上周日是金融海嘯五周年，這次世紀經濟危機的後遺症雖仍未完全消失，但現在大家已高談美國應何時退市，危機總算暫告一段落。不過，不懂得從歷史中學習的人，很易會重犯同一錯誤，我們又可在海嘯中汲取甚麼經驗？
政府為錯誤投資包底
金融海嘯的成因錯綜複雜，這裏只談核心的兩點，第一點是政府的角色。眾所周知，海嘯起源於美國樓市的次按危機，在樓市泡沫形成時，銀行不理風險，大量借錢給樓宇投資者，貸款額甚至超越樓宇的價值。為甚麼銀行會如此「愚蠢」？因為銀行知道自己只是中間人，按揭合約可包裝為證券，賣給別人，把火棒送走，就算「爆煲」也對己無損。但為甚麼有人肯接這些按揭證券？最大的買家是房利美與房地美，它們資金主要來源是可向全世界發債。但為甚麼投資者肯不計風險，願意借錢給它們？這是因為大家都知道就算「兩房」買入垃圾投資失敗，美國政府也替它們包底。由是觀之，次按危機的出現，歸根究柢，是美國政府肯為錯誤的投資包底，這種做法，不但不能減低投資風險，反而是自己製造更多的風險。
第二點是投資銀行的角色，投資銀行當時持有著大量高回報但高風險的衍生工具，當經濟環境逆轉時，它們便頓時變成有毒資產。為甚麼投資銀行雖僱用了大批金融專才，卻好像完全不懂風險管理？這與這些銀行的錯誤誘因顯然有關。銀行替客戶投資，若只是購買低風險、低回報產品，銀行分不了多少紅利傭金，若是買高風險、高回報的，有錢賺時，銀行可抽取大量傭金，虧本時，卻是客戶承受代價。因此，銀行只有誘因買高風險的衍生工具等等證券。但若風險真的過高，銀行本身總也會有所損失，為甚麼它們對此似亦視若無睹？原因恐怕是投資銀行這一資本主義的符號，其實同時也是社會主義盤踞的地頭。世界沒有一所大型投資銀行有真正意義上的大股東，就算是主席或CEO，其持股量一般連股總值的千分一也不到。從他們利益角度出發，就算公司垮了，他們的損失也有限，另找一份工可也。對他們來說，投資的正道便是專找高回報的工具，分了傭金再說。客戶與銀行所要面對的風險並不等於是他們的風險，不用太「肉緊」。
放寬銀根安人心
金融海嘯發生後，市場上出現了極度的悲觀情緒，似乎世界末日要到來，「火燒連環船」的困局不可避免，市場經濟再不可信等等。事後證明，此等末日言論全是言過其實。在2008年11月，我與老師——諾獎得主普雷斯蓋特(Ed Prescott)交換過幾次email後，已感染了他的樂觀情緒，他認為當年11月份金融危機已結束，股市已探底等等，美國實體經濟的生產力強，經濟不會崩潰。他說的話，其後證明是對的，但市場中的悲觀情緒總也要化解，否則無人敢投資，也是枉然。
伯南克應記一功，他用的量化寬鬆一期是學懂了佛利民學說的正確政策。佛利民在他的劃時代巨著《美國貨幣史》中用大量證據指出，美國在1930年代，若非把銀根收縮三成，大蕭條根本不會出現。伯南克量化寬鬆正是以此理念，放寬銀根，大手買入各銀行的低質或甚至有毒資產，使銀行變成手上持有大量聯儲局資金用作儲備，再而不用驚慌失措，金融海嘯的殺傷力被此工具大大地化解。但量化寬鬆二期倒是全無新意，作用有限。量化寬鬆三期則又有新思維，美聯儲局擺明車馬，每月增發850億美元貨幣，直至失業率大幅回落，目的是發放訊號：大家不用擔心這麼快會退市，利率不會太早增加，投資者可放心入市增聘員工。這政策有成效，失業率真的回落，但現在聯儲局又跌入了自掘的陷阱：失業率是回落了，但仍然偏高，宣布退市則失業率可能止跌回升，不宣布又怕將來有高通脹，進退維穀，不知如何是好。
(本欄逢周一、三、五刊登)
雷鳴天下 - 雷鼎鳴 舊文