談財經 - 胡孟青
幹預的代價
2015年09月08日
人行於上月一次過將人民幣貶值2%。(資料圖片)
自8月11日以來，中國人民銀行似乎毫不情願面對資本帳續開放、匯率市場化、維持寬鬆貨幣政策及控制資金外流構成的嚴重矛盾。人民幣去年已被國際機構認為幣值沒有被高估，因期內貨幣貶值，人民
幣實際匯率反高估介乎半成至一成，影響出口競爭力，但上月人行一次過貶值2%根本微不足道。若當局用匯率政策承托出口，人行原來如意算盤或用中間價市場化為由先做一次過貶值，之後讓市場預期、經濟及外貿等因素，讓市場較大自主去決定人民幣均衡價格。但一個自以為合理的決定，高調宣布卻換來被市場高調震盪反應。
回想人行最初或太要迎合國際貨幣基金組織納入特別提款權要求，在不適當時間做了應做的事情。調轉，如當日低調每日低開數十點子或以不規則形式有時大幅低開中間開價，這樣先貶值後市場化目標或更有效。
人行算是內地最老練財金部門，老貓竟燒鬚或顯示整個人幣市場發展10年後已到大致難於掌握局面，尤其離岸價格持續大幅低水，其效應傳導至在岸層面，令當局預算盡失。貶值預期及內地續加大貨幣寬鬆規模，結果是資金外流，令部分寬鬆政策效應被沖銷，人行先要在兩者間權衡。貨幣國際化是夢寐以求目標，太難放棄，之前因炒人幣升值的套息交易，造成資金實際流入難以量度。人行唯一可做是不斷幹預，邊讓中間價反映市況。如媒體及分析準確，6.5是一個當局死守防線，但代價是8月中至今當局已用大概一、二千億美元幹預，內地以後的外匯儲備數字更需留意。
有趣是，人行幹預匯價是為穩定市場，惟或影響環球市場，程度或不下於任由其貶值。首先持續幹預期間，外界傳內地沽出數額約一千億美元美國國債用作幹預匯市，美國債息走勢會否加速資金流向值得留意。更重要是人行只可幹預在岸市場，惟貶值預期及對內地憂慮未有扭轉情況下，離岸人民幣匯價只會處較弱水平，跟內地官價現較大幅度折讓是新常態，中小企業大幅減磅人民幣資金已相當明顯。
資金流出離岸人民幣市場造成離岸人民幣拆息只有上升壓力，形成本港為首的離岸市場息率較在岸吸引，跟之前相反，結果會否引來資金流入離岸市場套息值得關注。若人幣匯價不崩潰，當國際投資者認為匯價跌至合理水平會觸發資金流入，港匯強，資金停泊港元是否靜待套息機會？似乎內地因應錯估形勢，令人民幣市場出亂子，要管理市場預期及令貶值降溫，人行或需連離岸市場都一併幹預。
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