股市新談 - 彭偉新 2013年9月3日
化肥市場好轉仍然再過多2年？
近期內地法改委不斷地要求內地更多的行業需要在9月底前要積極消除部份的落後產能，希望透過這方法把資源可以運用得更加完善外，也可以解決部份行業長期處於虧損邊緣的情況。除了鋼鐵、水泥、電解鋁、LED等行業出現過剩產能，而需要中央積極去處理外，化肥市場的過剩產能，令到內地花費不少資源在這些低經濟產值及高耗能又高汙染的行業身上，其實也是中央需要在短期內解決的問題。
而自2006年內地推出三農政策，以支持內地農業發展以來，由於相關的政策鼓勵下，尤其是政府向農投供補貼，以支持化肥行業能以低廉的價格向農戶提供肥料，使農戶能夠承擔得起化肥的開支，以增加產量。因此，內地化肥行業便在2006年後迅速壯大，不過，壯大的只是整體規模，但企業的盈利隨著整體產能過剩問題日益嚴重，即使有政府的補貼措施，也無法擺脫行業進入盈利嚴重收縮的走勢中，從表一中所見，四家在本港上市的化肥股除了世紀陽光各主要回報率均出現按年增加外，其他幾家的化肥股的各個回報率在2013年上半年的表現，均較2012年出現同比下跌，反映出行業的情況繼續維持較差的情況。至於世紀陽光的情況為什麼可以在行業較差的情況下，仍然向好呢，主要是因為集團引入了金屬鎂產品的業務，在該業務的支撐下，世紀陽光才可以有較明亮的業績。
表一：各在香港上市的化肥股2013年上半年比率按年同比比較中化化肥
(0297)中連心化肥
(1866)玖源集團
(0827)世紀陽光
(0509)
股東權益回報率 (百份點)-1.52-0.18-5.161.6
資本運用回報率 (百份點)-1.13-1.13-4.441.52
總資產回報率 (百份點)-0.36-0.68-1.711.05
經營利潤率 (百份點)-0.811.07-10.896.43
稅前利潤率 (百份點)-0.931.07-9.176.26
邊際利潤率 (百份點)-0.711.08-6.83.79
資料來源：AASTOCKS
其實，按內地化肥行業一般以3至6年為一個周期計算，當2012年的景氣階段過去後，以最少3年一個周期來計算，計入今年，整個行業仍然要等多2個整個才有機會出現新的周期。加上鉀肥價格因為有可能在現時生產商的壟斷地位會被打破而下跌，令到內地化肥股的盈利前景更加暗淡。而利淡因素剛開始困擾行業下，如果在現在的情況下即指出行業有機會在短期內見底，又或者單單希望中央政府會繼續對行業進行補貼，便會對化肥企業的前景帶來正面的支持作用，似乎是過份看淡市場無形之手的力量。對於化肥企業現時所面對的問題是，內地化肥行業的整體過剩產能繼續對化肥價格有較大的壓力，仍然無法有機會出現回升，不過，按內地化肥市場的數據，現時氮肥、磷肥鉀肥及複合肥中，氮肥、磷肥及鉀肥在今年的整體跌幅，已令到平均價跌至與產品邊際成本，至於複合肥的價格則已跌近成本價附近，暗示出現時價格應理論上不會再跌太多，尤其是現時生產商在額外生產多一噸的化肥已幾乎無盈利可言下，理論不大多數的化肥生產商不願再額外生產。
不過，若果中央政府繼續對化肥進行補貼的話，情況就不一樣，尤其是當補貼是直接支付給生產商的話，所有的補貼便會成為了盈利，對行業的整體前景屬於不利的因素，所以有不少內地評論均建議要取消這種不合理的補貼行為，該市場去調節現時產能過剩所帶出的問題。所以，筆者相信內地化肥股即使近日出現反彈，也未能反映出行業的前景已經轉好，即使現時化肥產品的售價已跌至成本價水平，但仍未到撈底的時候。
京華山一研究部主管
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