貸評山下：耶魯模式
投資者可借鏡
■耶魯大學捐贈基金20年投資回報12.5%，穩坐眾大學基金榜首。
全球規模最大的大學捐贈基金(Endowment Fund)哈佛基金(Harvard Management Company)，因現任行政總裁門迪洛辭職不幹，須再度物色揸弗人，這已是該基金九年內第四度換掌門，讓哈佛基金安然渡過金融風暴的她為何要走呢？有估計可能嫌四年總薪金480萬美元偏低，當然也可能有其他的理由，如掌門人與學校股東及管理層，對基金管理策略出現分歧所致，因為信任與支持，往往是基金及其管理人成敗去留的關鍵。
管理成敗全靠信任支持
哈佛基金過去五年平均回報率為1.7%，在長春藤聯盟大學(共8間)捐贈基金排行包尾，而由教父級基金管理人史文森(David Swensen)掌舵的耶魯大學捐贈基金，同期平均回報率為3.3%，位列第五。
捐贈基金具永續性質(perpetual)，與普通基金不同，投資策略必須是長遠的，短期未必跑贏大市，一旦學校當局對揸弗人的管理策略不信任及不明白，見短期無成績便對他們施加壓力，很難會成功。而哈佛基金九年四換人，整個基金在各管理人短時間難以證明自己策略對錯下，仍取得11.3%的20年投資回報率已絕對不低。
反觀85年起一直擔任耶魯基金首席投資官的史文森，因獲得校方信任，即使08年金融風暴導致基金資產值下跌兩成多，亦未有被叮走，令基金資產其後得以大幅回升，差不多完全追回之前所輸的；而其20年投資回報12.5%，穩坐眾大學基金榜首。試想想，金融海嘯後，如果史文森因受壓而改變策略，相信不可能在短短幾年之間追回絕大部份的回報。耶魯基金由66億美元增至200億美元，為學校開支提供了四成資金，可見信賴在他們這一行的重要性。
谷外地股票比重降風險
由於長年配合默契，著名的「耶魯模式」(Yale Model)得以發揮，此模式充分利用自己的永續性質，一方面多投資長期、非上市或低流動性的房產基金、私募股權、自然資源基金等，利用這類流動性較低的資產，賺取所謂的「Liquidity Premium」(即是說，流動性較低的資產，需要提供更高的回報去吸引投資者)，因為永續性質所需的流動性，每年就只是整體資產的5%至10%，不用像其他機構投資者一樣，面對贖回所帶來的流動性問題。
另一方面，在資產配置上盡量分散風險，加大國外股票(包括新興市場)的比重，減少投資和持有債券、國內股票及現金，突破投資心理上常見的「home biased」問題(就是在資產分配上，過份看重自己本土的股票和資產，對國外的資產配置比重不夠，做不到真正的分散風險；這也是很多香港投資者的弊病，使投資者錯過了近年美股大升的時機)。
這些道理聽來像常識，不過「常識不常見」，以前掌管大學基金的，只是打份工，害怕把千辛萬苦籌回來的錢虧掉，於是便少做少錯，坦白說，就算現時香港，也有不少慈善團體有這樣的理財心態，不能好好的善用資源。
黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
本欄逢周二刊出
黃元山
wongcomment@yahoo.com.hk
貸評山下 - 黃元山 舊文