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2014年9月18日 星期四

陶冬天下 - 陶冬 2014年9月18日

陶冬天下 - 陶冬 2014年9月18日
市場波幅開始增加 水至清則無魚。當市場平靜到波浪不興的時候,炒家們就沒有生存空間了。今年大部分時間便是如此。

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金融危機之後,各國央行先後推出量化寬鬆政策。這個central bank put,對於市場意味著資產價格壞極有限,如果經濟真的不景,央行會用盡手段注入流動性,印鈔票對經濟有多大幫助另當別論,但是對於市場就一定是利好。隨著金融危機所帶來的突發性風險漸漸消失,央行保底對金融價格的承托變得愈來愈突出,資金到最後乾脆自己懶得再擔心風險了,天塌下來由央行扛著。

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今年以來,市場的風險意識日漸淡薄,風險指標VIX居然長期停留在11-12的超低水平,視地緣政治、增長困境如無物,市場的波幅愈來愈小,成交量也愈來愈低。成交量低到投資銀行不得不大幅裁減外匯市場、商品市場的人手。筆者認為,全球市場超低波幅的時候已經結束。

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美國聯儲QE計劃已經結束,加息只是時間的問題。當世界最大的流動性製造機器開始反轉時,環球金融市場的central bank put開始變味。哪怕歐洲和日本還有進一步的QE舉措,全球範圍內流動性開始緩慢收縮,資金成本開始緩慢上升,對於估值已經變得牽強的市場,風險在顯現。其次,歐洲、日本的寬鬆政策,已經不是全方位的QE了,而是針對特定領域的定向寬鬆,這意味著透明度降低、不確定性增加。再者,美國、中國、歐洲和日本經濟的前景與發展軌跡出現了明顯的趨異性,政策立場和措施也會趨異,市場對此的解讀也會趨異。

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趨異性的產生,帶來市場意見的多元化,由此產生波幅,產生動盪,進而刺激風險意識。外匯市場是波幅大幅上升的第一個市場,債市、股市、商品市場的波幅也開始上揚。其實波幅與時機,一直是金融市場基本面因素之外重要的二維空間,是控制風險的兩大標的。

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在過去幾年,我們習慣於在央行寬鬆政策的蔭庇下進行投資,QE成為投資資金的救生圈,市場不好的時候最多喝幾口水,卻不會被淹死。央行政策在今後仍然是市場的一個重要標的,但是不再是唯一的標的,而且政策透明度已經在減少。從一個流動性極其充沛、資金成本超低的環境下央行抽身,同時經濟增長動力不足,公共債務負擔沉重、失業高企、銀行惜貸,一旦聯儲帶頭退出,市場動盪幅度加大是可以想像的,何況地緣政治形勢很不令人放心。動盪本來是市場的一部分,但是波幅消失之後重新出現,仍然可能為資產價格帶來意想不到的搖擺。筆者相信,貨幣政策的改變會相對緩慢,不過所有投資者都需要重新習慣不帶救生圈的遊泳。

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本文原載於今周刊,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。
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