拉闊投資│美元會出現流動性危機？（小勇哥）
拉闊投資│美元會出現流動性危機？（小勇哥）
6月以來，已出現過兩次美元流動性衝擊。
美國通脹已連續7個月超過8%，雖然9月增幅放緩，但核心CPI增長6.6%是本輪通脹周期最高紀錄，房租及工資通脹易升難降，且趨勢形成後轉向緩慢。有研究指出，
房價見頂後5個季度，房租通脹才轉勢，以此推算即明年第3季才回落。通脹升不停，利息也加不停。由於核心通脹頑強，市場已接近一致預期11月初將第4度加息0.75厘，而12月預測續加0.75厘的機會達75%。
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金融海嘯後，全球減息救市，便宜資金充斥，甚至接近零成本，終於在今年結束長達13年的「平錢」時代。不過，由於今年加息步伐是40年來最激進，不少做了高槓桿投資的機構面臨潛在巨大虧損，出現流動性緊張甚至危機。
所謂流動性危機或擠兌（Liquidity Run）是指當高企的資產價格下跌時，眾多高槓桿交易為了降低風險，將持續賣資產去槓桿，拋售又導致資產價格進一步下跌，形成流動性擠兌現象。
6月以來，已出現過兩次美元流動性衝擊。先是日本國債面對巨大拋售壓力。6月15日，10年期國債期貨兩度熔斷，日央行設定10年期國債收益率目標上限為0.25%，但6月中旬連續10日收益率高於0.25%，可見沽壓極為沉重。
儲局向瑞士提供 最大額美元掉期
9月底，英國新政府推出激進減稅措施，財務可持續能力大受質疑，市場大舉拋售英國國債，導致養老金市場陷入危機。養老基金為了應付開支，在十多年的低息環境，通過加槓桿來提高回報。當被視為安全資產的英國國債𥤮然急瀉，養老基金便出現爆煲危機，央行馬上由縮表轉為買債，才令流動性緊張局面緩和。
本月初傳出瑞士信貸陷入困境瀕臨破產，信貸違約掉期（CDS）升至金融海嘯期間高位，瑞信為了自救，計劃出售價值4億瑞郎的酒店及分拆最值錢的投行業務。瑞士政府亦出手為瑞信提供流動性。7日內兩度與聯儲局進行美元流動性互換操作，先是31億美元，之後62.7億美元，後者是歷來金額最大的美元掉期合約。
上述現象表明離岸美元越來越少且越來越貴，美國以外美元流動性緊張局面仍是現在進行式。那麼是否一場「錢荒」風暴正在醞釀，距離美元流動性危機爆發還有多遠呢？危機會在哪裡爆發呢？
市場觀察美元流動性狀況的指標包括：FRA-OIS息差、TED息差、回購市場（Repo）、商業票據息差、信用債券息差。後三項指標雖然近期均由低位回升不少，但遠未到過去爆發危機時的水平，要留意的是首兩項。
FRA-OIS息差是聯儲局主席鮑威爾也密切關注的壓力指標，用於衡量金融體系內部流動性狀況，是銀行拆借的主要融資成本。這指標近日急升至35個基點，超越年初西方制裁俄羅斯引發流動性危機時的水平，又高於08年以來的均值，但低於2020年3月的79個基點，更大幅低於08年金融海嘯時188個基點的高位。
TED息差破1% 流動性危機出現
與FRA（Forward Rate Agreement）一樣，TED息差也參考3個月美元LIBOR利率，但FRA比較的是隔夜指數掉期（OIS），TED則比較3個月美國債收益率。參考過往歷史，當TED息差超過1%，市場視為美元流動性危機出現的依據，但現時TED息差只有0.31%。
根據招銀的研究報告，每當10年與2年期美國債息差倒掛一段時間後，TED息差均升越1%。危機爆發大約滯後美債曲線倒掛4至20個月，今年4月初首次出現倒掛，TED息差升穿1%應介乎今年8月至明年12月。
1986年以來，TED息差升穿1%曾出現4次。①是1987至1991年1月，對應美國儲貸危機地產過度加槓桿；②是1998年10月至2000年12 月，對應亞洲金融風暴的資產高槓桿；③是2007年8月至2009年3月，對應美國次貸危機爆發；④是2020年3月疫情導致風險資產重挫，基金平價策略失靈。流動性危機未必持續很久，2020年那次只維持1至2個月，因全球央行大規模放水。
過往美元出現流動性危機均與美息上升、美元強勢有關，對象都是新興國家，例如1982年以墨西哥為首的拉丁美洲國流動性危機。1997至98年亞洲金融危機也是同出一轍。摩通行政總裁James Dimon認為，英國養老金危機不是終點，將有更多黑天鵝出現，接下來最可能出事的是新興市場或高槓桿對沖基金。
不過，小勇認為，新冠疫情後資源價格大升，大多數新興國家是資源國反而成為受益者。相反，缺乏資源並以製造業主打的發達國家，如飽受俄羅斯斷供天然氣的歐洲，更有可能觸發流動性風險。看看近期英國及瑞士接連出事便明白。
小勇哥
Yahoo Money Talk客席主持、投資達人
本欄逢周四刊出
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