貸評山下： 中國染上日本通縮病？ - 黃元山
■內地信貸增長令樓房價格急升，並醞釀樓市泡沫。
上月內地銀行鬧起「錢荒」，好景不常，最近國際金融協會(IIF)發表第二季報告，結果顯示亞洲信貸環境指數降至45.7點，跌破50點合格水平，第二季信貸收縮程度更為09年以來紀錄最嚴重。展望下半年，中國信貸收縮會持續嗎？又有投資銀行表示，現時中國經濟狀況猶如80年代末日本的翻版。
信貸問題待解決
回答第一個問題，筆者認為，以現時內地經濟規模，中國信貸放緩極有可能影響下半年整個新興市場的信貸收縮，即使中國目前採取針對式「放水」，即是聚焦中小企貸款，改革思路正確，但結果仍需拭目以待。
用筆者之前講法，要解決中國信貸分配不均的問題，俗稱「信貸堰塞湖」，就要全方位推行「信貸市場化」，包括利率市場化、企業債統一改革、深化地方債的發行等。
由此可見，中國仍須經歷較長時間的「陣痛」，就算不經歷信貸收縮期，信貸的總體增長，相信會有明顯的回落。
留意今次中國信貸增長放緩，預期會對香港的銀行有一定影響；上次中國信貸增長放緩是2010年，是四萬億元救市後的一個收緊，當時香港銀行不單沒有收緊，相反卻增大了對中國企業的信貸。
不同的是當時中國的GDP增長仍處高位，風險相對較低，但今時今日中國GDP明顯放緩，而且香港銀行的風險胃納下降，再加上融資成本有機會上漲，香港銀行相對會保守一點，有機會影響它們未來的盈利。
樓市正醞釀泡沫
至於中國是否患上「日本通縮病」？最近這種言論在海外投資界有市場。相關資料顯示，中國信貸總量佔GDP(國內生產總值)比率從2000年的105%，增長至2012年的187%；日本信貸總量佔GDP比率，從1980年的127%增長至1990年的176%，兩者同樣出現類似強勁信貸增長和資產價格膨脹。此外，在2006至2012年，中國的真實房價(CPI通脹調整後的)平均年增長8.9%；日本在1986至1990年，真實房價平均年增長為6.6%。數據可見，中日兩國的信貸增長均令房地產價格的急升，繼而醞釀房地產市場泡沫。
另一個論證就是，中國的PPI(工業品出廠價格指數)持續下跌，反映出內地鋼鐵、煤炭、玻璃、鋁、光伏、水泥這類行業，出現產能過剩的問題。
筆者認為，中國經濟當然有危機(樓市泡沫、信貸增長過快、產能過剩只是其中幾樣)，但說這就等於「日本病」卻言之尚早。日本通縮的根源在於經濟泡沫爆破，其關鍵是匯率升值過快，利率被迫壓到過低，導致資產泡沫，但整體經濟轉型卻跟不上。歷史很少會一模一樣的重演，前車可鑑，作為一個投資者，關注中國會否重蹈當年日本的「迷失舊路」，重點在於中國經濟結構改革的成敗，例如行業轉型升級、技術創新、城鎮化，同時透過金融政策去解決產能過剩及地方債務等問題。
黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
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