曾淵滄專欄 2012年8月3日

曾淵滄專欄 2012年8月3日

曾淵滄專欄：推細地皮利多於弊 - 曾淵滄
美國聯儲局沒推出QE3，令市場非常失望。《華爾街日報》上周曾以非常肯定的口氣說，QE3很快會出爐，結果得個桔。不過美股跌幅卻不大，道指只下跌0.29%，昨日港股亦僅跌0.66%。也許，投資者仍憧憬歐央行會議會有類似減息，或讓ESM向歐央行借錢買豬歐國債的好消息。

嘉華國際(173)獨資取得將軍澳一幅土地，成交價11.69億元，市場覺得意外，因為嘉國只是一家中型地產公司，過去多次成功投標土地都是與信和置業(083)及南豐地產合組財團。

嘉國獨資標得土地說明，其目前手頭資金非常充裕，近一兩年是收成年，大量樓盤出售套回大量資金。而且將軍澳這幅土地面積不大，相信總投入不會超過20億元，嘉國應付有餘。

增加競爭消費者受惠
將軍澳有大量土地，特區政府一幅一幅慢慢推出市場，每幅土地面積都不大，這是好事，可令參與的地產商數目增加。

過去，屯門、大圍兩個港鐵站之所以流標，原因之一就是土地面積太大，只有三數家規模超大的地產商有能力參與投標，這些地產商都想「執死雞」，所以出價很低，導致流標。

而且，同一個地區有多家不同的地產商投得土地，將來樓花同時推出時就會面對競爭，競爭的結果自然對消費者有利。

當然，同一個地區如果長時間不斷有新樓供應，樓價的升勢也會比其他地區差，物以稀為貴是不變的道理。

值得留意的是，這次嘉國成功奪得土地的樓面呎價3929元，已經比5月份其旁邊的另一幅土地的標價略低2%。

曾淵滄
大學教授
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陸羽仁 BLOG 2012年8月3日

陸羽仁 BLOG 2012年8月3日

空槍期
2012/8/3 上午 09:47:37
網誌分類: 經濟
歐洲央行一如所料無料到，又唔減息，又無具體買債計劃，搞到歐美股市回吐。在歐洲央行會議結朿後宣布不減息，一度令歐元抽高，到歐洲央行行長德拉吉見記者都無「火箭炮式」行動，歐元和股市加快回落。結果德國股市跌2.2%，法國股市跌2.7%，美國股市算跌得少，杜指跌0.7%，下挫92點，收12878點。

歐洲央行行長德拉吉上周四話會「盡一切努力捍衛歐元」，一度刺激全球風險情緒回升。大家都擔心昨日係反高潮，結果真係發生這種事情，佢在新聞發佈會上表示，歐洲央行討論了減息的可能性，但認為現在不是減息的時機。市場期望歐洲央行公布1萬億歐元買債計劃，但德拉吉只是作出含糊暗示，話歐洲央行可能會在職權範圍內採取公開市場操作，並可能採取進一步非常規政策措施來確保政策傳導。

市場認為在德國強大的壓力下，歐洲央行購買財困國家的債券這張王牌不易打出。但在會前德國傳媒已預告這次會議無乜料到，但在9月中會有結果，據《南德日報》報導，歐洲央行將聯合歐元區永久性救助基金歐洲穩定機制(ESM)，協調購買意大利和西班牙國債。按計畫ESM可以直接從財困政府買債，而歐洲央行將從二級市場上購買。

南德日報話，在歐洲央行執行委員會內部，多數人傾向於重新啟動債券購買專案，不過歐洲央行不會在周四會議後發佈這一計畫，更大可能的是歐洲央行行長德拉吉再作原則性承諾，最後決定將會在9月12日之後產生，屆時德國最高法庭會就德國是否承認ESM做出判決，若ESM得不到德國的批准無法生效，所以歐洲央行要掃清障礙才出手。

歐洲央行暫時無招出，歐洲股市又係向下炒，因為除了西班牙和意大利債息高企外，歐洲的經濟真係差，6月歐元區失業率創歷史紀錄，高達11.2%。其中，西班牙以失業率達24.8%位居第一。此外，西班牙銀行資金加速外流，金融市場幾近崩潰。如果西班牙玩完，下一個就是意大利。

問題是市場有無耐性等歐洲出招等到下月12日以後，美國聯儲局也是下月中再開會，而家至下月中又是一個空槍期，任炒。

陸羽仁
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金融High Tea 2012年8月3日

金融High Tea 2012年8月3日
金融High Tea——避險資金無處避
2012年8月3日
■昨日長實公佈業績，股價跌1.1％，收102.3元。圖為主席李嘉誠。
美國聯儲局開會無料到，但留了下月可能還會出招的尾巴，港股結束近一周的升市，首度回落，但跌幅唔算大，昨日由朝跌到晚只跌了130點，收19690點，市場還在等歐洲央行開會，而家市場期望好高，股市頂住不大跌，若開會結果不如人意，後市壓力較大。

阿爺中央政治局周二開會，話下半年定調「把穩增長放在更重要的位置」，內地股市前日彈咗一日，昨日又回吐，過去政治局開會定調都會大炒一番，如今炒一日半日就散水，可見內地股市之弱。

昨日拖累港股的主要是紅色股，論點數只是中移動(941)和中石油(857)的跌幅，已令恒指唔見咗44點，等如下跌點數三分之一，但佢哋的跌幅遠不及內房股，華潤置地(1109)大跌5％，係跌幅最大的藍籌股，中國海外(688)也排第二跌3％。

打樓價不力要問責

早一陣子內房股是強股，呢幾日不斷走樣。五至七月內地地產市場回暖，買樓開始有人排隊，北京又出現地王，樓價反彈向上，即時挑起阿爺怕樓市起泡沫的敏感神經，7月中旬打後，官方打壓地產的言論及行動不斷出台，而且愈來愈狠，溫總在政治局開會後打開口牌話要「防樓價反彈」，內房股先至腳軟。

中央已派出督查組，到各大省市調查地方政府的限購措施和差別化房貸執行情況，廣東省仲話要對監管不力的官員問責，廣東省副省長許瑞生話，新建住房價格上升太快，保障性安居工程建設進度緩慢，租售管理和後期使用監管不力，要按照規定對相關負責人追究責任(香港講完無做好似無所謂)。官員愈講愈激，市場盛傳中央會再出兩大辣招對付樓市，首先係取消商品房預售制，即係唔可以賣樓花，目的係減慢發展商的資金回籠，其次係全面開徵房產稅。

阿爺要房價「合理回歸」，見有反彈就打，內房股近期都唔會有運行。不過，阿爺要「穩增長」，又不得不提升對房價上漲的容忍度，唔會打到佢太傷，所以又唔可以對內房股睇得太淡，等佢地回深啲，可以買少少責吓倉，不過要有忍耐力，要等。你睇兩隻國貨內房股中國海外和華潤置地，走勢一啲都唔弱，特別係中海外簡直係強，除了因為它上半年賣樓賣得好之外，阿爺要「國進民退」，加上阿爺內房公司唔怕執笠，都令資金避入中海外這類股份中，你話啲避險資金走去邊，根本無得避，所以我估中海外和華潤置地回一段都會再升，直到市場避險要求放鬆為止，若覺得中海外升得太多偏貴，可以等華潤置地，昨收14.82元，若等佢回得深啲到13元邊才吸，防守性會相當強。

和黃業績可以交差
講硬香港地產股硬啲，例如長實(001)，昨日公佈業績，股價雖然跌了1.1％，收102.3元，但其實佢股價圖出現一個好靚仔的微型上升軌，顯示市場都唔想睇淡香港地產股。

長實及和黃(013)昨日派成績表，如果不計算去年同期出售投資所得，和黃業績較去年同期增長12%，長實則增長5%。誠哥在發佈會上表示，下半年環球市場將持續動盪不安，但對中港長遠經濟前景仍然保持樂觀，如若歐美情況持續，長實和黃未來5年發展情況都會相當好，若無大變化，長和系未來5年盈利仍有增長。我話以和黃這種跨國企業，在歐洲咁差的地方都有廣泛業務，上半年仲有12％增長，都可以交差啦。

陸羽仁
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青心直說 - 胡孟青 2012年8月3日

青心直說 - 胡孟青 2012年8月3日

青心直說：三星崛起全靠狠 - 胡孟青
過去幾天，電訊界最甚囂塵上的消息，係過氣手機界霸主諾基亞(Nokia)將落入誰的懷抱裏安息，及最新霸主三星與蘋果的專利訴訟。

被譽為經營之神的三星電子社長兼CEO崔志成，自2010年初走馬上任，帶領三星由全球電視機一哥變成手機一哥。

價格戰拖垮對手

正當金融海嘯水深火熱之時，競爭對手紛放慢擴張步伐，三星卻加大研發力度，提振規模，壓低成本開支，令其在產品跌價潮中，突圍而出擊敗對手。

當然，三星最為人詬病的是與韓國政府千絲萬縷的關係，乃官商同謀的典範。

有說三星是一家把狼性精神放大到極點的韓國公司。對自己及對手同樣狠，也成為鴻海郭台銘最痛恨的企業。有政府撐腰，自然能在價格競爭上展示優勢，甚至把產品價格壓低至成本以下，拖垮對手。德國奇夢達(Qimonda AG)、台灣茂德、美國美光科技(Micron Technology)紛紛被殺個片甲不留。整死了對手，三星就成為第一。

先下手為強狀告對手或與對手互告，也成為現代科技龍頭致勝之作，不少跨國大品牌，內部的法律及專利部門，已成為最賺錢部門。諾基亞仍然值錢，價值也在於其擁有三萬多項專利。

中國製造業的人力優勢，一向不是三星那杯茶，人家具備上下遊的垂直整合能力，掌握成本定價主動權。中國要產業升級、經濟轉型，看來仍未能掌握國際級競爭對手的必殺技。

人家三星從不怕成為行業的公敵，中國卻以為和諧是福，可惜，就算如何與世無爭，對手仍然視中國為敵，要處處提防。

胡孟青
獨立股評人
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論盡股壇 - 黃偉康 2012年8月3日

論盡股壇 - 黃偉康 2012年8月3日
黃偉康 論盡股壇 深夜書堂
誠品書店將於下周正式開幕，而且每周3天24小時營業，同時更會舉辦「深夜書堂」，邀請一些著名作者，向讀者講解讀書的樂趣。誠品的來襲，真的可以改變香港的閱讀文化？

標榜「為每夜喝采，日
與夜照開」的連鎖快餐店，深夜成為了一些低下階層，又或者一些自由行睡覺的好地方，站於連鎖快餐店的角度看，當然無奈，但站於香港人的角度看，更應該是可悲，因為這反映出香港社會，正出現嚴重的結構性問題，當?房的租金呎價比半山豪宅還要貴時，連鎖快餐店反而是一個「安樂窩」。如果根據連鎖快餐店的經驗，24小時的誠品，是否仍然可以吸引到目標觀眾光顧？

隨著平板電腦的興起，電子書亦成為潮流，而iPad曾幾何時亦以電子書作為賣點，可是今日有多少人會用iPad看書？因為看得耐會眼累？那麼大家長期用平板電腦看電視劇又沒有問題？當然除了電視劇外，大家還會用來看另類書籍，此乃「面書」。為何香港人的閱讀興趣長期低企？

一本書平均頁數為250頁，看一本書所花的時間大概超過20小時，如果每日花1小時看書，即要大半個月才會看完一本書，對於早已習慣「即食」或「快餐」文化的人而言，過於奢侈，尤其是「書中自有黃金屋」這句話，在香港仍然有用嗎？專業人士都說自己無能力買樓，讀多一些書，有何作用？

結果，愈來愈多人做任何事都靠聽，而非靠睇，最後傳聞主導很多事情，包括投資市場。近日最佳例子是甚麼？傳聞內地有些城市已取消限購令，推動內房股急升，可是中央經濟會議的文件，多次強調要嚴防樓市反彈，最後又要待中國的官方傳媒報道一次，令市場相信傳聞非真，大家才會放棄內房股，昨日一眾相關股份顯著下跌，正是這個原因。

傳聞中國將會在短期內推出刺激經濟方案，這個傳聞由年初開始，到現在8月份居然仍然可以對市場帶來刺激作用，是否真的「不要問，只要信」才是投資市場現時最佳的金句？可是如果大家細閱一下關於中國政治的書籍，又或者查看一下今年10月人大會議對中國領導層帶來的影響何其重要，尤其是誰會調任政治局常委，仍然未有最終定案，而且一層影響一層，在這樣的形勢下，10月前大刀闊斧推行刺激經濟方案，似乎只是市場傳聞，又或者大家一廂情願的想法。

事實上，近日前國家主席江澤民高調「發言」，除了揚州地震一事外，大家亦應該留意他提到的「全黨特別是領導幹部要自覺學習歷史」，亦即是說大家應該看多一點書籍，才會明白現時中國的形勢。記著「學海無涯」，只聽傳聞，只會錯估形勢，尤其是變數仍多的時間。

黃偉康 (逢周一至周五見報)
筆者為靈獅控股主席兼行政總裁
wong.waihong@yahoo.com
weibo.com/wongwaihong
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施永青 am730C觀點 2012年8月3日

施永青 am730C觀點 2012年8月3日

C觀點 - 施永青
白表買居屋要識計數
(2012年08月03日)


有傳媒引述來自地產代理的消息謂：自從政府宣布快將讓白表的申請者，在二手市場買未補地價的居屋後，居屋的樓價旋即大幅上升。

我對這樣的消息有點懷疑。憑一兩個案例很難斷定居屋的二手價是否真的已經大幅上升。非經有一段時間，積累有足夠的案例後，才可以對樓價的趨勢有準確一點的判斷。消息公布還不到一個月，就這麼快作結論似乎有點過快。

這項消息被煲大，是因為反對派想攻擊梁振英，指這項政策益不到居屋買家，反令他們被迫要買貴樓。

無可否認，這項政策的確未能增加二手居屋的供應，卻會增加二手居屋的需求；它的功能只在於讓白表申請者(非公屋住戶的申請者)可以得到公平一點的待遇。

過去，居屋的第二市場，只讓綠表申請者參與。這批公屋居民，本身已有政府資助，居住問題並不嚴重，其需要買居屋的迫切性，應不及尚在私人市場捱貴租的白表申請者。從邏輯上來說，政府把居屋第二市場開放給白表申請者是合理的。不能因怕樓價可能上升，而繼續推行對白表申請者不公平的政策。

再者，居屋的訂價是與私人樓宇掛?的，居屋不應該脫離私人市場的樓價而獨自上升的。如果真的出現這樣的情況，一定是二手市場的買家不知道補地價的計算方法，吃了虧也不知道。地產代理在賣這類二手居屋時，有責任把補地價的計算方法清楚告訴買家。

然而，我發覺有些地產代理，自己也未對這個問題弄清楚。我曾見過一些盤口，代理指明，私人市場價售300萬，但若是賣給合資格者只需220萬。表面上好像平了80萬，但實際上用220萬買回這個單位的人，是要承擔補地價責任的。如果這個單位在私人市場只能賣300萬，這個單位一定不值220萬。

二手居屋的買家在決定買這類居屋前，該先查清楚上手是以甚麼折扣買得這個單位的。如果是六折，即是說上手只佔六成業權，樓宇將來若在私人市場賣出，四成的樓價是補給政府的。

以剛才的那個單位為例，若果類似單位只能以300萬在私人市場出售，那政府就會假設這個單位是以180萬賣出的，那補地價的費用該是300萬x40%=120萬。業主實收300萬-120萬=180萬。但這個業主賣給合資格的居屋申請者卻要220萬，等如賣貴了40萬。這40萬將來政府是不認帳的。買家不能說買回來時買貴了，就可以免補地價。因為政府將來計算補地價時，會當你用180萬而非220萬買回來的。

因此，居屋第二市場的買家，在落訂前一定要問清楚，上手拿了甚麼折扣，並了解同類樓宇在私人市場能賣甚麼價錢，然後按比例出價。這樣才不會吃虧。

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品中資 - 李飛揚 2012年8月3日

品中資 - 李飛揚 2012年8月3日
03/08/2012 09:50
《品中資－羅國森》財險(０２３２８)宜高追不宜低吸？！
《品中資》前幾次品評先後談過「五保」中的四保，餘下還有一隻非壽險股的中國財險

(０２３２８，下稱財險)未談。不說不知，雖然整體上內險股是近期較強的板塊，但原來當中

的財險是今年最弱勢的一隻內險股。今年以來，「五保」其實是三升兩跌。

截至昨日收市計，「五保」中的中國平安(０２３１８，下稱平保)是表現最好的一隻內險

股，今年以來累積上升兩成；其次就是太平洋保險(０２６０１，下稱太保)，同期升了１６％

(下同)；而中國人壽(０２６２８，下稱國壽)則升了１２％。
內險股的新丁新華保險(０１３３６，下稱新華)則跌了５％，而最弱的財險更跌了１８％

。該股今年以來的跌浪是由２月份開始，股價大約由１１元高位反覆下跌，跌至昨日收市價的８

﹒７元(以今年高位計，跌幅幾近兩成)。
首先，大家要明白，財險的主要業務其實是財產保險(保障個人財物)，而當中又以汽車保

險為主，其他業務還包括企業財產險、貨運險、責任險，意外傷害及健康險等。因此，利好人壽

類股份的因素，未必完全能夠套在財險身上。
事實上，汽車保險是一門頗高風險的生意，尤其在內地。前幾年，在銷售和理賠仍未完全規

範的情況下，財險承保的車險業務，表現飄忽，一年賺錢但另一年又蝕錢，直到最近兩三年，情

況才有改善。
＊北京水災對財險影響微＊
上月中，北京地區發生特大暴雨，造成嚴重的人命和財產損失。據北京市保監局的數據顯示

，截至上月２５日，北京各財產保險公司機動車輛保險接報案３１，６９８宗，估損金額約

２﹒６億元(人民幣．下同)；財產險接報案１，４７９宗，估計損失金額約２﹒７億元，即兩

項合計已超過５億元。
雖然如此，但這個賠付金額對財險來說，影響其實很有限，因為去年財險所收的保費高達

１７００多億元，更何況，整個賠付也不是由財險一家公司承擔(其餘主要保險公司如平保、太

平及太保等，去年的總保費也逾１００億元)。換句話說，財險今年以來的弱勢，跟今次的天災

應該沒有太大關係。
我估計，財險的股價轉弱，應該跟她的業績不振有很大關係，只要看看她的歷史就知道。

中國財險於２００３年１１月上市，當時的招股價１﹒８元。但上市以來，財險的股價非常

波動，當２００７年大牛市時，曾高見１８元附近，但２００８年金融海嘯時，可以跌至２元以

下，即股價曾大跌九成，以昨日收市價８﹒７元計，又從低位回升了三倍多，以一隻大型中資股

，而且是行業一哥來說，實在有點匪夷所思。
財險股價如此波動，主要因為她早年的業績表現飄忽，背後主要基於兩個原因，第一是投資

失利；第二就是佔財險約七成生意的汽車保險是高風險的生意。
＊邊際利潤率只有４﹒６％＊
我在本欄曾經多次指出，邊際利潤率低的公司，經營風險特別高，因為稍一出錯，早前所賺

的利潤就會付諸東流，財險就是這類公司。以去年營業額１７３９億元計，稅後盈利只有８０億

，即邊際利潤率只有４﹒６％。２０１０年的時候更低，只有３﹒４％。

評到這裏，大家都應該知道我對財險的看法。從投資角度，財險絕對不是我杯茶；但從投機

角度，她絕對是一隻「好炒」的股票，因為隨著業績大上大落，財險的股價也大上大落。

根據經驗，只要財險的盈利是大幅改善的話，股價就會不斷上升，跟表面上的估值可以有很

大差異；反之，如果她的盈利開始有問題，股價就會不斷下跌，同樣跟她的表面估值有很大出入

。現時財險的預測市盈率只有８倍多，息率大約３厘，是「五保」中最吸引的一家。

我相信，如此諷刺的股價表現，應該是反映財險今年的業績可能有點問題，或者，至少會比

年初預計轉差了，因此，這隻股票我不會建議趁低吸納。基於財險這類股票的特性，其實她是最

適合投機性追入，即是當升勢確認之後再追入也無妨。《經濟通通訊社資深分析員羅國森》

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一名經人 - 羅家聰 2012年8月3日

一名經人 - 羅家聰 2012年8月3日

羅家聰:再而衰，三而竭，三推量寬有何分別 (2012-08-03 09:58:06)

轉載▼

聯儲局會後沒有新措施及沒有QE，唯一重大分別是把上次聲明說法「is prepared to take furtheraction as appropriate」改為「will provide additional accommodation asneeded」。那is prepared to跟will有何分別、further action跟additionalaccommodation有何分別、as appropriate跟asneeded有何分別，以筆者的英文水平分不到。

Q不QE，到底還是兩個考慮：有沒有作用和有沒有後遺症。據學術上的字面所講，QE主要是壓低長息。聯儲局QE的准確日期及數字，大抵可從其資產中的證券持有(securitiesheld outright)得知，其中占最大剛六成的一項是treasury notes andbonds，即分別指2至10年期及20至30年期國債；然而，從這兩次大手買債期來看，這兩輪QE可謂徹底失敗，10年債息分別大升2厘及1.5厘【圖1】。近年沒有QE，債息反而狂跌。

或許這僅口是心非，聯儲局QE意在美股。盡管自QE2起歐亞股市皆跌，但兩輪QE與美股升市似乎有關【圖2】。只是亢奮過後，QE2後的跌市遠大於QE1，是為再而衰。

以聯儲局的雙重目標看，其QE的另一大理據是為刺激就業。QE要令失業率跌，或有時差，果有此效，時差便約8個月。驟看，兩輪QE均有效令失業率跌【圖3】。

不過，有指失業率跌與放棄求職者脫離勞動人口有關。改看非農就業按月新增職位(此數無甚時差)，即見QE1的實效(realeffect)很大，但QE2已幾乎沒有【圖4】。稍懂經濟都知，貨幣政策：一、有驚喜的實效比沒有的大得多；二、長線中性(neutral)，即無實效。從2011年起沒有實效所見，行逾3年的零息QE已進長線階段。大行待救、高唱QE，媒體無知、與之合唱，一回事矣。一眾FOMC委員皆為教授，不會陪癲。

沒有實效是一個考慮，但後遺症是更大的考慮。幣量與通脹，眾所周知相差約2年。拼圖所見，美國的核心通脹似是行在QE1年又3季之後【圖5】。事實上，美國的M2增長在QE2前後，由2010年年中的1.4%急抽至2012年年初的10.4%。這些閑置在國債的閑錢，一旦臨近財政懸崖再炒美債爆煲走了出來，而不肯再進危危乎的股市的話，通脹自會發作；加上近月旱災農產品先行炒上，若再QE金價爆升，通脹豈會不來？

歐次輪QE失效
好了，講飽美國，轉講歐洲。交稿時未知歐洲央行昨晚會後結果。但倒沒有所謂，假使歐式QE再推也作用不大的話，會否推出這命題已無關宏旨。所謂歐式QE，被動式是LTRO，即借錢予銀行待其買債。有沒有效？LTRO是常規操作，早已有之，而每國向歐洲央行借幾多亦是公開的。央行首次大手增貸是去年12月，是為LTRO1；第二次大增則是今年2月底，是為LTRO2。觀乎西班牙LTRO1後，10年債息確曾大跌，有效，但難返5厘以下；及至LTRO2後，長息創新高至逾7厘，是為失效【圖6】。

意大利亦見類似現象，LTRO1開始至借LTRO2之前，10年債息確曾跌過近3厘，但自LTRO2至今卻持續上升【圖7】。比較兩地，雖以國債占GDP計，西班牙的68%大大優於意大利的120%，但因債息飆升得快(西息破頂，而意息還未達去年年底高位)，其LTRO總額亦較意大利多。由此亦知，誰先爆煲並非取決於債務比率(盡管有關)，而是視乎長債孳息與經濟增長的趨勢差距。日本債務比率最高，但亦因息低而未爆。

由此可見，歐洲央行的LTRO首輪有效、次輪失效，相比聯儲局QE的一鼓作氣、再而衰，效果更為「水皮」。畢竟，LTRO是被動買債，那末若如QE般主動買債的SMP(SecuritiesMarketsProgramme)，效果又如何？觀圖所見，去年8月大手買債之前，西意兩國長息確曾急跌1厘；一買之下，長息登時倒抽2厘，有過之而無不及【圖8】。歐洲央行半年以來持債總額未減，但期間息跌息升，著實未見SMP與債息有何關系。

誠然，美歐英日四大央行間間QE，以其總資產計，起初兩年(2009年3月至2011月2日)確實與世界股市關系密切；但過去年半以來，世界股市表現已沒有再受惠於QE【圖9】。由此看來，貨幣政策長遠中性一說，不但只適用於實體經濟，也同樣適用於股市。

上文(截至圖8)主要探討歐美QE對自身經濟和金融的影響，而對於亞洲方面，亞洲開發銀行去年年底有工作論文做過研究，其結論也是不大的*。大小都好，我們的焦點反而在首輪與次輪的影響分別。該研究員其實只是拆解資本賬里頭的細項，從而找出美國QE時流到亞太的資金。

觀圖所見，兩輪QE的外流總額均2200億美元【圖10，黑線左軸】，流到亞太共600億美元(灰線右軸)，亞洲新興市場220億美元(紅虛線右軸)。鑒於負數反映美國流到亞洲，依圖所見，由QE1至2010年第二季是外流加速的日子，但之後至QE2期間則是外流減慢的日子。及至QE2後期，總體資金反而回流美國。

若只看流入中港韓馬星五地的資金，則見2009年QE1時大舉加速流入，及至2010年年底QE2時也有增加【圖11】，但多屬貸款為主的其他投資(黃棒)。須知此類雖也會炒高風險資產，但主力還靠證券投資(紅棒)這類資金的流入。

通脹將肆虐
若果只集中證券投資的資金流入【圖12】，則無論從美國流出的數字看(紅線)，還是從流入亞洲五地的數字看(黑線)，2010年年底的QE2都不及2009年年初的QE1。

QE一詞還不過十餘年曆史，觀乎貝南奇等學者在學術期刊發表之作(可重溫4至5年前拙作)，理論基礎頗單薄的。很簡單，為何央行買債(QE)或買長沽短(OT)可改善實體經濟？在下讀遍貝南奇等人的相關著作，未見嚴謹或全面的模型能推此結論，見的不外乎「齋?」。較諸其他政策如通脹目標，理論基礎顯然強得多，起碼可先起個micro-founded的DSGE模型，再假設央行maximiseagent’s welfare，從而推得這與推行flexible inflationtargeting兩者是等價，雲雲。QE？顯然未見如斯嚴謹的推導過程。

既無嚴格理論基礎，而唯一的日本案例亦未見充分實證支持，在金融海嘯情急下，貝南奇做了這個危險實驗。本文證明，QE實也逃不出貨幣政策長遠中性的傳統智慧。無論美英歐，量寬已推兩輪，再做已是QE3或LTRO3。一鼓作氣、再而衰的現象明顯；再推，三而竭應毋庸置疑。央行在市場壓力之下固然可以再推，但肯定不會有大作用，反而通脹作怪令剛邁進的衰退增添滯脹色彩，待明年衰得更徹底時，必將更加精采。























一名經人 - 羅家聰 舊文

財智語陸 - 陳永陸 2012年8月3日

財智語陸 - 陳永陸 2012年8月3日

財智語陸：內房撤預售機會微 - 陳永陸
港股昨回吐，普遍認為因聯儲局QE3落空所致，但如之前分析，今次聯儲局沒有推QE3，是正常不過。QE3始終是美政府的一個籌碼，非必要時都不會亂用。美國自身復蘇能力可憧憬，雖然其經濟數據時好時壞，但整體而言比歐洲為佳，所以聯儲局仍有時間觀望，至少也可等歐盟最新救市安排後再出招。

執筆之時歐央行仍未有救市結果，雖然坊間已先行預測其可行的招數，但我估計暫時最有可能的，依然是加大買債規模，令西班牙及意大利等問題國的債息下降，目的是紓緩短線的心理危機。

問題是德國骨子裏仍然企硬，德國不肯慷慨，買債的規模亦有限，而且此方法都是飲鳩止渴，所以歐央行會議後，歐債陰影依然難以揮走。

倘落實發展商有難
內房股再度遭急洗，雖然比內房A股跌幅要小，但技術走勢明顯轉差。內房股始終擺脫不了大型上落格局，難得借壞消息跌下來，可以等喘定後再買過。

中央調控樓市決心一直無變，炒高或炒低全看資金如何解讀。
內房股急跌的最大誘因，是政府下令或取消商品房預售，其實如此措施真的推出，肯定會整死不少房地產企業。因為內房要同銀行借錢周轉非常困難，而發債亦非每一間都有此條件，預售目的就是令內房企業可以有「生水」回籠。再者，早前人行急減息兩次，多少也是為了避免內房爆煲而令內銀的資產質素急速轉壞。

故此，從正路思維去分析，取消預售的機會其實不大。
大市回吐，但個別板塊走勢仍強，早前建議大家再買的地產股、收租股，沒有必要急沽，始終避險功能令它們繼續有溢價，之前一直建議收集的希慎(014)昨日逆市再突破，仍未到價。

陳永陸
獨立股評人
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財智語陸 - 陳永陸 舊文

實戰理論 - 沈振盈 2012年8月3日

實戰理論 - 沈振盈 2012年8月3日

實戰理論：單邊市今個月出現 - 沈振盈
連升數日後，港股略作回吐，但恒指仍能守穩於250日線之上，走勢未轉差，只是高位整固而已。

美國聯儲局議息後，並沒有就QE3作表示，會後聲明也只是舊調重彈，但美股並沒有劇烈的負面反應，主要是事前大家皆未有大期望，《華爾街日報》亦稱QE3效果料減弱，使期望降溫。

現時港股正處於十字路口，從衍生工具市場的盤路分析，有點山雨欲來的感覺。期權市場這兩天不斷加倉，成交活躍，看來大戶必有所圖，8月份將會是單邊市。

是單邊升還是單邊跌？仍有待確認，因為期指的倉底不多，只得八萬多張。

港交所快展升浪
近期對冲大戶每每於期權做完倉後，最後臨動手前，才在期指市場露手影。故此，這兩天要密切留意期指現貨月的成交，高低水及加倉的情況。

筆者覺得，以現時的消息層面分析，大市會是單邊向上的機會較大。
年初至今，負面因素已不停湧現，市場亦已作出足夠的反應。加上投資者信心及市場氣氛已極度向淡，市場充斥着不少淡倉及沽空盤，貨源亦已落入強者手，正是挾上的最佳時機。過去兩個月被一面倒看淡的內銀股，這數天彈升力度之勁，已可見一斑。

若以現時的重磅指數股計，最有機會成為下一隻挾升的股份，應是下周公佈業績的港交所(388)。由於港交所業績已有數計，相信在公佈後隨時會展開升浪，現階段可密切留意。

沈振盈
證監會持牌人士
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實戰理論 - 沈振盈 舊文

環球經濟 - 王冠一 2012年8月3日

環球經濟 - 王冠一 2012年8月3日

王冠一財經專欄：掉期市場悄起革命

財經 - 環球經濟
王冠一
2012/08/02, 週四
美國通過的「多德-法蘭克」法案〔Dodd-Frank Act〕，指明要加強對掉期〔Swap〕及場外〔OTC〕衍生工具的監管。全球掉期市場現時規模達到650萬億美元，商品及期貨交易委員會〔CFTC〕傳將落實對掉期監管的細節。不過，交易所最近紛紛變陣，準備迎接改革。

2008年金融危機中，AIG及雷曼兄弟推銷一系列的風險衍生工具，其中信貸違約掉期〔CDS〕幾乎拖垮了全球金融市場。雷曼事件後，由於場內衍生產品交易的監管漸緊，場外交易日增。不過，場外交易不容易計算成交量以及確認參與者數目，且交易合約性質不一，監管當局難於制訂監管場外交易規則。

美國洲際交易所〔Intercontinental Exchange, ICE〕建議，明年1月起，已結算〔Cleared〕的場外能源掉期合約，強制轉為場內的能源期貨(Futures)合約，繼續買賣。受影響掉期合約包括天然氣、電力、環保能源產品、原油、成品油、鐵礦石等種類，而未結算的場外能源掉期合約，可繼續在ICE旗下的OTC商品市場買賣。其實，美國洲際交易所最受歡迎的期貨產品之一「WTI原油期貨」，前身原來都是掉期合約。

今年第一季OTC能源合約生意，過去一年增長了19％，佔美國洲際交易所整體生意額的三分之一。美國洲際交易所今次主動變陣，預示了針對場外交易的改革將勢不可擋，及早鞏固場內能源期貨市場地位似乎是交易所目前面對的一大挑戰。

早前芝加哥商品交易所〔CME〕亦開設一個名為Cleaport的平台，供客戶自願選擇把掉期合約轉為期貨合約。不過，把場外的能源掉期合約，轉為場內的能源期貨合約形式繼續買賣，是把雙面刃，有利有弊。

新監管規則下，掉期買賣成本勢必上升，相較之下，改用期貨對沖顯得較為劃算。由於掉期並非由市場定價，當變為期貨合約後，價格透明度相對提高，亦可減低對家風險，令監管更完善。惟掉期與期貨並不是完全替代品，性質不盡相同，對於買家而言，掉期可以度身訂造，對沖效益較高，始終有其吸引之處。

由於新規則要求提高掉期合約的保證金，研究機構Tabb Group指出，假如掉期買賣成本上升，六成的被訪企業將轉買較便宜的期貨合約作為對沖工具。新監管實施後，估計目前企業需為掉期額外支付2萬億美元按金或抵押品。可想而知，最大的輸家，將會是近年靠發行掉期賺個盆滿砵滿的金融機構。

王冠一
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環球經濟 - 王冠一 舊文

看圖佈陣 - 祝文韜 2012年8月3日

看圖佈陣 - 祝文韜 2012年8月3日

看圖佈陣：回調成交縮屬正常整固 - 祝文韜

由於QE3希望再度落空，市場焦點轉移觀望歐洲情況，港股回吐壓力驟增，並終止過去5日升勢。恒指昨日低開36點後，跌幅最多擴大至169點，低見19651，收報19690，跌130點，成交降至433億元。

恒指昨日跌至250日線(19621)有支持，大市回落成交反縮，反映回吐壓力未算嚴重。恒指日線圖昨收陰燭，技術指標偏好，相信只屬正常整固，10日線與20日線(19353)重叠，MACD已重新發出雙牛訊號，250日線與7月20日高位19656相若，調整只要能守住該線，上破100日線機會尚在。H指昨收9669，跌93點，日線圖升破下降楔形後昨現陰燭，是正常後抽，技術走勢好轉，後市傾向上試楔形頂部9933。

大市雖現回吐，但不少二三線超殘股升到你唔信，第一視頻(082)升逾25%；雨潤食品(1068)升近兩成，本欄昨推介的新時代能源(166)亦升7%，收0.91元，踏上1元目標之路。今日可留意另一殘股中國動向(3818)，該股昨逆市升4.8%，收0.65元，成交1789萬股。

中國動向呈底背馳
中國動向今年3月初自1.70元展開跌浪，本周二跌至0.59元喘穩，並連續兩日以陽燭回升，MACD及RSI呈現底背馳，MACD發出牛差，現價買入，博反彈今年3月跌浪0.236倍黃金比率(0.84元)，潛在升幅達29%，跌穿0.60元止蝕。

祝文韜
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中環在線 - 李華華 2012年8月3日

中環在線 - 李華華 2012年8月3日

中環在線：小小超收購錢仲喺銀行 - 李華華

誠哥在財力及腦力上都好支持Richard，難怪大部份港人都希望老竇係李嘉誠啦！程志遠攝

除咗評論時事，大家仲想知道首富李嘉誠分身家分成點，誠哥5月喺股東會終於講分身家，將上市王國交曬畀大仔李澤鉅，另外會畀錢支持細仔李澤楷(Richard)做自己鍾意嘅生意，但過咗兩個月都唔見Richard落實乜嘢大單投資。

誠哥噚日就話，啲錢仲喺銀行，Richard可以隨時攞嚟用，咁即係Richard仲未撲鎚?誠哥又話唔講你知喎。最緊要係，Richard傾咩生意，誠哥都會畀意見，佢仲幫口話，傾生意唔係去超級市場濕平買件嘢咁簡單。

咁就梗係啦，誠哥分身家，出錢幫Richard買嘢，一定唔係奀嘢，大家就係好想知道Richard買嘅嘢有幾大件，同誠哥個上市王國有無得揮，李澤鉅應該都好想知道!

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中環在線 - 李華華 舊文

投資的天空 - 張士佳 2012年8月3日

投資的天空 - 張士佳 2012年8月3日

投資的天空：博A股見底咪心急 - 張士佳

國家主席胡錦濤及總理溫家寶齊齊開聲話要加強及改善宏觀調控，中證監亦出口術，指內地股市存在恐慌性下跌，投資者切勿盲目跟風，又鼓勵上市公司回購股份。

以歷史看，A股現階段的確好抵買，然而企業業績無法給人信心。最致命是出口因外圍衰退而不濟，中國世界工廠的地位又漸削弱。即使最低工資提高，但連間廠都無埋，無工做仲點消費？這亦是內需穀唔起的原因之一。「中國故事」的吸引力大打折扣，才是內地股市不振的主因。當然，筆者以前提過內地正經歷經濟轉型，過程必然痛苦，自己唔悲觀，但要令市場重拾對內地的信心，相信需要一段時間。近日聽到一些投資者話想重注博內地股市見底，筆者看法中性，唔夠膽估佢見底未，若要買的話，其實慢慢分注比急急腳衝入去好，千萬唔好諗住一注獨贏。

美國無推QE3，而執筆時未知歐央行有乜搞作，其主席德拉吉之前講要不惜一切捍衛歐元，如果會議無料到，相信大市調整壓力會遠比無QE3大。始終美股咁靚，大家都知伯老冇急切需要出招，反而德拉吉的說話，令市場寄望甚殷。

組合方面，昨日已按計劃沽空美高梅(2282)，如果之後升穿11元，將會平曬24000股淡倉，屬長期指令。

張士佳
寶來證券(香港)資產管理部董事
與曾卓鋒(寶來證券業務經理)聯合執筆(逢周三、五刊出)
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投資心得 - 石鏡泉 2012年8月3日

投資心得 - 石鏡泉 2012年8月3日
03/08/2012 09:05
《選股情報－石鏡泉》冰火兩重天
《選股情報》昨晚(２日)的歐洲市場可謂是冰火兩重天，先揚後挫。

以下全是香港時間計，以方便理解：
(１)昨午４時許西班牙拍賣逾３０億歐元債券，於７時許公布結果，拍賣成績理想(即債

息不貴)，歐元由１﹒２２２升上１﹒２２６；
(２)昨晚８：３０歐央行議息完畢，宣布不減息，歐元升上１﹒２３８水平；

(３)昨晚９時左右，歐央行行長德拉克宣布欲受援的歐債國家，要先向ＥＦＳＦ和ＥＳＭ

求助，意指要接受削赤條款；

(４)市場立時反艇，歐元由１﹒２３８下至１﹒２１０，歐洲股市立挫，西班牙股市跌幅

最大，逾５％；
(５)美國股市於９：３０開市，經濟數據不好，個別公司業績不好，美國金融市場全線下

挫；
(６)德拉克仍謂ＥＣＢ有個買債計劃，但要數星期後才可有成，怕今時冇人信。

結果？今日(３日)恆指或要下試１９３００區。跟著就要看亞爺救市有沒有新招，因歐美

央行暫已技窮。《香港經濟日報研究部主管石鏡泉》
投資心得 - 石鏡泉 舊文

投資心得 - 石鏡泉 2012年8月3日

投資心得 - 石鏡泉 2012年8月3日
02/08/2012 14:54
《選股情報－石鏡泉》盼望
《選股情報》之前有估如美儲局冇料到，股市會跌３％至５％，但事實上，美、亞股市的跌

幅均相對溫和，這又可能是市場又將希望轉注到：
１)今晚歐央行會；
２)今周五(３日)美國就業數據；
３)月底在美國ＪａｃｋｓｏｎＨｏｌｅ的環球央行大會；
４)９月１２日德國憲法法庭裁判。
今晚歐央行會否有料到，市場盤口參差，在上周是估八成有料到，今時則估八成冇料到，因

為德央行一再講，央行只管貨幣政策(Ｍｏｎｅｔａｒｙ)事，財政事(Ｆｉｓｃａｌ)由政府

處理，亦有小道消息講，德央行謂他們在歐央行內是最大聲，問題是：

今時市場是否已消化了這個先八成有望，跟著八成無望的消息？理論上如果真無望，歐元應

下挫至１﹒２１、１﹒２０、或之下，但迄至今日中午執筆時，歐元仍企１﹒２２水平，跟近日

差不多。
市場對歐央行今晚行動，由減息到直接買債都有。
減息對歐債有些幫助，但不直接，買債幫助最直接，但要看買債額有多大及是否後可為繼。

如果市場容忍的話，市場是可以謂：
１)美國經濟有新的跡象，因為私人的人力資源調查機構謂美國７月份私人企業增加１６３００

個職位，不俗，如果政府炒人不多，則美國７月新增就業職位可逾１０萬人，算可以；

２)８月底，環球央行在美國ＪａｃｋｓｏｎＨｏｌｅ開會，點都會講支持寬鬆啩。在今年６

月美儲局主席伯南克已講過可以做不少事，由效法歐央行長期放水到降存準率；

３)９月１２日德國憲法法庭對ＥＳＭ可獲銀行牌開綠燈；
市場今時似乎是一樣，失望可以望下樣，總之唔想死。
在整個盼望中，要留心美國財政部昨晚有表示可能會發浮息的美債。今時美債已很低息，再

浮的話，就可能出現負利率債，這在近日德債上已出現過，如連美債也負利率，即是趕錢出銀行

門，這是另類放水，是可以對歐債、股市有支持的。《香港經濟日報研究部主管石鏡泉》

投資心得 - 石鏡泉 舊文

大行報告 2012年8月3日

大行報告 2012年8月3日

《大行報告》匯豐升東亞評級至「中性」 上調目標價至28元
2012-08-03 11:06:59

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匯豐研球研究表示，若撇除低質量的交易收入，東亞<00023.HK>核心收入按半年跌2%；核心營運趨勢有好有壞，內地業務盈利下跌，毛利前景具有挑戰性。

資本和減值貸款比率改善，但仍然不不足以解決該行的基本關切。
目標價由26.5元上調至28元。評級升至「中性」。(ad/a)
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大行報告 2012年8月3日

大行報告 2012年8月3日

《大行報告》大摩：選擇性買入基建股 「增持」中交及中鐵建

2012-08-03 10:37:18
電郵列印獨立觀看字體


摩根士丹利表示，續看好基建股多於機車股，因為短期盈利復甦能加強，以及估值較低。維持中交<01800.HK>及中鐵建<01186.HK>「增持」評級，因為資產負債表健康。中交目標價下調5%至9.7元。中鐵建升4%至8.2元。中鐵<00390.HK>評級，由「與大市同步」降至「減持」，目標價3元，因為關注其現金流。

南車<01766.HK>優於中國北車<601299.SH>，主要因為估值較便宜。南車目標價下調2%至5.9元。北車下調1%至4.2元。(ad/a)

大行報告 舊文

大行報告 2012年8月3日

大行報告 2012年8月3日

《大行報告》瑞銀：濰柴缺乏催化劑 目標價降至27元
2012-08-03 10:42:08

電郵列印獨立觀看字體


瑞銀指出，濰柴<02338.HK>股價一個月以來跌30%，相信已反映短期負面消息，目前缺乏催化劑刺激股價。

而因季節性因素，及下遊業務需求低迷，該行料重型卡車及發動機需求於下半年仍然疲弱，相信對其收入及經營槓桿有一定影響，故料第三及四季業績持續欠佳。估計其估值仍受壓，直到銷量重拾升軌。

該行分別下調發動機/變速箱/重型卡車的銷量預25%/11%/16%，預期毛利率由20.5%降至18.2%，目標價由33元降至27元，評級維持「中性」。(ka/u)

大行報告 舊文