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2020年7月20日 星期一

世味.頭知 - 霖少揚 2020年7月20日

世味.頭知 - 霖少揚 2020年7月20日


霖少揚:中國市場利率走低利股市
霖少揚:中國市場利率走低利股市
【專訊】最近不斷有評論指出,股票市場與實體經濟,已經愈來愈脫節。說這話的人,明顯是不買股票的,因為很多有過投資經驗的人都知道股市跟經濟,從來都是兩碼子事。

財務學101關於資產定價的現金流折現(discounted

cash flow)公式顯示,資產的現值,主要受資產的未來可分派現金流(不懂財務學術語的讀者,你就當作是每股盈利),以及其折現率(discount rate)所決定。而資產的折現率,分別由市場無風險利率,以及相關資產的風險溢價所決定。在美元本位的全球金融系統內,無風險利率一般設定為美國聯儲局的政策利率。

在資產的風險溢價及可分派現金流不變的前提下,聯儲局的減息決定,將推升資產的價格。這亦解釋了,為什麼全球央行自3月初以來的量寬及減息行動,將所有盈利前景不受今次疫情影響的股份的價格,推向歷史新高。

在現實世界,央行的減息行動,當然不是無緣無故地決定的。一般情況下,於減息周期期間,經濟的表現往往比較疲弱。減息行動對盈利前景不受經濟周期影響的資產,會產生立竿見影的果效,但對持續惡化的股份來說,其最終結果,要視乎減息的力度與資產質素轉壞的速度誰者力量較大而定。

經濟一池死水 股市屢創新高
讀者應該不難發現,過去幾個內以來,上升得最急速的,是大批不受疫情影響,甚至可能受惠疫情的新經濟股份,股價表現遙遙領先大市指數表現;反之,大量仍然受累於疫情的舊經濟股份,其股價仍然較去年底收市價,存在極大的價格折讓,反映政府的貨幣及財政政策扶持,亦只能減弱其基本因素轉差的負面影響,讓部分本來可能結業的上市公司,得以繼續維持營運。過去3個多月以來,市場的實證結果,其實剛好跟教科書理論一致。

正所謂,歷史是由勝利者所撰寫的,股票市場指數的表現,一樣是由最優秀的藍籌股份所支配的。當最優秀的藍籌股份佔指數的權重愈來愈大時,指數的表現便愈來愈受少數的優質股份的表現所帶動。平常投資者所感受到的經濟周期變化(失業率、工資增長、物價水平、零售市道表現之類),未必與這批對大市有舉足輕重的股份的業績表現有很大的關係。

經濟一池死水,股市屢創新高的市況,在歷史上一點也不罕見。事實上,自2009年之後,全球經濟表現早已進入低速增長期,但是在央行連環減息兼量寬的助力下,過去十幾全球股市的表現,其實遠勝經濟表現更佳的2000至2007年。

相反地,經濟表現如日方中的中國大陸,由於市場利率(這裏我不是指官方利率,而是民企實際上可以借得的借貸利率)長期居高不下,中國(以及香港上市的中資股份)的股票市場,表現長期跑輸經濟的增長速度。過去幾年,在人行的有效管理下,中國的高息理財產品早已不再高息。未來中國經濟增長逐步放緩,可以預料市場利率亦將跟隨下調。在其他因素不變之下,中國資產的估值長期應該看高一線。

以立投資董事總經理 Vincent@vlasset.com
[霖少揚 細味投資]
霖少揚:中國市場利率走低利股市
【專訊】最近不斷有評論指出,股票市場與實體經濟,已經愈來愈脫節。說這話的人,明顯是不買股票的,因為很多有過投資經驗的人都知道股市跟經濟,從來都是兩碼子事。

財務學101關於資產定價的現金流折現(discounted cash flow)公式顯示,資產的現值,主要受資產的未來可分派現金流(不懂財務學術語的讀者,你就當作是每股盈利),以及其折現率(discount rate)所決定。而資產的折現率,分別由市場無風險利率,以及相關資產的風險溢價所決定。在美元本位的全球金融系統內,無風險利率一般設定為美國聯儲局的政策利率。

在資產的風險溢價及可分派現金流不變的前提下,聯儲局的減息決定,將推升資產的價格。這亦解釋了,為什麼全球央行自3月初以來的量寬及減息行動,將所有盈利前景不受今次疫情影響的股份的價格,推向歷史新高。

在現實世界,央行的減息行動,當然不是無緣無故地決定的。一般情況下,於減息周期期間,經濟的表現往往比較疲弱。減息行動對盈利前景不受經濟周期影響的資產,會產生立竿見影的果效,但對持續惡化的股份來說,其最終結果,要視乎減息的力度與資產質素轉壞的速度誰者力量較大而定。

經濟一池死水 股市屢創新高
讀者應該不難發現,過去幾個內以來,上升得最急速的,是大批不受疫情影響,甚至可能受惠疫情的新經濟股份,股價表現遙遙領先大市指數表現;反之,大量仍然受累於疫情的舊經濟股份,其股價仍然較去年底收市價,存在極大的價格折讓,反映政府的貨幣及財政政策扶持,亦只能減弱其基本因素轉差的負面影響,讓部分本來可能結業的上市公司,得以繼續維持營運。過去3個多月以來,市場的實證結果,其實剛好跟教科書理論一致。

正所謂,歷史是由勝利者所撰寫的,股票市場指數的表現,一樣是由最優秀的藍籌股份所支配的。當最優秀的藍籌股份佔指數的權重愈來愈大時,指數的表現便愈來愈受少數的優質股份的表現所帶動。平常投資者所感受到的經濟周期變化(失業率、工資增長、物價水平、零售市道表現之類),未必與這批對大市有舉足輕重的股份的業績表現有很大的關係。

經濟一池死水,股市屢創新高的市況,在歷史上一點也不罕見。事實上,自2009年之後,全球經濟表現早已進入低速增長期,但是在央行連環減息兼量寬的助力下,過去十幾全球股市的表現,其實遠勝經濟表現更佳的2000至2007年。

相反地,經濟表現如日方中的中國大陸,由於市場利率(這裏我不是指官方利率,而是民企實際上可以借得的借貸利率)長期居高不下,中國(以及香港上市的中資股份)的股票市場,表現長期跑輸經濟的增長速度。過去幾年,在人行的有效管理下,中國的高息理財產品早已不再高息。未來中國經濟增長逐步放緩,可以預料市場利率亦將跟隨下調。在其他因素不變之下,中國資產的估值長期應該看高一線。

以立投資董事總經理 Vincent@vlasset.com
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