雷鳴天下 - 雷鼎鳴 2013年10月11日
最適合中國的投資比率
上周三中文大學搞了個五十周年校慶的經濟論壇,名為「話說天下大勢」,名稱起得如此有氣勢,顯然是四位講者之一的張五常手筆。我敬陪末座,負責講中國的高增長能否維持下去。
我們若是用一些計量經濟學及所謂「增長核算」的手段,分析從2000至2011年中國經濟增長的泉源,不難估算出資本的積累(亦即投資)是這段時期GDP增長的主要動力,68.3%的GDP增長來自資本積累。另一重要因素是總和生產效率(total factor productivity)的進步,後者對GDP的增長有29.8%的貢獻。剩下的勞動力增長,只貢獻到1.8%。由此可見,我們推斷將來的情況,不可不研究資本積累為何這麼重要。
投資量佔GDP逾48%
中國的總和儲蓄率在2011年佔GDP的52%,為世界第二高。這筆儲起來的資金,絕大部分用作本地投資。2011年,中國的投資量佔GDP的48.3%,當世第一。但投資(或儲蓄)一旦高企,那麼剩下來可用作消費的產品便一定有所欠缺。中國私人與政府消費的總和只佔GDP的48%,這是很低的比例。
這便引出一個問題:如此高的投資率(或如此低的消費率)是否合乎人民的長遠利益?經濟學對此種問題頗有答案。1961年仍青春煥發的費爾普斯(Edmund Phelps,他後來得了諾貝爾獎)寫了篇短文,提出了所謂的「儲蓄的黃金規則」(Golden Rule of Saving)。他提醒我們,若人民把GDP全部消費掉,那麼他們即時可享有較高的消費,但問題是,沒有產值留下作投資,將來的GDP只會每況愈下,人民的消費也會隨著時間拾級而下。相反,如果人民把產值百分百放在投資上,那只會意味著現時只能有零消費,大家一同餓死。因此,最佳的儲蓄率要兼顧即時與長遠的利益,其標準之一便是,甚麼儲蓄率能夠最大地提高未來數十年(或更長)人民消費(或其折現值)的總和?這個儲蓄率一定在0與100%之間。中國的黃金儲蓄率應該是多少?
超高儲蓄率不過分
我過去一直認為,中國這麼高的儲蓄或投資率一定是過分了,應該人民有較高的消費才對。2007年,上海有所大學請了我和我的老師,諾獎得主普雷斯蓋特(Ed Prescott)到該校參加其校慶學術活動。在普師演講後,有人問他,中國這麼高的儲蓄率是否恰當?普師答說:「是恰當的。」當時我對此大表懷疑,估計他是隨口胡說。但日前我為中大準備演講稿時,對此問題花了點工夫去尋求答案,竟發現原來普師並無亂說。假如中國生產效率的進步速度能保持2000至2011年期間每年2.8%的增長速度,最符合人民利益的黃金儲蓄率是GDP的49%,就算總和生產率變得完全停頓,增長率為零,中國的黃金儲蓄率仍高達GDP的39%。
這些結果令我很驚訝,這意味著,近年中國52%的超高儲蓄率竟然並不過分,但只要細想一下,便明其故。假如生產效率仍能保持過去的高速度,那麼在中國投資整體而言,便是不錯的盈利潛力了(這是指長遠而言,短?回報受到商業周期的波動,投資不一定賺錢),人民與政府的高儲蓄高投資便變得合理。就算生產效率停止進步,以目前中國的人均資本量仍遠遠低於發達國家,高投資量仍對生產頗有用處,但黃金儲蓄率總會受到影響,比不上如生產力進步迅速時的那樣了。
由此可知,中國人民仍須勤儉建國,多儲蓄、多投資並非壞事,且符合國情,但上述仍未觸及如何保持生產效率的進步,將來再談。
(本欄逢周一、三、五刊登)
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