花旗看天下 - 張敏華 2015年7月14日
H股前景較A股優勝
2015年07月14日
上周內地政府宣佈多項恢復投資者信心的措施，包括禁止上市公司大股東於六個月內出售股票，和調查超過十家金融機構的惡意沽空活動，刺激上證指數上周五急升5%。相反，有內地投資者把資金調離香港市場，加上希臘公投否決緊縮措施，拖累國指跌6%。所以上周
AH股的走勢背道而馳。昨日國指升1.2%，亦顯著低於A股升幅。
不過，我們仍然認為，H股的投資前景或較A股優勝，主要由於三大因素─投資者憂慮A股市場機制不能夠正常運作、H股估值相對吸引和國際投資者或留意到中國經濟已有回穩跡象。
A股市場信心方面，我們認為，內地監管機構和金融機構的措施救市，或會令市場憂慮市場功能失調，有機會令投資者下調A股的估值。值得留意的是，未來當局撤銷部份救市措施的時候亦可能會為市場帶來震盪，有機會限制內地股市的上升空間。要重建投資者對內地股市的信心，我們認為，當局可以採取更加透明和市場導向的政策，例如大幅度下調存款準備金率、回購股票和穩定市場基金等措施。
估值方面，現時滬深300指數的預測市盈率大約14.6倍，和10年平均值相若，而以H股為主的MSCI中國指數的預測市盈率約9.3倍，較10年平均值低23%，反映H股估值相對吸引。經濟方面，我們認為，中國正處於寬鬆政策尾聲和經濟回穩的初期。例如，昨日公佈的內地6月外貿數據皆勝預期，出口按年升2.8% (市場預期為1%)，是四個月以來首次轉正；進口按年下跌6.1%(市場預期為跌15.5%)。
由於國際投資者較着重經濟基本因素，所以H股的投資價值或會增加。相反，由於內地投資者較着重貨幣政策的寬鬆程度，因此A股的下調壓力或會增加。我們預期，明年年中，滬深300指數預測水平為4100點，國指預測水平為16,00點，而MSCI中國指數的預測水平為93點。
證券股漸見投資價值
行業方面，上周內地證券股價跌幅顯著，海通證券(6837) 及銀河證券(6881) 分別跌20%和7.8%。我們估計，內地股市去槓桿化已完成了一半，在過程中，由於大部份證券商於股市大跌前已把孖展融資抵押品比率調高，並降低槓桿比率，相信證券商目前或未有錄得重大損失。我們預期孖展融資風險或可受控，而證券股近期顯著調整後，現時估值已跌至接近歷史低位，2015年及2016年預測市帳率分別為只有1.1倍及1倍，或漸見投資價值。
花旗環球個人銀行服務投資策略及研究部主管
張敏華
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