國金與投資 - 曾廣標 2013年9月5日
投資方程式,需活學活用
在戰爭陰霾下,我認為環球金融市場會繼續大上大落,因此,當價位反彈時,我主張先食糊,增持現金,若無端下跌,則又可買回少少,但還是以多持現金為上策。
每年的投資機會很多,犯不著在兵兇戰危的時候大舉博殺,當地緣政治危機演變成大國軍事幹預時,未來的變數多,市場以為一定打仗時,卻會傳出有人猶豫不決,令到股市反彈金價回落,但當發覺可能只是想做足準備保證打人有理,倒是資金變得猶豫不決了。
由於奧巴馬決定就是否對敘利亞動武交國會表決,於是不確定性(uncertainty)將拖延至下個星期,期間,必定有不同的消息入市,令到市場繼續反覆。
今周不如談談在操盤時如何與價值投資的法則互相結合,有讀友會問,價值投資講的不是長線投資嗎,與操盤有何關係?
在這裏,我先引用巴菲特的恩師價值投資法老祖宗格雷厄姆的說話:「一個足夠低廉的價格,已可以在質量一般的股票上創造良佳的安全投資機會。」我想,這是格雷厄姆教導撿拾「雪茄屁股」(cigar butts)的重要理論根據,也就是說,在選擇投資項目時,應在價位處於低廉時買進。何謂低廉?這包括價格已從高位跌了很多,公司業績已到底或接近到底,公司管理層的道德操守良好及願意派發股息。這些也可稱為投資的「護城河」。
格雷厄姆的雪茄屁股理,論較為重視股票的資產淨值是否夠低廉,他曾提出一個計分方程式,把資產淨值和盈利結合起來,以決定該股票的投資價值,方程式是市淨率乘以市盈率(PE),若分數低於22便是合格,低於15便有投資價值。市淨率是不計算商譽的,但為了方便計算,我一般改用市帳率(NAV)。
舉一個例子,我今年首選股票萬順昌(01001)現價為1.07元,其每股資產淨值為1.7元,市淨率為0.63倍,以去年盈利計的市盈率為6.18倍,根據老祖宗的方程式,其分數為0.63X6.18=3.9倍,即是極度偏低。
通常,這樣低分的股票,都會有內在毛病,因為市場不應愚蠢到如斯田地。不過,正如巴菲特所說的,「如果市場有效率,我們都是乞兒了」。我去年11月底首次介紹萬順昌時,股價低至60餘仙,但當時的市盈率是數10倍,因為前一年萬順昌的業績十分差勁,計起來,分數超過22分,沒有投資價值。
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雪茄屁股理論VS低風險高回報
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然而,當時的中期業績已大幅改善,因此,我預期它全年盈利會大升,即預計的分數將會低至幾分,於是,我把萬順昌選為2013年首選股票,結果,股價節節上升,遠超我初期的目標價,最高曾升上1.2元以上,及至宣布全年業績確認盈利勁升,升越1.2元其分數仍不過是5分樓下,但若果這時追入,後果卻是要先吃眼前虧。
我們不能教條地追隨一些投資方程式,而是需要有預見的能力,這包括做足功課,做些調研,了解行業的大氣候和公司本身的小氣候,從而計算出未來的盈利以及派息。
萬順昌股價近期暫時不再升,皆因過去一年累積升幅已很大,需要有一個整固過程,同時,由於它是鋼鐵加工和代理商,而鋼鐵業給市場的印象是屬於不景氣,有人擔心其盈利增長只是「一年貨色」,將無以為繼。
對我來說,萬順昌才開始進入高增長期,在未來兩、三年,應可維持高雙位數字百份比的增長,因此,現價是仍是超級低廉,但要市場認識這一點,恐怕要待萬順昌11月宣布新一年度的中期業績。
我認為,市場對於高級鋼材等建築材料正在增加,而萬順昌作為加工代理商,無需理會鋼鐵價格的高低,只是賺取加工價而已,而萬順昌新代理的廚廁器材,可提供更高的毛利率,良佳的大小氣候,至少可維持3年,所以,盡管我已把萬順昌的一年目標價再提高至1.4元,但若以未來盈利套用於方程式,仍會發覺這是很低的價格,我的保守,只是要確保我的新目標價又一次可以達標而已。
我相信,雪茄屁股理論仍是實現「低風險高回報」的最佳保障,但卻要活學活用,不能只跟教條,不能只聽別人說,例如,若閣下突然也愛上萬順昌,請先做點功課,因為畢竟連用派息,萬順昌在過去一年已有接近一倍升幅,若我低價介紹時不相信,現時才相信,萬一有甚麼差池,誰要負更大責任呢?
至於萬順昌準備進一步投資上海商廈,市場有些疑慮,我則視為另一個盈利大增的亮點,有機會再詳細為大家介紹。
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