立論：港股大牛市前熱身
■港股進入上升大浪前不排除有較大波幅，投資者要接受如坐過山車的考驗。 資料圖片
滬港通通車後，南水持續流向內地A股，由於監管條例上的限制，內地公募基金全部沒有可投資境外市場的條款，令透過港股通南下的資金，只有來自國內的個人投資者，而這批投資者大多已透過不同途徑來港投資，根本沒有必要透過港股通、用極之綁手綁腳的方式買賣港股。
先要承受過山車市況
因為上述所講的條例限制，滬港通通車以來，幾乎只得單向的南水北調。然而，上周內地終於開放新成立的公募基金不可投資境外的限制。在預期國內公募資金北水可能南調之下，過去兩年多隻AH折讓股份再次熱炒，周一港股單日成交，更超過1,400億元。
過去兩年，本欄基於港股估值幾乎全地球最便宜的理由，維持港股投資價值高於港樓的看法。雖則到目前為止，過去兩年樓市仍然跑贏股市，而過去兩日的興奮市況，亦未必確認港股已經轉勢，但港股作為一個開放型市場，國際投資者可選擇的投資機會多的是，例如過去兩年表現出眾的日股及德國股市，便成國際資金考慮是否全情投入中港股市的最大阻力。
本欄當然沒有水晶球，可以準確預測幾時重現1996至97年或2006至07大牛市的景況。或者就像過去二十年一樣，港股繼續維持一個十年的周期循環，而看目前的局勢發展，港股仍然是處本欄預期中的2016至17年大牛市前的熱身階段。不排除在進入大直路前，投資者仍然需要接受如坐過山車般的考驗。
在通脹似有若無甚至是通縮環境下，中國未來兩三年仍有很大減息空間，目前兩地股市的高息股份數量仍不少，值得保守的投資者買入作收息用途，以多隻內地電力股為例，其預測2015年息率平均在5厘以上，另加未來利息開支下降推動盈利增長，甚至煤價進一步回落帶來的盈利增長潛力，目前吸引力肯定高過最近定期息率再回升至4%至5%的人仔定存。
在全球商品市場持續低迷下，個別公用運輸企業，以及消耗能源及原料需求極大的製造業，勢將受惠於成本下降，一旦行業確認進入整合階段，競爭對手由殺價超人互片，轉為彼此衷誠合作，即使行業增長欠奉，行業利潤還是會見底回升。很多投資者不明白這道理，以為宏觀經濟需求下降，必然不利股市，那其實是一個不太美麗甚至是對個人財政健康代價極之沉重的一場誤會。
股市的表現與宏觀經濟的表現，關係其實是微乎其微，股市的上落周期，其複雜程度遠超其他商品市場（如樓市），原因正正在於需求的變化，只是眾多影響盈利以至股價的因素之一。
未來一兩年越走越好
然而，資產價格曲線在足夠長的時間內（而據本欄的個人經驗一般很少超過5年），最終還是取決於相關資產的回報率（每股盈利）及市場給予的折現率（主要受制於利率周期，雖然市場情緒在短期之內亦扮演頗為重要角色）。現時的情況是，大部份中資周期性股份的資產回報率很可能於2011至13年間見了參差底，目前正處於行業整合階段，並很可能正逐步回升，而中國才剛進入減息周期，中資股份的折現率亦開始由高位回落，有利資產價格表現。本欄雖然不知道明天股市是升還是跌，但是我越來越有信心，未來一兩年內港股的表現，只會越來越好。
林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出
林少陽
立論 - 林少陽 舊文