教科書。退休後,創辦活道教育中心,開班教授理財之道、公共政策及經濟學。電郵︰im_focus@hket.com

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