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2015年1月14日 星期三

陶冬天下 - 陶冬 2015年1月14日

陶冬天下 - 陶冬 2015年1月14日


市場無常 2015-01-14
  2015年伊始,分析員們照例作出各類預言。可是在2014年,有多少人預測到美國進入加息週期,美國十年期國債利率卻跌破2%?有多少人預測到中國經濟了無起色,上證指數卻在四個月內暴升五成?還有石油價格被腰斬,俄羅斯陷入金融危機。至少筆者沒有預測到。2014年8月以來,市場的波動、變數已經明顯增加,無常,或許成為新常態。

 
  地震、火山在經歷一段靜默期後,地質運動往往加速,進入風險活躍期。筆者認為,全球市場也進入了風險活躍期。2008年的雷曼事件,為全世界的經濟和市場帶來了一場災難。各國央行經過一場苦鬥和史無前例的貨幣擴張,平息了市場恐慌。儘管經濟復甦進程並不理想、不平衡,金融資產價格卻走出了一輪靚麗的行情,究其原因,央行的保底政策功不可沒。近年當市場出現大的震盪,央行每每動用非常規貨幣政策保駕,令資金對風險的自我保護意識日漸淡漠。風險指數VIX目前的水平,便是一個寫照。

 
  然而,美國聯儲已經明言進入加息週期,中歐日央行也必須變招擴張。貨幣政策的透明度降低,邊際效果遞減。

 

  更重要的是,在前幾年的平靜時期,經濟部門中不同板塊之間又產生出新的錯位和失衡。以美國、歐洲為首的發達經濟體在去槓桿,新興市場和商品市場卻大肆增槓桿,產能擴張,這些擴張衝動中相當一部分對美國利率和中國需求的假設十分激進。一旦美國貨幣政策轉向、中國需求放緩,當年想當然的預測便一錯再錯。2014年的石油市場,在筆者看來只是市場錯位與失衡的冰山一角,更多的仍在風險積聚階段。衍生產品和地緣政治可能將錯位變成市場價格波動的催化劑、放大器。

 
  美元持續走強、中國影子銀行產品違約、安倍經濟學失腳,屬已知的不確定性,相信還有許多未知的不確定性,可能在今後2-3年顯形,衝擊市場。

 
  經過過去數年的市場磨難,筆者認為發達國家發生黑天鵝事件的概率在下降,由於槓桿減低出事時候爆發連鎖反應的機會也已下降。風險越來越集中在與過去數年積極擴張的新興市場和商品市場。新興市場受外部環境的影響更大,受全球資金流向變化的影響更大,自主調整的難度也就更大。

 
  筆者不想危言聳聽,不過警示一下風險還是必要的。看看現在的VIX水平,看看那麼多萬人一致的交易(crowded trades),記住世事無常,市場無常。

 
  本文原載於今週刊,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 
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