《缸邊隨筆－石鏡泉》２０２３年，水乾年
《缸邊隨筆－石鏡泉》２０２３年，水乾年
《缸邊隨筆》美儲局狠加息，造成４０年來罕見的貨幣收縮（ＱＴ）大環境，衰退陰霾籠罩
。不過，瑞信的陶冬和橡樹資本（Ｏａｋｔｒｅｅ Ｃａｐｉｔａｌ）創辦人馬克斯
（Ｈｏｗａｒｄ Ｍａｒｋｓ）在總結２０２２及展
望２０２３市場時，雖不太樂觀，但也點出
了少許希望，只是有個前提。
陶冬上月初指出，早於２０２１年１１月３０日，當美儲局主席鮑威爾說通脹壓力很大，是
時候退出資產購買計劃，其實是宣布「超級便宜資金時代」終結了。陶冬指２０２２年內，標普
５００最多曾蒸發１１萬億美元的市值，而美債市也錄得自１７８８年以來最差的表現。對美股
、債市來說，２０２２是災難性的，在２５個大類資產和非美元主要滙率中，只有商品，主要是
能源和天然氣有正回報。
＊股債齊跌，基金噩夢＊
過去１５０年中，美股、債同跌只發生過４次：１９４１、１９６９、１９８７，以及
１９９４年，而２０２２年是第５次，市場波動大，９成以上基金蝕，乃基金的噩夢之年。
自２００９年以來，美儲局乃至各國央行都拼命印錢，導致資產價格暴漲。陶冬指流動性擴
張及極端的利率水平，觸發了通脹。世界從低增長、低通脹的環境，轉向了低增長、高通脹的環
境。美儲局為遏國內通脹而加息，令資本市場大跌，之前賺到的甚至可能要「嘔凸」。雖然今時
既有通脹壓力，又有衰退風險，但陶冬認為，在經濟陷入衰退之前，若美儲局成功擊退通脹便有
轉機，否則未來的路會很難走。
與陶冬同樣不樂觀的是７６歲的Ｈｏｗａｒｄ Ｍａｒｋｓ。Ｍａｒｋｓ說在他５３年體會
經濟周期變化的經驗中，市場變化就如鐘擺的擺動，其間其實只有兩次真正的巨變。
Ｍａｒｋｓ認為，第一次巨變是投資觀念的改變，讓投資者學會了風險與回報的概念，而第
二次巨變則是美國持續的減息，促成了長達４０多年的大牛市。
他憶述１９６９年入行之初，金融投資機構推崇「漂亮５０」（Ｎｉｆｔｙ Ｆｉｆｔｙ）
，那是投資界認為包含了增長最快、最好公司的投資組合。組合內的公司必賺，但自１９６９至
７４這５年間，這些股卻蝕了９成，但當時被認為風險極高的債券，卻讓Ｍａｒｋｓ賺得穩定而
安全的回報。自此，Ｍａｒｋｓ領悟了風險與回報的關係，也知道了不會有「只升不跌」，或「
只跌不升」的市。
第二次巨變由１９７０年代石油危機所觸發的通脹而來。原油禁運，油價１年內升三成，美
國ＧＤＰ跌約５％，在約１０年間，美通脹一直高企，並兩度升越１１％！直至１９８２年，美
儲局同樣以加息遏通脹，造就了其後４０年的大牛市。標普也從１９８２年１０９點起步升，至
今天突破了４０００點，複式增長１０﹒３％。
＊第３次巨變發生中＊
Ｍａｒｋｓ認為，第三次巨變正在發生。幾十年的低息時代過去，也就是陶冬所說的「超級
便宜資金時代」終結了。今時美儲局黔驢技窮，並不可以像從前般大幅減息。Ｍａｒｋｓ指出，
將進入「完全回報」的時代，投資者未必需要從高風險資產中，才有回報，反而慧眼找平貨，會
讓價值投資者有更多機會，任何資產價格愈合理或接近合理水平時，未來回報率就愈高。
有別於近十多年的美好時代，今時市場似乎像鐘擺停在中間般，「不確定、不了解、不知道
」方向，投資者面對衰退風險，既想入市，又怕市跌，不妨聽Ｍａｒｋｓ說「不要在沒有任何綫
索，沒有任何答案的時候，非要去找到、總結出一個答案來。」保持清醒、冷靜，還要有耐性，
等待時機。這個時機，按陶冬和Ｍａｒｋｓ之言是看美儲局２０２３年怎出手。《資深投資者
石鏡泉》
（投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。）
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