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2016年1月13日 星期三

立論 - 林少陽 2016年1月13日

立論 - 林少陽 2016年1月13日


立論:人行面對的燙手山芋


■人行扯高離岸人民幣隔夜利率的行動,應能收到擊退炒家的預期效果。 資料圖片



過去兩日,在人行入市幹預下,離岸人民幣(CNH)隔夜拆息曾飆升至年息近100厘水平。由於炒作人民幣貶值的成本太高,炒家很可能會暫時偃旗息鼓,平倉離場,而人民幣滙率亦將會有一些喘息空間,

未來人民幣即使仍將繼續有秩序地貶值,其幅度或較易受控。

資金紛撤走令滙率受壓
不少投資者將今次人行抽高CNH拆息的舉動,與1998年香港金管局透過抽高拆息趕走港元炒家相提並論。當年,金管局抽高拆息的舉動,在制敵之餘,亦大傷本港經濟元氣。

由於現時人民幣仍未全面流通,境外投機者只能透過借CNH沽空,人行今次抽高CNH拆息打擊炒家的行動,對實體經濟的副作用不大。事關境內真正用家主要借入的,是在岸人民幣(CNY),而CNY拆息並未有跟隨CNH拆息同步。從這個角度分析,本欄相信今次人行入市的行動,應能收到擊退炒家的預期效果。

然而,一隻貨幣的滙率中長期走勢,最終還是視乎外貿及資本賬流向主導。由於中國的進口需求主要為天然資源如石油、工業原料及農產品,即使在人民幣滙率持續強勢之下,出口工業製品近年仍有所下滑,在各種天然資源的價格持續急挫之下,中國近年的貿易盈餘並沒有因為滙率呈現強勢而轉弱,反而迭創新高。

因此,人民幣滙率的壓力,並不是來自外貿表現的逆轉,而是來自資本賬的逆轉。簡而言之,自2005年至2013年期間,人民幣升值預期促成了大量的熱錢流入。

而過去兩年人民幣的貶值壓力,則主要來自美元的持續強勢,改變了投資者對人民幣滙率的預期。過往因為看好人民幣滙率,以不同的理由及藉口將外滙兌換成人民幣的生意人、投資者以及炒家,現正紛紛拆倉,將過往兌換為人民幣的資金兌換回他們原來的貨幣。

俗語有雲:由儉入奢易,由奢入儉難。過往,國際投資者將大量熱錢投入中國,對中國來說是一個快樂的難題,事關有人送錢到你家門,又有誰能夠抗拒其誘人的魅力?

管理投資者預期成難題
當年,人民幣升值剛好配合國策,因此中國政府對各種合法,甚至可能非法滙款進入國境的兌換者,採取了容忍的態度,直至早兩三年,政府覺得人民幣升值幅度已太多,才著意打擊透過虛假的外貿數據,將熱錢運入國境的投資及投機需求。

時移勢易,現時國際投資者對人民幣滙率的預期開始逆轉,如何管理國民及國際投資者對人民幣滙率的預期,成為人民銀行當前頗為棘手的難題。

從目前中國政府的舉措分析,本欄相信人行是希望人民幣在可控的幅度內有秩序貶值。事實上,在考慮到其他可行方案的潛在負面影響,人行可供選擇的滙率政策並不多。有說,如果人行將人民幣進行一次夠大規模的貶值,或將消除市場對滙率進一步貶值的預期。然而,由於人民幣一直不是採取浮動滙率政策,如何判斷甚麼水平才是合適的水平,這並不容易掌握。

在滙率不會大貶,但市場貶值預期揮之不去的情況下,港股或有很大機會繼續在目前低位的水平浮沉,利用時間消化這個負面消息。

林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出

林少陽
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