國金與投資 - 曾廣標 2017年9月21日
巴菲特及其「護城河」 2017-09-21收藏文章
英國「金融時報」日前發表了該報駐東京支局長羅賓哈丁(ROBIN HARDING)一篇極具爭議性文章，名為「巴菲特如何破壞美國資本主義」，批評巴菲特客觀上對美國自由競爭的市場帶來負面影響，文章即引起了不少迴響。
巴菲特破壞美國自由競爭?
哈丁表面上仍很尊重巴菲特白手興家的成績，以及巴老對社會的回饋，但從文章的標題已可看見「罪名」很不輕，指巴菲特的行為和學說，間接令到美國資本主義的自由競爭走向壟斷。
巴菲特雖有股神之稱，但根本上也只是凡人，也會犯錯誤。事實上，今年巴郡的投資成績不大好，又引來巴菲特已過時的一些說法。在股市大旺時保留較多現金在手，是價值投資者的一個護城河，因此在旺市時跑輸是正常的。巴老曾笑稱:「當水退時才知道誰沒褲子」，而在過去的多次例子，那些批評他的專家，在每次跌市後都輸得很慘，而巴老仍然是世上最富有的幾個人。
護城河理論等於提倡壟斷?
對於巴菲特靠投資便擁有750億元身家，哈丁似乎也不以為然，他不會說這些是不義之財，而是批評護城河理論，讓資本主義進入失去了競爭的優勢。
他舉例說，巴菲特收購回來的時思糖果和卡夫食品兩大巨企，在巴菲特的改革後，不想投入新的資本改善產品質素，甚至不是增加銷量而只著重於增加售價，結果雖然盈利持續增加，但卻逐漸變成壟斷式的企業，阻礙了自由競爭所帶來的進步。
巴菲特:不想輕易招來競爭者
哈丁批評巴菲特教導巴郡旗下的投資經理，每年都要擴大投資項目的護城河，若有競爭者，就等於本身的失敗。他引述巴菲特在2007年的一次談話，「我不想我的生意可以輕易招來競爭者，我需要的生意是有護城河圍繞著它，就像處於中心位置的珍貴城堡。」
發掘「偉大公司」的核心思想
巴菲特不想投資於可以輕易招來競爭者的生意，這是他發掘「偉大公司」的核心思想，「偉大公司」的產品必定有差異性地領先其他對手，因此才可以長期享有更高的利潤，而不希望被競爭對手追近，也是要做龍頭，是成功企業家們的必然目標及座右銘。這與追求壟斷根本上並無關係。
美企均只追逐較高毛利率?
哈丁批評時思和卡夫以高價出售產品來增加利潤，不會促進經濟的發展。然而，其他公司不是可以以更佳的產品和更合理的價錢去進行競爭嗎?事實上，時思和卡夫都不能壟斷全球的糖果和乳酪市場。
哈丁卻指出，巴菲特的做法，至少令到美國不少投資人效法，由於他們對管理層有幹預權，因此，同行接受的指令，亦只能爭取更高的毛利率，而不容許以低價來爭市場。然而這種指控不僅沒有真憑實據，在全球化的競爭時代，根本就不會有墨守成規而長期保持優勢的公司。
消費者愛護 才可成為龍頭
為何在護城河內的龍頭公司可以保持較高的毛利，答案只有一個，就是得到消費者愛護，也就是龍頭公司能夠長期給人有更佳的品質或服務，或兩者兼備。巴菲特一生追求的，就是投資於這些難以有競爭者接近的偉大公司。
買對蘋果電腦 也會錯買IBM
近幾年，巴菲特做了兩項重要的投資，一項成功、一項失敗。前者就是不斷買入蘋果電腦的股票，後者是買入萬國商業機器IBM的股票。結果，前者的手機產品在全球保持領先地位，盈利和股價持續上升，但後者在高級伺服器方面，由於價格高昂令競爭能力減退，導致盈利和股價不振，而巴菲特也不得不在較低價不斷減持IBM股票。
巴菲特的成功 在於不固執己見
巴菲特也不是神，不能每次收購或買入的都是仍在向前的「偉大公司」，但他當發覺IBM的護城河已走向乾涸時，他便當機立斷的減持。
哈丁的文章本來不值得一談，但卻提醒我們對護城河理論的研習。巴菲特對護城河的看法，主要是一些難以有競爭者接近的「偉大公司」。這是商業社會的普遍真理，又怎會是巴菲特的錯呢?更不是喬布斯和庫克的錯!買入不斷創新領先對手龍頭公司的股票，在當今全球化的商業社會，是投資者獲利的最大護城河。
可買「偉大公司」 也可買低估值股
護城河也包括物超所值被市場低估的股票，這些公司的業務可能仍不受投資者歡迎，令到股價跌至頗為偏低的水平，但只要長期有盈利和派息的支持及能保持增長，則也是很安全的護城河，對小投資者來說，由於股價已低，令下跌風險有限，可能更勝一些不斷上升的巨企，因為當股價升得太多後，只要某次的業績遜預期，股價便可能出現大幅調整，巴菲特有足夠的財力和信心堅守，但小投資者卻容易會由於帳面損失了一些，便放棄了「偉大公司」的股票。
戰勝不必要的恐懼與貪婪
因此，護城河亦包括投資者自己的修為，戰勝自己內心的不必要恐懼和貪婪，就是投資者最大的護城河。
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