國際視野 - 王冠一 2015年6月17日
結束寬鬆 牛尾熊頭？2015-06-17
聯儲局 QE（量寬）多年，帶動美股踏上六年大牛市。可是今年來美股三大主要指數明顯跑輸其他主要市場，美股是否風光不再呢？投資者又是否需要「熊出沒注意」？
美國多年來的低息環境，令標普五百企業的融資成本，息率由07年的7.4厘，大幅下跌至近年的 3
.5 厘歷史低位，為企業足足省下 3100 億美元、盈利翻倍、股價累積升幅達三倍。雖然目前美企的邊際利潤接近歷史高位，不過，根據過往經驗，聯儲局一旦開始收緊貨幣政策，就難以維持低融資成本的環境。彭博資料顯示，過去三次加息周期開始，企業的利息支出相對收入比率，平均增加 0.4%。分析估計，今年企業盈利增長只有不足 2%。
過去幾年，企業為了交出一張亮麗的成績表，大多只透過削減成本、提升營運效益、花巨款大舉回購自家股份，藉此推高每股盈利（EPS），甚至派息為博投資者垂青（標普五百企業去年共花費盈利的 95% 回購股份及派息）。不過，未來上市企業是否仍「有運行」？看來公司還要使出「真功夫」，否則「千金散盡還復來」？
企業盈利下降之餘，收緊貨幣政策對個別板塊更有深遠影響。隨著近期債息反彈，十年期美國債息升穿 2.3 厘至去年 9 月高位，高於標普五百指數約2%的股息回報，投資者開始沽售「公用股」及「房地產投資信託基金」（REITs），標普五百公用指數自今年1月高位下跌約13%，而相關REITs指數同期亦跌12%。
為何看淡公用股及房地產投資信託基金呢？
第一，須知道債券與公用股及房地產投資信託基金的走向一致，三者自1月以來皆有持續調整的跡象。儲局高唱加息，令債價下跌之餘，也令息口敏感、高息類的公用股及房地產投資信託基金，跑輸大市。
第二，高估值亦是關鍵因素。自 2000 年來，公用股的平均PE（市盈率），相對標普五百指數的PE呈18%折讓；不過，截至去年底，公用股的 PE 卻升至 18.2 倍，跟標普五百指數相近。
第三，經營前景並不吸引。縱使美國經濟有好轉的勢頭，公用行業亦難以即時受惠。
聯儲局 04 年中加息，標普五百指數於其後兩個月內下跌超過7%，可見加息對市場的威力有多大。除此之外，希臘債務危機懸疑未決，加上過去兩個月，美股的每周波幅不足 1%，這種「悶市」格局是1994年以來最長，這些因素都令投資者對後市慎而思之。據商品期貨交易委員會（CFTC）的資料顯示，大型投資者持有標普五百指數淡倉的合約張數，八個月來亦首度多於好倉。
姑勿論加息幅度及速度將會如何，根據眾多蛛絲馬跡，「加息概念」到底只是為了在市場「一石激起千層浪」的幌子，還是否真的「熊出沒注意」？投資者應居安思危，三思而後行。
王沛淇（王冠一財經頻道）
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