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2013年1月23日 星期三

立論 - 林少陽 2013年1月23日

立論 - 林少陽 2013年1月23日

立論:借錢平定貴顯房企地位 - 林少陽


■許家印任主席的恒大,近日涉嫌食言配股集資。
隨著近日市況轉旺,市場融資活動日趨頻密,今日本欄嘗試從多家地產股近日的融資成本,看看中港兩地地產商的投資價值。

內地中型民營地產商寶龍地產(1238),於1月15日建議發行2018年到期美元優先票據,本周一公佈最終集資2.5億美元,票面年息定於11.25厘。

民營內房股發債十厘起錶
內地小型地產商中駿置業(1966),早前發行2017年到期、11.5厘美元優先票據,由於市場反應熱烈,上周末決定添食。集團於去年11月初公佈發行2億美元2017年到期之美元優先票據。

由新加坡政府屬下嘉德置地(Capitaland)任第二大股東的建業地產(832),以及上市不夠兩個月、但已「求財若渴」的新城發展(1030),亦分別披露,正透過投資銀行安排,建議發行優先票據,惟具體集資金額及條款待定。

雖說近月企業債券市場資金充裕,規模較小的民營房企,借貸息率仍動輒達10厘以上的偏高水平,雖然有關息率已較早兩年市場接近一池死水毫無承接時,動輒高達14至15厘、即接近向「大耳窿」舉債的利率水平,有所改善,然而本欄認為,這將很大程度上,限制了內房股的估值上限。

試想,如果一家公司的債息高達11至12厘,投資者在可以選擇的情況下,怎可能會選擇市盈率超過9倍(即盈利回報率低於11%)的股票,而要承擔額外的資本貶值或潛在股權攤薄風險?

正因如此,最近恒大(3333)涉嫌食言(話唔配股但最終還是配了)的配股行動,以致預測2013年市盈率低至5倍,看似很吸引的融創中國(1918),亦要雞咁腳配股,就知內房股的市盈率,一向都不是估值的有效指標。

反之,早年財政狀況曾一度逗留於ICU頗長時間的麗新發展(488),日前公佈發行之3.5億美元5年期有擔保票據,年息亦不過是5.7厘。藍籌地產股新鴻基地產(016)總額60億美元之10年期中期票據,上周首批合共5億美元票據,最後票面息率定於3.625厘,相對美國10年期國庫債券息率,只有不足2%的溢價,實在是抵到爛。

新地票據息3.6厘抵到爛
明顯地,市場給予本港地產股的信貸評級,遠高於內房民企。不要說新地,即使是中小型規模的麗新發展,5年期票據息率,亦不足6厘,實在羨煞所有內地地產商。

由於兩地資本市場的利率差異極大,造就了本港上市的本港地產商,以及紅籌地產商在內地的相對競爭優勢,尤其央企級數的華潤置地(1109)及中國海外(688),而萬科地產亦急不及待,借南聯地產(1036,現已易名萬科置業)個殼上市,自己同時放棄B股地位,改以H股在本港掛牌。

究竟本港掛牌的餘下幾家紅籌地產商,幾時先可以鼓足幹勁,急起直追這兩家紅籌地產龍頭呢?

至於其他一眾民營地產股,除非估值真的令人垂涎,否則很難令人提起興趣。反之,本港地產股,在CY一輪壓抑樓價乏力的政策之後,會否仍有尋寶機會?

林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出
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