【股市新談】港交所只值200港元（彭偉新）
近日大市回落，成交額返回較正常的水平，而且在恒指及國企指數的反彈動力不及內地A股指數下，令到港交所(0388)的股價由之前的歷史高位311.4元水平大幅滑落至7月8日最低位196元水平，最大的累計跌幅達到37%，雖然近日港交所的股價稍為反彈，
但反彈至245元後，走勢又再回落及持續維持在200元水平徘徊。港交所已於本周三公佈上半年的業績，在大量新股上市、加上去年11月推出滬港通，以及內地A股一度「牛氣衝天」下，港交所上半年的中期純利只有41億港元，增加雖然達到73%，不過，在極為利好的市況下，盈利增長仍然未能達到市場的預期水平，只達到市場的預期盈利範圍41.6億元至45.59億元的下限，反映出港交所的整體盈利能力沒有市場所預期那麼強勁。
港股自2011年起的日均成交額走勢,資料來源：京華山一及彭博通訊 雖然港股在上半年的平均每日成交額達到1,253億港元，較去年同期上升99%，在這種的增幅下，由現貨市場帶來的盈利只有18.86億港元，升幅只有43%，仍然是低於市場預期，主要是市場對於平均每日成交額的預期太高，以及港股由3月12日低位23,677點開始上升後，恒指在4月27日已升抵今次升浪的頂部28,588點，成交額雖然曾大幅增加至2,915億港元，但當市況一旦逆轉，成交額便無法再度保持較高水平。而在內地股市急跌後，投資者對於中、港股市的「牛市」憧憬不再，便令到港交所的股價如入無人之境，想跌多少就跌多少。
其實，港交所的估值雖然與多個收入來源有關，包括本港證券交易徵費、資訊銷售、LMF的交易徵費以及投資收益等等，但以比重計算的話，由本港證券交易徵費帶來的收入，仍然是港交所的最主要收入來源，所以，本港證券市場的強弱才是直接影響到港交所的盈利及估值的主要原因。而之前有不少的分析就滬港通及深港通的推出而為推高港交所的估值，而當中的理由是推在滬港通及深港通推出下，港股的每日平均成交額會大幅增長，而預測由1,600億港元至2000億港元不等，而筆者曾經聽過一位內地券商代表更指出，未來中港股市在「超級大牛市」中的新常態會是內地A股的日均成交額為4萬億元人民幣，而香港的日均成交額則為4,000億港元。而在一片看好後市的情況下，券商不得不為港交所的估值作出「僭建」，因此，才會見到港交所在5月26日升上不可能再見的高位311.40港元。
港交所自今年2月以來的日線圖走勢 資料來源：京華山一及AASTOCKS 世事常變，當內地A股升抵5,100點見頂及急挫下，港股的指數及成交額均由高位明顯回落，正當一切回歸正常時，港股的日均成交額由今年4月最高位1,981億港元，跌至8月初至今的日均成交額715億港元，已見到成交額明顯地返回了「大時代」前，由2011年至2014年10月期間的日均成交額平均值625億港元附近(見圖1)。所以，在日均成交額已返回「大時代」前的水平時，港交所的估值當然也需要回歸本來的水平，才能真正反映出其合理的水平，尤其是自從「滬港通」開通後，「滬股通」及「港股通」長期有巨大的未用配額結餘，另外，在內地進行了「暴力救市」後，相信「已準備就緒」的「深港通」亦變得遙遙無期，所以，在往後的日子，相信港股的日均成交額絕對有可能會返回之前的平均值625億港元。
因此，筆者可以利用2011年至2014年期間港交所的市盈率平均值35倍作為參考，以及用2015年的預測每股盈利5.8元作為計算基礎，其合理價只有203，剛好與近日的股價相若。因此，雖然日線圖上(圖2)可見港交所的股價已返回250天線的強力支持位附近，不過，要作出反彈也不容易，尤其是股價由之前高位311.4元水平回落後，在跌至昨日收市價計算，已經抵銷了之前升浪總升幅的61.8%，以技術走勢來說，已破壞了之前的升浪，加上近日股價反彈回61.8%的水平時隨即回落(見圖2的藍色箭咀)，因此，無論是基本因素或技術因素來看，港交所的估值最多亦只值200元，投資者在現水平無博反彈的需要。
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